ГлавнаяКаталог работФинансы и кредит → Инструменты долгосрочного финансирования предприятия 2007 г
5ка.РФ

Не забывайте помогать другим, кто возможно помог Вам! Это просто, достаточно добавить одну из своих работ на сайт!


Список категорий Поиск по работам Добавить работу
Подробности закачки

Инструменты долгосрочного финансирования предприятия 2007 г

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ
Финансовый факультет


Кафедра финансов и цен


Специальность: «Финансы и кредит»

Специализация: «Финансовый менеджмент»


ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

Тема: «Инструменты долгосрочного финансирования предприятия»



Москва 2006 г.

ОГЛАВЛЕНИЕ
ВВЕДЕНИЕ 3
1. РОЛЬ ДОЛГОСРОЧНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ В ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ 5
1.1. Общая характеристика источников финансовых ресурсов предприятия 5
1.2. Особенности структуры долгосрочных источников финансирования российских компаний 13
1.3. Зарубежный опыт привлечения финансовых ресурсов 25
2. ИСТОЧНИКИ ДОЛГОСРОЧНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ КОМПАНИИ 33
2.1. Долевые инструменты финансирования 33
2.2. Долговые инструменты финансирования 41
2.3. Лизинг 56
3. ОСОБЕННОСТИ ПРИВЛЕНЧЕНИЯ ДОЛГОСРОЧНЫХ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ В ОАО «РМК» 64
3.1. Анализ структуры источников финансирования ОАО «РМК» 64
3.2. Совершенствование использования инструментов долгосрочного финансирования 71
3.3. Выявление дополнительных источников финансирования в ОАО «РМК» 77
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 84
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 88
ПРИЛОЖЕНИЯ 91



ВВЕДЕНИЕ
Любое предприятие с самого момента своего основания вынуждено решать важнейший для всей его дальнейшей деятельности вопрос – вопрос о финансировании. При этом очевидно, что средств, вложенных в качестве стартового капитала, окажется недостаточно, так как конечной целью всякого начинания является увеличение выгод, а это возможно только при условии успешного развития компании. По мере роста предприятия, увеличения масштабов его деятельности возникает потребность в дополнительных ресурсах. Поскольку значительная часть активов любой организации состоит из основных средств, представляющих собой часть средств производства, целиком и полностью участвующую в хозяйственной деятельности предприятий в течение длительного времени, особую актуальность приобретает привлечение долгосрочных финансовых ресурсов. Именно долгосрочное финансирование дает предприятию возможность развития, так как позволяет отложить погашение обязательства на срок, достаточно длительный для достижения устойчивости.
Целью данной работы является изучение инструментов долгосрочного финансирования предприятия и процесса их выбора для конкретного предприятия. Для достижения указанных целей в работе поставлены и решены следующие задачи:
- дать общую характеристику источников финансовых ресурсов предприятий;
- выделить финансовые ресурсы, позволяющие привлекать финансирование на длительный срок;
- изучить особенности структуры финансовых ресурсов российских и зарубежных компаний;
- рассмотреть основные виды источников долгосрочного финансирования;
- провести анализ использования каждого из них, а также сравнение их преимуществ и недостатков;
- рассмотреть использование долгосрочных источников финансирования на примере реального предприятия;
- провести оценку эффективности использования рассматриваемым предприятием финансовых ресурсов;
- сформулировать рекомендации по применению дополнительных источников долгосрочного финансирования для исследуемой компании, а также обоснована эффективность их применения.
Данная работа представлена тремя главами. Первая глава посвящена рассмотрению теоретического аспекта процесса финансирования предприятия в ходе его деятельности. В ней дается определение понятию «финансовые ресурсы предприятия», рассматриваются источники их формирования, а также приводится их классификация. В главе представлен также обзор особенностей привлечения финансирования компаниями в России и за рубежом.
Вторая глава посвящена непосредственно рассмотрению основных источников долгосрочного финансирования предприятий. В главе представлена подробная классификация по различным признакам каждого ресурса, позволяющего привлекать средства на долгосрочной основе, а также проведено сравнение их между собой, выявлены преимущества и недостатки их использования, существующие ограничения в привлечении того или иного ресурса.
Использованию долгосрочных источников финансирования реально действующей компанией посвящена третья глава работы. В данном разделе рассмотрены источники, привлекаемые этой компанией, их объемы и виды. Проводится оценка влияния структуры этих ресурсов на финансовую устойчивость предприятия, также предпринята попытка выявить дополнительные возможности для долгосрочного финансирования компании, приведено обоснование целесообразности использования этих источников.
В качестве методологической основы для проведения исследования источников долгосрочного финансирования предприятий использованы труды российских и зарубежных исследователей, посвященные рассматриваемой проблеме, а также российское и зарубежное законодательство. Информационной базой для оценки использования различных инструментов отечественными предприятиями служат статистические данные, представленные на интернет-сайтах российских компаний и государственных ведомств.

1. РОЛЬ ДОЛГОСРОЧНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ В ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ПРЕДПРИЯТИЯ
1.1. Общая характеристика источников финансовых ресурсов предприятия
Для повышения эффективности деятельности любого предприятия особое значение имеет его способность гибко использовать различные рыночные инструменты и механизмы в процессе финансирования своей хозяйственной деятельности, т.е. в процессе формирования финансовых ресурсов.
Существует множество определений понятия «финансовые ресурсы». Рассмотрим наиболее распространенные из них.
Финансово-кредитный энциклопедический словарь определяет финансовые ресурсы как «денежные средства, формируемые в результате экономической и финансовой деятельности, в процессе создания и распределения валового национального продукта”. [21, с. 1037]
В учебной литературе встречается и более подробное определение сущности финансовых ресурсов, конкретизирующее источники их образования. Согласно этой трактовке финансовые ресурсы представляют собой «денежные доходы, накопления и поступления, формируемые в руках субъектов хозяйствования и государства и предназначенные на цели расширенного воспроизводства, материальное стимулирование работающих, удовлетворение социальных потребностей, нужд обороны и государственного управления». [17,с.8]
Ряд авторов, например Багиев Г.Л., А.Н. Асаул, Яркина Т.В. и др., предпочитают рассматривать финансовые ресурсы подробнее в рамках деятельности предприятий, характеризуя их как денежные средства, имеющиеся в распоряжении предприятия и предназначенные для осуществления текущих затрат и затрат по расширенному воспроизводству, выполнения финансовых обязательств и экономического стимулирования работающих. [9, с.186]
Интересным представляется и определение, рассматривающее финансовые ресурсы в качестве денежных средств, обеспечивающих развитие предприятия в предстоящем периоде. [15, с.183] Эта трактовка подчеркивает необходимость наличия финансовых ресурсов для развития компании.
Приведенные выше определения не противоречат друг другу, а лишь рассматривают финансовые ресурсы в разных аспектах: с точки зрения их экономической сущности, хозяйствующих субъектов, источников образования и целей их использования. Поскольку в данной работе рассматриваются источники финансирования предприятий, то автору представляется наиболее приемлемым в данном случае следующее определение: финансовые ресурсы – это денежные доходы и поступления, находящиеся в распоряжении коммерческой организации и предназначенные для осуществления затрат по расширенному воспроизводству, экономическому стимулированию, выполнению обязательств перед государством, финансированию прочих расходов.
Формируются финансовые ресурсы за счет целого ряда источников. В зависимости от источника их получения можно выделить следующие типы финансовых ресурсов: собственные, заемные и привлеченные. [46]
К собственным источникам финансирования предприятия относятся амортизационные отчисления, направляемые предприятием на простое воспроизводство основных фондов, и отчисления от прибыли, остающиеся в распоряжении организации (чистой прибыли), направляемые на прирост как оборотного, так и основного капитала организации, фонды развития предприятия, неиспользованная часть социальных фондов и пр.
Заемные источники включают кредиты банков или иных финансовых институтов, бюджетные, коммерческие кредиты, эмиссию облигаций предприятия, а также кредиторскую задолженность.
Привлеченные источники состоят из средств долевого участия в текущей и инвестиционной деятельности, средств от эмиссии ценных бумаг (за минусом расходов), страхового возмещения (при наступлении страхового случая или срока страховки), поступления платежей по франчайзингу, аренде и т.п., прочих средств (в том числе благотворительные взносы, спонсорская помощь и т.п.), ассигнований из бюджета и поступлений из внебюджетных фондов (в том числе в виде дотаций, субвенций, восстановления переплат и т.д.). [16, с 34]
По признаку срочности выделяют краткосрочные и долгосрочные источники средств предприятия.
В зависимости от права собственности различают собственные и заемные источники формирования финансовых ресурсов. (См. Приложение 1)
По источникам образования ресурсы предприятия подразделяют на внутренние и внешние. (См. Приложение 2)
Стартовым источником финансовых ресурсов в момент учреждения предприятия является уставный (акционерный) капитал - имущество, созданное за счет вкладов учредителей или выручки от продажи акций.
Для обеспечения конкурентоспособности предприятия необходимы стабильный рост и постоянное развитие. При этом требуются значительные финансовые ресурсы для финансирования следующих долгосрочных целей:
 модернизация технологии производства продукции (разработка или приобретение новых технологических линий и современного оборудования);
 совершенствование продукции (разработка новой, улучшение существующей продукции, расширение продуктового ассортимента);
 создание и экспансия дистрибьюторской сети;
 совершенствование информационных систем, системы отчетности и многие другие мероприятия, направленные на получение прибыли в долгосрочном аспекте. [51]
Кроме того, каждое динамично развивающееся предприятие вынуждено регулярно принимать решение о приобретении новых основных средств, которые обычно являются дорогостоящим видом активов, имеющим долговременную ценность, и потому могут быть профинансированы только за счет долгосрочных финансовых ресурсов.
Предприятия могут использовать для долгосрочного финансирования: собственные средства и долгосрочные займы. Выбор между внутренними и внешними источниками финансирования во многом зависит от делового цикла предприятия: чем выше рентабельность, тем менее предприятие полагается на внешние источники. [12, с.139]
Собственные возможности финансирования оказываются, как правило, недостаточными для решения стратегических задач развития бизнеса и реализации новых инвестиционных проектов. Большинство предприятий не может получать достаточно прибыльных денежных потоков от своей деятельности, чтобы позволить себе функционировать без привлечения средств на финансовых рынках. Лишь единицам преуспевающих фирм (в нефтяной, газовой промышленности, в отраслях связи и некоторых других) удается осуществлять самофинансирование проектов собственного развития. В долгосрочной перспективе предприятие может получить определенные выгоды за счет реинвестирования прибыли, формирования оптимальной амортизационной политики и оптимизации управления основными фондами (реструктуризация, продажа вспомогательных производств, убыточных направлений деятельности и неэффективно используемых основных фондов), однако возможности внешнего финансирования намного превосходят внутренние источники как по объемам, так и по предоставляемым возможностям. [29, с.20]
На практике не только крупные, но и мелкие и средние предприятия прибегают к разнообразным источникам внешнего инвестирования, в том числе к банковским кредитам, заимствованию средств на финансовых рынках, использованию рисковых капиталов и т.д. Окончательный выбор источников финансирования зависит от организационно-правовой формы и размера предприятия, природы его рынков, отрасли и сферы деятельности, технологических особенностей производства, специфики выпускаемой продукции, характера государственного регулирования и налогообложения бизнеса, связей с рынками и других факторов.[33, с.19]
К внешним источникам финансирования относятся:
- ассигнования из государственных (федерального, субъектов федерации) и местных бюджетов, различных фондов поддержки предпринимательства, предоставляемые на безвозмездной основе;
- различные формы заемных средств, в том числе кредиты, предоставляемые государством и фондами поддержки предпринимательства на возвратной основе (в том числе на льготных условиях);
- иностранные инвестиции, предоставляемые в форме финансового пая или иного материального или нематериального участия в уставном капитале совместных предприятий, а также в форме прямых вложений международных организаций;
- средства, полученные от эмиссии ценных бумаг – акций и облигаций;
- кредиты банков, инвестиционных фондов и компаний;
- средства, полученные от частных инвесторов.
В отдельных случаях предприятия могут использовать такой источник внешнего финансирования, как субсидии (в денежной или натуральной форме), предоставленные за счет средств государственного или местного бюджетов, а также специальных фондов. Различают следующие виды субсидий:
- прямые субсидии - государственные капитальные вложения в объекты, особо важные для народного хозяйства, или в малорентабельные, но жизненно необходимые;
- непрямые субсидии, осуществляемые средствами налоговой и денежно-кредитной политики, например, путем предоставления налоговых льгот и льготных кредитов. [18, с.132]
С точки зрения долгосрочного финансирования наибольший интерес для предприятия представляет инвестиционный налоговый кредит. Если налоговый кредит представляет собой «изменение срока уплаты налога на срок от трех месяцев до одного года», то инвестиционный налоговый кредит может быть предоставлен на срок от одного года до 5 лет [2, ч.1, ст.65, ст.66]. Этот кредит представляет собой отсрочку уплаты налога и предоставляется на условиях возвратности и платности. Проценты за пользование инвестиционным налоговым кредитом в РФ устанавливаются по ставке не менее 50 и не более 75% ставки рефинансирования Центрального Банка РФ. Инвестиционный налоговый кредит может быть предоставлен по налогу на прибыль (доход) организации, а также по региональным и местным налогам. [18, с.136] Существенным ограничением в использовании этого ресурса является необходимость выполнения определенных условий. Так, согласно ст. 67 Налогового кодекса РФ инвестиционный налоговый кредит может быть предоставлен организации при наличии хотя бы одного из следующих оснований:
1) проведение этой организацией научно-исследовательских или опытно-конструкторских работ либо технического перевооружения собственного производства, в том числе направленного на создание рабочих мест для инвалидов или защиту окружающей среды от загрязнения промышленными отходами;
2) осуществление этой организацией внедренческой или инновационной деятельности, в том числе создание новых или совершенствование применяемых технологий, создание новых видов сырья или материалов;
3) выполнение этой организацией особо важного заказа по социально-экономическому развитию региона или предоставление ею особо важных услуг населению.
Таким образом, несмотря на очевидную привлекательность государственных инвестиций и государственных (льготных) кредитов, практическая их значимость сводится к минимуму вследствие их малой доступности.
Прямые иностранные инвестиции представляют собой весьма емкий источник. Они могут стать важнейшим фактором для роста предприятия, оптимизации воспроизводственной структуры, повышения конкурентоспособности продукции, а также решения многих других стратегических задач. Однако этот источник финансирования также имеет существенные недостатки: средства иностранных инвесторов могут укрепить сырьевую направленность экономики, переподчинить себе наиболее выгодные отрасли, законсервировать российские наукоемкие и высокотехнологичные производства. Кроме того, среднему и малому бизнесу нелегко привлечь внимание зарубежных инвесторов, если эти компании не являются достаточно известными, а также если они заняты в «непопулярных» отраслях. Для управления этими процессами необходима продуманная государственная система регулирования привлечения иностранных инвестиций. [40, с.62]
В современных условиях одно из центральных мест в структуре внешних источников долгосрочного финансирования компаний занимают эмиссии ценных бумаг - акций и облигаций. В условиях развитой рыночной экономики ценные бумаги играют ведущую роль в инвестиционном процессе. С их помощью свободные денежные средства инвесторов используются в производительных целях в самых различных отраслях экономики. [35, с.53]
В настоящее время долговое финансирование предпочтительнее - в независимости от экономического развития страны долги составляют основную часть внешнего финансирования. В свою очередь новые выпуски акций составляют малую и всё уменьшающуюся долю в международном долгосрочном финансировании. Помимо того, что привлечение финансовых ресурсов посредством дополнительной эмиссии акций является более сложной и дорогостоящей процедурой, это может быть объяснено и тем, что для зрелых, давно работающих компаний новая эмиссия акций расценивается обычно инвесторами как негативный сигнал, а привлечение заемных средств – как благоприятный или нейтральный.
Как правило, для долгового финансирования предприятие использует различные инструменты в зависимости от того, обращаются ли они к специализированным финансовым посредникам или выходят на рынок без посредников. Альтернативой прямого публичного размещения своих ценных бумаг для заёмщика является получение займа от специализированного финансового посредника, который привлекает в свою очередь депозиты или выпускает свои ценные бумаги под этот займ. Эти альтернативные инструменты, как правило, – коммерческие банковские кредиты для краткосрочных и среднесрочных займов, или для долгосрочных займов - размещаемые на частной основе облигации, которые продаются ограниченному числу инвесторов - страховым компаниям и пенсионным фондам. Такие облигации намного больше похожи на займы, чем размещённые публично ценные бумаги, так как режим обращения этих облигаций (например, возможность изменения по договоренности условий выпуска до срока погашения облигации, право держателя облигации запрещать эмитенту прибегать к новым займам, продавать активы и другие сложные условия) фактически совпадает с условиями кредитов. [22, с.284]
Кредитование является одной из наиболее гибких форм привлечения средств для реализации различных стратегических решений предприятия. Примерами широко распространяющихся новых форм долгосрочного кредитования являются форфейтинг и лизинг.
Форфейтинг - это форма кредитования экспорта банком или финансовой компанией путем покупки без оборота на продавца векселей и других долговых требований по внешнеторговым операциям. [20, с.457] Данная форма кредитования применяется при поставках основных средств на крупные суммы с длительной рассрочкой платежа (в мировой практике до 7 лет) и считается дорогой формой кредитования (так как предусматривает увеличение числа посредников, а также обеспечивает большие гарантии поставщику).
Механизм форфейтинга используется в двух видах сделок:
- в финансовых сделках - в целях быстрой реализации долгосрочных финансовых инструментов;
- в экспортных сделках - для содействия поступлению наличных денег экспортеру, предоставившему кредит иностранному покупателю.
Лизинг (финансовая аренда) - это кредит, предоставляемый предприятию в неденежной форме - в виде имущества (оборудования), передаваемого в пользование на оговоренный срок. По истечению этого срока оборудование либо возвращается владельцу, либо приобретается предприятием по остаточной стоимости. Лизинговые платежи – это плата за пользование кредитом в виде имущества. Если лизинговая сделка носит компенсационный характер, платежи могут осуществляться продукцией предприятия. Экономическая сущность лизинга близка к аренде (с правом выкупа). Так как предоставляемое оборудование является формой залога по сделке, данный вид кредита считается низкорисковым. Важным его преимуществом при реализации инновационной стратегии предприятия является неденежная форма и временный характер, что позволяет избежать приобретения морально устаревшего оборудования и не утяжеляет активы предприятия, так как лизинговое оборудование не включается в баланс.
В ситуации нехватки капитала процесс обновления основных фондов может быть значительно ускорен активным внедрением механизма финансовой аренды (лизинга). В России в свое время именно лизинг был предложен как инструмент, позволяющий решать инвестиционные проблемы реального сектора экономики. [25, с.49]
Еще одним внешним источником денежных средств могут служить отечественные частные инвесторы. В эту категорию можно объединить средства отдельных предприятий и физических лиц. Однако частных инвестиций явно недостаточно и они малореальны по причине экономического неблагополучия предприятий – потенциальных инвесторов, что является следствием нарушения хозяйственных связей, взаимных неплатежей, экономического кризиса и т.д. [26, с.59]
Привлечение финансовых ресурсов из источников долгосрочного финансирования обладает несомненным преимуществом для предприятий: оно гарантирует стабильное поступление денежных средств для предприятия, и в этом смысле более надёжно, чем краткосрочное финансирование, при котором у предприятия нет уверенности в получении ресурсов в ближайшем будущем.
Помимо преимуществ, долгосрочное финансирование обладает рядом недостатков, а именно:
- почти всегда оно требует обеспечения в виде основных активов и/или гарантий акционеров;
- требуется предоставление вспомогательной информации: например, бизнес-плана, финансовых расчетов, подтверждающих способность обслуживать и выплачивать долг;
- не обладает гибкостью – может оказаться дорогостоящим при падении процентных ставок, если условия не будут пересмотрены;
- как правило, обходится дороже краткосрочного финансирования, так как является более рискованным кредитом или инвестициями для банка/инвестора. [44]
Кроме того, количество требуемых средств ограничивает выбор источников финансирования следующим образом:
1) для финансирования в крупных размерах приоритетными источниками являются: иностранные банки, стратегические инвесторы, публичная эмиссия, облигации и конвертируемые облигации;
2) финансирование в средних и малых размерах вполне возможно осуществить из следующих источников: национальные банки, частные инвестиционные фонды (зависит от фонда), "фонды помощи", лизинг.
В условиях российской экономики приблизительные диапазоны источников финансирования могут быть охарактеризованы следующим образом:
- Российские банки: $20.000 - $30 млн.
- Иностранные банки: $5000.000 - $100 млн.
- Частные инвестиционные фонды: $500.000 - $100 млн.
- Фонды "помощи": $25.000 - $100 млн.
- Стратегические инвесторы: $10млн. - $200 млн.
- Публичная эмиссия акций: $10млн. - $300 млн.
- Публичная эмиссия облигаций: $50млн. - $300 млн.
- Публичная эмиссия конвертируемых облигаций: $30млн.- $300 млн.
- Частное размещение облигаций: $5млн.- $100 млн.
- Лизинг: $10.000 - $20 млн.
При выборе источников долгосрочного финансирования предприятиям следует учитывать, что они отличаются друг от друга по гибкости, доступности, стоимости и другим критериям (см. Приложение 3).
1.2. Особенности структуры долгосрочных источников финансирования российских компаний
После финансового кризиса 1998 года в экономической ситуации в России произошли значительные изменения. Здесь действует ряд экономически благоприятных факторов, таких, как положительное сальдо внешнеторгового баланса, достаточно стабильный валютный курс, контролируемая инфляция и постоянно растущая прибыль в промышленном, финансовом и торговом секторе, снижение налога на эмиссию в 4 раза, значительные остатки на корреспондентских счетах банков. Все это позволяет расширить объем ресурсов, привлекаемых предприятиями. [23, с.14] Однако не секрет, что развитие экономики России в течение последних лет осуществлялось в основном за счет благоприятных внешних факторов (высоких цен на нефть и другие энергоресурсы, сравнительно низких процентных ставок на мировом рынке капитала). [37, с.16]
В целом, в настоящее время на процесс финансирования реального сектора экономики оказывают влияние две группы факторов. К первой группе относятся факторы, оказывающие позитивное влияние:
 общее оживление реального сектора экономики, повышение инвестиционного рейтинга России;
 снижающийся уровень инфляции и процентных ставок;
 расширение комплекса предлагаемых банковских услуг;
 изменение налогового законодательства, которые позволили включать проценты по кредитам в затраты в полной сумме при соблюдении определенных требований.
Ко второй группе относятся негативные факторы:
 превышение уровня процентных ставок над средним уровнем рентабельности в реальном секторе экономики;
 слабое развитие банковского сектора экономики;
 высокий кредитный риск. О нем свидетельствует увеличение объемов кредитов, но не расширение круга клиентов, которым предоставляются кредиты;
 доминирование на рынке государственных банков, и, в первую очередь, Сбербанка России, на долю которого приходится более 40% совокупного объема привлеченных вкладов и около 30% совокупного объема выданных кредитов. Незначительные объемы капитала большинства частных банков не дают им возможность предоставлять крупные кредиты реальному сектору, а монополисты практически диктуют свои условия кредитования. [19, с.70]
Если рассмотреть структуру финансирования инвестиций в основной капитал (Рис. 1.1), можно заметить, что основным источником по-прежнему составляют собственные средства предприятий, их доля составляет по данным за январь-сентябрь 2005 года 47,5% (47,4% в 2004г.). Несколько сократилась доля банковских кредитов (с 7,7% до 6,5%), и выросла доля бюджетных средств (с 16,9% до 18,7%).

Источник: Росстат (январь-сентябрь 2005 года)
Рис. 1.1. Структура финансирования основного капитала предприятий в 2004 и 2005 гг.
Среди собственных источников возрастает роль амортизации. Если в 2000г. финансирование инвестиций в основной капитал за счет амортизации составляло около 18%, то в 2004 г. удельный вес инвестиций, финансируемых за счет амортизации, составил 24,3% общего объема собственных средств предприятий. При этом наблюдается стабильное снижение объемов финансирования инвестиций за счет прибыли (с 23,4% в 2000 г. до 17,6% в 2004 г.).
Кратко охарактеризуем возможности каждого из источников долгосрочного финансирования в России.
Иностранные инвестиции
Иностранные инвестиции имеют важное значение для интернационализации экономики любой страны. Для России на современном этапе ее развития они имеют значение как фактор стабилизации и подъема отечественной экономики. Актуальность привлечения иностранных инвестиций обусловлена рядом обстоятельств. Прежде всего это медленное становление внутреннего рынка инвестиционных ресурсов, сложность привлечения средств кредитных линий по межправительственным соглашениям, финансовых средств ЕБРР и МБРР, российских коммерческих банков и инвестиционных структур. По оценкам экономистов, потенциал инвестиционного рынка составляет примерно 25-30 млрд. долл. США. Из них реально вовлечено в экономику менее 5 млрд. долл. Из них на долю иностранных инвестиций приходится не более 2 млрд. долл. ежегодно, что составляет около 5% общего объема инвестиций в экономику страны.
Динамика иностранных инвестиций за годы экономических преобразований в России была неоднородной и условно делится на три этапа. Первый этап (1992-1995 гг.) характеризовался довольно вялым поступлением иностранных инвестиций. Для этого периода была характерна высокая политическая напряженность, быстро и хаотично меняющиеся правовые условия инвестирования, отсутствие рыночных институтов и гарантий для инвесторов. Следующий этап охватывает 1996 -1998 гг., когда была создана первичная финансовая инфраструктура, завершен первый этап приватизации, улучшилась информированность иностранных инвесторов о состоянии российской экономики и ее финансовой системы. Западные инвестиции сыграли важную роль в становлении рынка ценных бумаг в России, который в значительной мере формировался под влиянием приходящих с Запада заказов на покупку акций. После кризиса 1998 г. начался третий этап, который продолжается до сих пор. [40, c.59] В целом же поступление иностранных инвестиций за этот период характеризует Табл. 1.1.
Таблица 1.1.
Иностранные инвестиции в России в 1991-2004 гг., млн. долл.*


Объем иностранных
инвестиций, млн. долл.
В том числе прямые иностранные
инвестиции, млн. долл.
Доля прямых иностранных инвестиций
в общем объеме инвестиций (%)

1 2 3 4
1991-1993 3 168 2306 72,8
1994 1053 549 52,1
1995 2983 2020 67.7
1996 6970 2440 35
1997 12296 5333 43.4
1998 11773 3361 28,5
1999 9560 4260 44,6
2000 10958 4429 40,4
2001 14260 3980 27,9
2002 19786 4004 20,2
2003 29699 6782 22,8
1 2 3 4
2004 40509 9420 23,3
9 мес. 2005 26829 6602 24,6
Всего: 189844 55486 29
*Данные приведены без учета органов денежно-кредитного регулирования, коммерческих и сберегательных банков, включая рублевые поступления, пересчитанные в доллары США.
Источник: По данным Министерства экономического развития и торговли РФ и Госкомстата РФ.
Такая динамика иностранных инвестиций отражает перепады в состоянии экономики России, а также проводимой макроэкономической политики. С момента начала реформ в России шла борьба между двумя подходами в отношении иностранных инвестиций. Первый ориентировался на национальный режим в сочетании с некоторыми ограничениями для иностранных инвесторов, второй предполагал предоставление широких льгот иностранному капиталу.
Объем иностранных инвестиций, поступивших в нефинансовый сектор российской экономики, в 2002 г. увеличился по сравнению с предыдущим годом на 32,7% и составил 19,78 млрд. долл. США (в 2001 г. он был равен 14,26 млрд. долл.).
После существенного сокращения доли прямых инвестиций в общем объеме в 2001г. наблюдалось некоторое их увеличение. Прямые инвестиции, поступившие в российскую экономику в 2002 г., увеличились по сравнению с 2001 г. на 0,6 процентных пунктов, составив 4,0 млрд. долл. против 3,98 млрд. долл. в предшествующем году. Однако это значительно меньше их максимального объема (в 90-е гг. XX в.), отмеченного в 1997 г. (5,33 млрд. долл.). В 2004 г объем иностранных инвестиций достиг абсолютного максимума за последнее десятилетие и составил 9,42 млрд. долл. За 9 месяцев 2005 года наблюдался рост доли прямых иностранных инвестиций в общем объеме.
В настоящее время опыт показывает, что иностранные инвесторы, предпочитающие и готовые осуществить инвестиции в реальный сектор России, не столь уж требовательны к высокой текущей доходности капитала, однако, уделяют особое внимание надежности и гарантированности вложений. Такие низкодоходные, долгосрочные и надежные условия функционирования объективно присущи определенным отраслям экономики, таким, как телекоммуникации, энергетический сектор, гостиничное хозяйство и др., т.е. там, где устойчивость бизнеса определяется в первую очередь долгосрочностью и стабильностью потребностей, на удовлетворение которых он ориентирован, а не текущей (краткосрочной) конъюнктурой.
В целом, общеэкономические условия хозяйствования в России пока еще характеризуются высоким страновым риском, поэтому инвесторы требуют дополнительных гарантий в целях покрытия этого риска, либо - дополнительной доходности проекта. Таким образом, для российских субъектов сохраняются высокие барьеры входа на международные финансовые рынки. Можно заключить, что прерогативой использования преимуществ международных рынков капитала среди российских заёмщиков обладают только крупные, надёжные компании, активы которых способны генерировать значительные денежные потоки на стабильной основе.[26, с.61]
Основные характеристики отраслевой структуры иностранных вложений на протяжении последних лет остаются достаточно стабильными. В 2004 г., как и ранее, иностранные инвестиции направлялись в основном в торговлю и общественное питание, топливную и пищевую промышленность. По итогам 2004 г. в отличие от предыдущих лет значительные объемы прямых инвестиций от иностранных инвесторов поступали также в отрасль «общая коммерческая деятельность по обеспечению функционирования рынка», а вложения в машиностроение и металлообработку сократились.
В течение 2004 г. основными инвесторами, постоянно осуществляющими значительные по объему инвестиции, оставались Кипр, Нидерланды, Германия, США, Великобритания, Франция.
По состоянию на конец 2004 г. объем накопленных иностранных инвестиций в российской экономике достиг 82,0 млрд. долл., увеличившись на 43,8% по сравнению с их объемом на конец 2003 г. [44]
Заслуживает внимания анализ страновой структуры иностранных инвестиций, которая характеризуется концентрацией капитала среди стран-лидеров, что способствует усилению их положительного влияния на экономику России (Табл. 1.2).
Таблица 1.2.
Объем накопленных иностранных инвестиций в экономике России
по основным странам-инвесторам в I квартале 2006 года, млн. долл. США
Накоплено на конец марта 2006г. В том числе Справочно поступило в 1 квартале 2006г.
всего в % к итогу прямые порт-фельные прочие
1 2 3 4 5 6 7
Всего накопленных инвестиций 1) 113805 100 53948 1817 58040 8789
из них по основным странам-инвесторам 100510 88,3 47479 1516 51515 7120
в том числе:
Кипр 21167 18,6 15668 785 4714 1350
Нидерланды 20237 17,8 17432 31 2774 1107
Люксембург 18348 16,1 555 1 17792 501
Великобритания 12447 10,9 2293 151 10003 766
Германия 9747 8,5 2695 22 7030 836
США 7969 7,0 4730 402 2837 327
Франция 3363 3,0 519 0,0 2844 99
1 2 3 4 5 6 7
Индия 2692 2,4 1438 0,0 1254 1507
Виргинские о-ва (Брит.) 2417 2,1 1146 39 1232 181
Швейцария 2123 1,9 1003 85 1035 446
1) Включая инвестиции из государств-участников СНГ
Источник: Росстат
Наиболее активен в России капитал Кипра (18,6%), немного уступают Нидерланды (17,8%), затем следуют вложения из Люксембурга, Великобритании, Германии и США (по совокупности 42,5%).
Удельный вес инвестиций других стран-инвесторов значительно меньше. Так, совокупная доля Франции, Индии, Виргинских островов и Швейцарии составляет всего 9,4%. Страновая структура иностранных инвестиций неравномерна, так как невелики вложения ведущих мировых экспортеров капитала. США, например, не входят даже в пятерку стран, действующих на рынке капитала в России. Очень малы объемы иностранных инвестиций новых индустриальных стран - Китая, Южной Кореи, Гонконга, Сингапура, которые имеют опыт работы в переходной экономике и меньше опасаются инвестиционных рисков, чем западные инвесторы.
Несмотря на то, что приток иностранных инвестиций увеличивается и в 2004 г. составил на 36,4% больше, чем за аналогичный период прошлого года, эта цифра достаточно мала по сравнению с необходимым уровнем и инвестициями, поступающими в другие страны. Кроме того, если учитывать отток капитала из России (около 20-25 млрд. долл. и общий приток 7-8 млрд. долл. ежегодно), то польза от поступающих инвестиций сводится к минимуму.
В целом, Россия продолжает оставаться страной с низкой привлекательностью для иностранных инвесторов. По-прежнему инвесторы предпочитают вкладывать средства в наиболее надежные отрасли, стабильно приносящие доход, а также способные дать существенные гарантии возврата средств.
Средства, привлекаемые на рынке акций
В условиях политической стабильности и благоприятных структурных изменений внутри страны инвесторы все более охотно стали отдавать предпочтение российским ценным бумагам. Акции телекоммуникационных компаний и компаний нефтяной и других добывающих отраслей продолжают стабильно расти на протяжении последних лет. [45]
В последнее время все больше и больше российских компаний заявляют о возможности проведения первичного размещения акций. Уже сегодня более 60 российских компаний с суммарной выручкой около 15 млрд. долл.. заявили о готовности провести IРО в ближайшие 2-3 года. [37, с.17] Подавляющее большинство данных компаний - предприятия с долей иностранного капитала (западные инвесторы изначально вкладывали средства только в быстрорастущий бизнес, где отлаживали процессы в соответствии с западными требованиями), предприятия с быстрым оборотом капитала (например, розничные торговые сети), а также наиболее прогрессивные с точки зрения корпоративного управления отечественные компании, преимущественно сырьевые и телекоммуникационные, ориентированные на западных потребителей или опять же на западные стандарты ведения бизнеса. В силу понятных причин только для незначительной части этих компаний возможен выход на западный фондовый рынок.
Российским компаниям при принятии решения о публичной эмиссии акций следует учитывать следующие особенности, характеризующие российский рынок акций:
- российские частные лица обычно приобретают очень небольшой процент акций, размещаемых публично;
- большинство акций продается российским и иностранным портфельным инвесторам, хотя значительная часть может быть продана заранее - либо портфельным инвесторам, либо стратегическим инвесторам;
- публичная эмиссия в России включает продажу акций иностранным инвесторам, инвестирующим в России. [24, с.46]
Поскольку комбинация законодательства по ценным бумагам и рыночных сил не дает российским предприятиям возможности получать деньги путем прямой эмиссии акций на большинстве иностранных рынков, некоторые российские компании прибегают к выпуску депозитарных расписок. Например, Мосэнерго и ЛУКОйл организовали эмиссии американских депозитарных расписок (АДР); но эти эмиссии были основаны на перепродаже акций, уже находящихся на рынке, и не принесли финансирования.
Российские компании организуют выпуски АДР сейчас для того, чтобы их названия стали известными на иностранных рынках, и для создания рынка своих акций. Таким образом, конечная цель этой долгосрочной стратегии заключается в том, чтобы подготовить рынок для настоящей эмиссии акций в будущем.
Уполномоченным банком-депозитарием, который выпускает АДР на акции российских компаний и осуществляет расчёты по ним, является The Bank of New York, кастодиальные услуги (услуги банка- хранителя акций) предоставляет The Bank ING Eurasia. Торговля АДР на российские акции осуществляется в основном на Нью-Йоркской бирже NEWEX и на Нью-Йоркской фондовой бирже NYSE. В числе торгуемых на этих биржах бумаг акции следующих российских компаний: ОАО “Ростелеком”, ОАО “Татнефть”, ОАО “Вымпелком”, ОАО “Мобильные ТелеСистемы”.“Вимм-Билль-Данн продукты питания”.
Если депозитарные расписки, выпускающиеся в долларах, размещаются на рынках за пределами США, глобальные депозитарные расписки (ГДР) торгуются на еврорынке, выпускаются при первичном размещении акций и проходят листинг на фондовых биржах. Принцип их обращения такой же, как и у АДР. Аналогично, ГДР представляют собой ценные бумаги, выпускаемые не самим эмитентом, а банком-депозитарием, что также придает им больший вес в глазах потенциальных инвесторов, в частности, зарубежных.
Российские ГДР проходят листинг в основном на Лондонской и Франкфуртской фондовых биржах. На обеих биржах представлены ГДР порядка нескольких десятков российских эмитентов. Наибольшую долю среди них составляют компании “Сургутнефтегаз”, “Юкос”, РАО “ЕЭС России”, “Мосэнерго”, “Татнефть”, “Иркутскэнерго”, “Самараэнерго”. [44]
Средства, привлекаемые за счет выпуска облигаций
На данный момент рынок корпоративного долга России представлен внутренними корпоративными облигациями и задолженностью, выраженной в иностранной валюте – еврооблигациях/
Российский рынок корпоративных облигаций существует менее 6 лет тогда как соответствующие западные рынки имеют вековую историю. Однако даже за этот короткий период отечественный рынок проделал путь от весьма узкой и низколиквидной площадки до структуры, способной достаточно успешно удовлетворять потребности российских предприятий в капитале. За относительно короткую историю отечественного рынка корпоративных облигаций на нем были размещены займы более чем 200 эмитентов на общую сумму до 12 млрд. долл. (350 млрд. руб.); только в 2004 г. объем новых размещений составил около 4,9 млрд. долл. (140 млрд. руб.), что более чем на 80% выше уровня 2003 г. [38, с.10] (См. Табл. 1.3.) Также была достигнута одна из важнейших целей реализации облигационных займов - средние значения таких параметров, как объем и срок выпуска облигаций, существенно превысили средние значения аналогичных параметров банковского кредита. [28, с.24]
Однако, несмотря на очевидные успехи, масштабы российского рынка корпоративных облигаций по сравнению с рынками развитых стран выглядят достаточно скромно. Так, ведущие европейские страны и Япония в 30-50 раз опережают Россию по объему корпоративных облигаций в обращении. Отечественный рынок можно пока сопоставить лишь с рынками развивающихся стран, таких, как Аргентина, Бразилия, Индия, и с рынками стран Восточной Европы, в том числе Чехии и Венгрии. Несмотря на определенный прогресс, наблюдавшийся в последние годы, для достижения уровня европейских стран и США России требуется кратное увеличение масштабов внутреннего долгового рынка. [38, с.15]
Таблица 1.3.
Динамика объемов корпоративных облигаций в обращении,
млрд. долл. (1997-2 мес. 2005 гг.)
Год Рынок корпоративных облигаций, номинированных в рублях Рынок еврооблигаций российских эмитентов
Объем эмиссии, млрд. долл. Максимальный срок, лет Объем эмиссии, млрд. долл. Максимальный срок, лет
1997 0 0 2,0 6
1998 0 0 0,4 3
1999 0,4 5 0 0
2000 1,1 5 0,1 н.д.
2001 0,8 8 0,6 5
2002 1,5 10 4,4 7
2003 2,6 6 8,0 10
2004 4,9 6 10,6 30
2005 (январь-фыевраль) 0,4 6 3,0 10
Источник: ММВБ, www.cbonds.ru, www.bradynet.com
В настоящее время для российских организаций корпоративные облигации являются одним из наиболее перспективных источников финансирования инвестиций, что вполне согласуется с концепцией развития фондового рынка России. В 2005 г. наибольшую долю на рынке корпоративных облигаций составляют облигации предприятий нефтегазового комплекса (18%),телекоммуникации и связи (18,4%), машиностроения и цветной металлургии (14,5%), а также финансово-банковского сектора (17,4%) (см. Рис. 1.2).

Источник: по данным ММВБ
Рис. 1.2. Отраслевая структура рынка корпоративных облигаций в России в 2005 г.
Практический опыт показывает, что в силу объективных причин российским компаниям зачастую не представляется возможным мобилизовать инвестиционные ресурсы в пределах своей страны. Себестоимость обслуживания долга для заемщика бывает настолько высокой, что делает привлечение денежных средств невыгодным либо слишком обременительным для бизнеса. Выход из сложившейся ситуации - обратиться к зарубежным источникам финансирования. При этом наибольшие возможности в этом плане предоставляет рынок еврооблигаций, чьи финансовые потоки в особо крупных размерах направляются в транзитивные экономики, открывая новые возможности привлечения капитала, в том числе и для российских заемщиков. Одной из важнейших тенденций в развитии облигационного рынка российских эмитентов является перераспределение объемов эмиссий в пользу внешнего сектора - рынка еврооблигаций.
Рынок российских корпоративных еврооблигаций принято относить к emerging markets, т.е. к формирующимся (или развивающимся) долговым рынкам. В индексе облигаций развивающихся рынков EMBI, рассчитываемом банком J.P. Morgan, такие страны, как Россия, Мексика и Бразилия, вместе и в равной степени участия занимают до 65% этого индекса, в то время как остальные 35% распылены между более чем 30 странами. На долю развивающихся стран приходится не более 10% глобального рынка еврооблигаций (около $900 млрд.), в частности на российские бумаги - немногим более 1,3%.
Выпуск еврооблигаций российскими компаниями получил распространение в начале 1997 года после того, как Россия приобрела кредитный рейтинг и осуществила выпуск суверенных еврооблигаций. Факт присвоения суверенного рейтинга поднял престиж государства как заемщика, а для иностранных инвесторов открылся огромный и неосвоенный рынок российских долговых обязательств. Вслед за суверенным заемщиком на рынок вышли российские компании. В период 1997-1998 гг. ОАО «Альфа-Банк», ОАО «Внешторгбанк», ОАО «НК «ЛУКОйл», ОАО «Сибнефть», ОАО «МГТС» и др. осуществили эмиссию еврооблигаций на сумму 1,2 млрд. долл. На данный момент их выпуски успешно погашены. [45]
Расчеты по операциям с российскими еврооблигациями осуществляются через специальные расчетные Банки, системы Euroclear, Брюссель, и Clearstreem Banking, Люксембург (старое название - Cedel). Главными центрами торговли российскими еврооблигациями традиционно остаются Лондон, Нью-Йорк и Москва. Основной объем торгов проходит на межбанковском рынке; большие объемы торгуются через брокеров, обслуживающих профессиональных участников рынка. Многие российские облигации имеют листинг на европейских биржах, но биржевой оборот еврооблигаций весьма мал. Однако, по данным Emerging markets traders Association, объединяющей ведущих трейдеров на развивающихся рынках (в основном иностранные банки) и координирующей действия его участников, на этом рынке происходит устойчивый рост оборотов. Очевидно, что как и в случае с еврокредитами, российские заёмщики, такие как “Роснефть”, “Сибнефть”, “Газпром”, “Лукойл” и многие другие первоклассные российские компании, выпускают еврооблигации во многом в целях формирования имиджа хорошего заемщика, что даст им возможность занимать существенно большие деньги на международном рынке капиталов с более низкими издержками.
В последнее время рынок еврооблигаций российских компаний развивается весьма быстрыми темпами. Если в первые 3 года после августовского кризиса объемы выпуска еврозаймов отечественными компаниями были крайне незначительны (суммарный объем эмиссии за 1999-2001 гг. составил около 750 млн. долл.) и в несколько раз уступали аналогичному показателю внутреннего рынка, то начиная с 2002 г. ситуация резко изменилась. В 2004 г. доля внешних займов составила около 70% от совокупного объема эмиссии. Столь же сильно различаются и размеры среднего заимствования на внутреннем и внешнем рынках. Если в 2004-2005 гг. средний размер эмиссии еврооблигаций достигал 300 млн. долл., то для внутреннего рынка корпоративных облигаций аналогичный показатель составил всего лишь 65 млн. долл. [37, с.9]
Кредиты банков
Как уже отмечалось выше, кредиты российских банков не являются достаточно емким источником долгосрочного финансирования для предприятий. Во многом это объясняется высокой концентрацией привлеченных вкладов в небольшом количестве крупнейших банков, а также в Сбербанке, на долю которого приходится более 40% совокупного объема привлеченных вкладов и около 30% совокупного объема выданных кредитов. Таким образом, эти банки, являясь практически монополистами, диктуют свои условия кредитования.
Состояние кредитных портфелей ТОП-10 российских банков по объему кредитов негосударственным коммерческим предприятиям и частным предпринимателям по состоянию на 1 ноября 2005 г. характеризуется цифрами, представленными в Таблице 1.4.
Как видно из Табл. 1.4., банки в настоящее время кредитуют предприятия на кратко- и среднесрочной основе, что объясняется необходимостью выполнения банками нормативов ликвидности ЦБ РФ. Долгосрочная задолженность (сроком более 3 лет) перед банками представлена на 82% кредитами Сбербанка и Внешторгбанка. При этом привлечение долгосрочных инвестиционных кредитов - весьма трудоемкое мероприятие. В настоящее время банки проводят умеренно консервативную политику, вследствие чего доступ к долгосрочному банковскому финансированию предоставляется предприятиям, имеющим значительные денежные потоки, отличную кредитную историю и достаточное ликвидное обеспечение. Инвестиционные кредиты в основном предоставляются для приобретения или модернизации оборудования, расширения текущей деятельности. Проектное финансирование (кредитование определенного проекта «с нуля» под долю будущей прибыли) пока еще недостаточно развито. Однако, по мнению экспертов, дальнейший рост кредитных портфелей скорее всего будет происходить за счет менее обеспеченных кредитов и проектного финансирования. [39, с.41]
Таблица 1.4.
Состояние кредитных портфелей ТОП-10 российских банков по объему кредитов негосударственным коммерческим предприятиям и частным предпринимателям, млн. руб.

Название банка Объем задолженности До 0,5 года 0,5-1 год 1-3 года Свыше З лет
Сбербанк России 1 155 868 170 150 337 506 384 074 264 138
ВТБ 227 105 57463 44 423 73247 51 972
Газпромбанк 130510 35391 21 591 57 959 15569
Альфа-банк 126522 54426 40842 20490 10764
Банк Москвы 110950 29 393 50314 24961 6282
УралСиб 90432 48812 23 120 16105 2395
ММБ 72747 9822 26297 23870 12758
Райффайзенбанк 66026 13092 14661 24883 13390
Международный промышленный банк 65510 24918 11997 22483 6 112
ПСБ 55467 16605 20552 16064 2246
Всего: 2 101 137 460 072 591 303 664 136 385 626
21,90% 28,14% 31,61% 18,35%
Источник: www.cbr.ru
Кредитование отечественного бизнеса на международных финансовых рынках осуществляется в виде синдицированных кредитов. Эти кредиты предоставляются несколькими кредиторами одному заёмщику, что позволяет кредитору существенно снизить риски. С середины 90-х годов российские предприятия достаточно успешно заимствовали деньги на синдицированной основе на лондонском и французском рынке коммерческих кредитов, а также в США. В России до кризиса в августе 1998 года иностранными банками было выдано от 8 до 10 млрд. долл. синдицированных кредитов различным коммерческим структурам. [44]
Лизинг
Лизинг приобретает все большее значение для экономического развития России. Развитие этого источника финансовых ресурсов в России ускорилось после того, как Правительство РФ приняло ряд постановлений, направленных на поддержку развития лизингового сектора. Если в 1998 г. в стране насчитывалось 720 лизинговых компаний, то к 2004 г. их число превысило 2000. Быстрое развитие лизинга в России обусловлено, в первую очередь, увеличением внутреннего спроса, порожденного экономическим ростом последних лет.
В настоящее время в условиях существенного сжатия рынка долгосрочного кредитования в России лизинг может рассматриваться в качестве перспективного направления финансового обслуживания инвестиционного процесса. С момента установления законодательно обусловленных и юридически закрепленных условий лизинг рассматривается в качестве альтернативной возможности создания (приобретения) имущества (основных фондов) предприятием по отношению к схеме прямого кредитования. [25, с.48]
Инвестиционные лизинговые проекты предполагают разработку специальных схем финансирования, обеспечения, предоставления гарантий, участия банков и страховых компаний. Лизинг позволяет самым выгодным образом согласовать интересы производителей и потребителей, банков и лизинговых компаний.
Недостатки, свойственные лизингу, частично коррелируют с общими проблемами финансового сектора экономики России. Так как 57% средств лизинговые компании привлекают в виде банковских кредитов, проблемы банковского сектора отражаются и в лизинговых операциях. Отсутствие «длинных денег» у банков не позволяет лизинговым компаниям осуществлять долгосрочные лизинговые проекты, требование обеспеченности кредитов заставляет ужесточать требования к лизингополучателям по участию собственными средствами в проекте. Банки стараются «привязать» к себе заемщиков, что негативно сказывается на конкурентной позиции независимых лизинговых компаний. [39, с.41]
В целом, в настоящее время российским компаниям предоставлен широкий выбор различных источников долгосрочного финансирования. Благодаря благоприятной внешней конъюнктуре предприятия имеют возможность расширить объем привлекаемых ресурсов за счет заимствований на мировом рынке.
1.3. Зарубежный опыт привлечения финансовых ресурсов
Современные тенденции международных рынков капитала
За последние десятилетия в структуре мирового финансового рынка произошли существенные изменения. Неизмеримо увеличилось разнообразие его инструментов, резко возросли объемы проводимых с ними операций, усложнилась институциональная структура. Несмотря на активно происходящий процесс глобализации, отдельные группы стран все еще сохраняют определенные особенности в части финансирования предприятий, что объясняется спецификой исторического развития.
Исторически сложилось, что предприятия стран Англосаксонской рыночно-ориентированной финансовой системы с развитыми институциональными инвесторами (пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, университеты, другие некоммерческие организации, страховые фонды и другие), таких как США, Великобритании и других, финансируются напрямую путем выпуска своих ценных бумаг на финансовых рынках.
В странах альтернативной ориентированной на банки финансовой системы - Японии, Германии, Франции и других - предприятия прибегают в основном к банковскому заимствованию. На финансовых рынках стран этой системы, особенно на японских рынках, отчётливо наметилась тенденция самим занимать средства через продажу на рынке капиталов выпущенных ценных бумаг вместо получения займов у финансовых посредников. Этот процесс называется секьюритизацией (от англ. security- ценная бумага). Отход от традиционной системы, например, японских компаний, является следствием азиатского кризиса второй половины 90-х годов, который вскрыл недостатки ориентированной на банки финансовой системы. Основной причиной кризиса являются так называемые “кейретсу” - огромные финансово- промышленные группы с главным банком в центре, который распределяет дешёвые ресурсы не на основе рыночной конкуренции, а по критерию личных знакомств и связей, растрачивая таким образом сотни миллиардов долларов накопленных тяжёлым трудом инвестиций на нерентабельные грандиозные проекты. Завоевание доли рынка за счёт грандиозных промышленных инвестиций ставилось в приоритет над объёмом прибыли. Например, рентабельность капитала в США до азиатского кризиса в 1995 году превосходила аналогичный показатель в Японии и Германии на 50%. И это при меньшей склонности к сбережению американцев. Данный парадокс обусловлен строгой подотчетностью американского менеджмента перед акционерами, критерием эффективности работы которых является показатель прибыли на одну акцию (а не рыночная доля); финансовой прозрачностью, позволяющей инвесторам принимать осознанные решения, и сложившейся совершенной конкурентной средой, наказывающей несознательных кредиторов и разоряющей неэффективные компании-заёмщики. Таким образом, после кризиса стоимость банковского заимствования повысилась из-за возросшей конкуренции компаний на рынке долгосрочного финансирования, чьи проекты стали финансироваться банками всё более в соответствии с рыночными критериями эффективности вложений. [32, с.16]
Удорожанию банковских кредитов способствует также продолжающийся уже около двух десятилетий процесс финансового дерегулирования, инициируемого правительствами с целью развития местных финансовых рынков. Так как в результате снятия ограничения на рынках капитала растёт стоимость привлечения банками депозитов в условиях, когда при отмене различных законодательных ограничений на финансовых рынках банки в определённой степени уже не являются монополистами и не могут устанавливать сравнительно низкие процентные ставки на привлекаемые депозиты, которые рассматриваются как источники кредитов. С другой стороны, как следствие процесса дерегуляции снижается стоимость фондов, получаемых на финансовом рынке без посредников, обращение к которым уже не является единственной приемлемой альтернативой. Эти две тенденции снижения стоимости капитала, привлекаемого без посредников, и роста стоимости банковского заимствования обуславливают развитие секьюритизации.
Другой положительной тенденцией на международных рынках долгосрочного финансирования является снижение стоимости заимствования на основе публичного размещения своих ценных бумаг для малоизвестных компаний. Исторически, они занимали у банков или, как в США, размещали облигации на частной основе среди страховых компаний. Но в виду развития телекоммуникаций и других технологий информация о заёмщиках стала доступной не только специализированным кредиторам. Обладая дешёвой и надёжной информацией о заёмщике, для инвесторов стало предпочтительнее обходить посредников в лице банков и финансировать не только известных и безупречных заёмщиков.
Зарубежный опыт свидетельствует, что эмиссии ценных бумаг, и в первую очередь акций и облигаций, традиционно занимают важное место в структуре внешних источников финансирования корпораций. [33, с 19]
В течение 80-х гг. XX в., весьма ответственного периода в экономическом развитии промышленно развитых стран, когда от кризисно-депрессивного состояния они перешли к бурному подъему, тенденция, связанная с приоритетом выпуска облигаций, продолжала сохраняться. Объем эмиссии облигаций в Западной Европе в 1982-1989 гг. превышал объем эмиссии акций. Точно такая же тенденция имела место и в последнем десятилетии XX в. Например, в США - стране, характеризующейся максимальной степенью секьюритизации экономики, к началу 1996 г. объем обращающихся корпоративных облигаций, выпушенных коммерческими банками и предприятиями нефинансового сектора экономики, превысил 1 487,4 млрд. долл. (20,5% ВВП), объем рынка закладных и ипотечных ценных бумаг - более 4 706.6 млрд. долл. (64,9% ВВП). Суммарно это превосходит объем рынка государственных ценных бумаг, занимающего 82,9% ВВП. Эмиссия корпоративных облигаций была на первом месте среди источников заемных средств для нефинансовых компаний США, составив более 1 326,3 млрд. долл. и более чем в 1,5 раза превысив объем их задолженности по банковским кредитам (806,2 млрд. долл.) [37, с.18]
Аналогичная тенденция имела место и в Германии, Италии. Японии. Например, в регионе действия новой валюты евро в 1999 г. наблюдался облигационный бум. Компании выпустили облигации, номинированные в евро, общим объемом почти 600 млрд. долл. и привлекли на этом рынке за период с января по октябрь 1999 г. на 230% больше средств, чем за весь 1998 г., несмотря на определенные проблемы с новой европейской валютой. В последние годы объемы средств, привлекаемых за счет корпоративных облигаций, продолжают увеличиваться по всему миру, (см. Табл. 1.5) что свидетельствует о популярности этого источника финансирования в мире. Из таблицы видно, что по состоянию на начало октября 2004 г. общемировой объем корпоративных облигаций в обращении составлял свыше 5,2 трлн. долл., причем на долю США приходилась половина всей облигационной массы.
Таблица 1.5.
Динамика объемов корпоративных облигаций в обращении,
млрд. долл. (2002-2004 гг.)
Страна Год
2002 2003 2004 (9мес.)
1 2 3 4
США 2422,6 2489,7 2578,9
Япония 683 769,7 726,7
Великобритания 289,9 382 419
Франция 175,7 236,2 235,6
Италия 125,6 192,1 214,5
Южная Корея 164 167,6 150,2
Испания 64,5 114,5 145,3
Германия 58,7 108,9 116,9
Австралия 57,1 87,4 90,4
Канада 69,5 88,3 91,1
Нидерланды 58,2 65,2 57
Малайзия 38,7 44,9 45
Ирландия 14,3 33,1 42,6
Бельгия 25,5 36,7 38,7
Швейцария 27,3 28,2 28,4
Швеция 22,4 24,1 26
Дания 15,6 19,5 19,2
Таиланд 15,3 19,3 18,4
Португалия 15,7 17,1 17,6
Мексика 9,3 12,8 16,3
Австрия 9 15,1 15,8
Китай 12,2 12,2 12,2
Южная Африка 7,7 11 11,8
Финляндия 8,2 10,5 10,1
Аргентина 8,7 8,6 8,6
Россия 4,7 5,9 7,9
Норвегия 6,4 7,1 6,2
1 2 3 4
Гонконг 7,1 6,4 5,3
Сингапур 4,4 5,3 5,3
Чехия 3,2 3,4 3,7
Индонезия 1,4 3,1 3,5
Бразилия 1,7 2,7 3,4
Индия 1,9 1,9 2,5
Всего 4424,8 5030,55 5173,9
Примечание: приводятся облигационные выпуски компаний нефинансового сектора.
Источник: Банк международных расчетов
Структура выпускаемых корпорациями облигаций неоднородна: различия в выборе характеристик выпускаемых облигаций обусловлены такими факторами, как отраслевая специфика, связи корпораций с рынком ценных бумаг и кредитной системой, деловой престиж, финансовое положение. Например, в США наибольшая доля облигационных займов приходится на обрабатывающую промышленность, коммунальные компании, недвижимость и кредитно-финансовые институты (финансовый сектор). На все эти отрасли приходится более 70% выпуска облигационных займов, причем такое соотношение обнаруживалось на протяжении всех послевоенных лет и продолжает сохраняться в настоящее время. Привлекательность облигационных займов для этих отраслей обусловлена трудоемкостью и наукоемкостью производственных процессов, более частым обновлением основного капитала вследствие внутренней и внешней конкуренции, высокими затратами на первоначальном этапе становления новых производств и технологий. Что касается коммунальных компаний, то здесь велики затраты на обслуживание и обновление энергетических и газовых сетей, а также других элементов инфраструктуры. В секторе недвижимости, как правило, концентрируется деятельность строительных компаний-подрядчиков, осуществляющих производственное, жилищное и инфраструктурное строительство. Финансовый сектор олицетворяет не все виды кредитно-финансовых институтов, а только инвестиционные и финансовые компании. Меньший удельный вес в общей сумме облигационных займов занимают связь, торговля и транспорт, что объясняется либо большим объемом прибыли, либо более широким привлечением непосредственно кредитных ресурсов.
В Табл. 1.6 приведены примеры соотношений рынков акций, облигаций и коммерческих бумаг в международной практике. Для оценки использованы данные о соотношении объемов нетто-эмиссий этих ценных бумаг в 1989-1991 гг.
Таблица 1.6.
Cоотношение рынков акций, облигаций и коммерческих бумаг
в международной практике, %
Страны Удельный вес эмиссии ценных бумаг (диапазон соотношений)
Акции Облигации Коммерческие бумаги
США 25-30 50-55 15-25
Япония 25-40 60-65 0-10
Великобритания 80-85 10-15 0-10
Германия 48-50 50-55 0-2
Франция 60-65 30-35 5-10
Канада 60-65 30-40 15-20
Италия 40-55 52-53 -
Источник: Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М.:Перспектива, 1995. С. 135.
Помимо привлечения средств на международных рынках, во всем мире важнейшими источниками инвестиций для реального сектора экономики выступают также национальные банки и фондовый рынок. В развитых странах с использованием этих институтов финансируется свыше половины всех инвестиционных проектов.
В странах Центральной и Восточной Европы показатели активов банков к ВВП таковы: в Польше - 63%, Венгрии -65%, Чехии - 112%. В ведущих промышленно развитых странах банковские активы по отношению к ВВП еще выше: в Германии - 146%, в Канаде - 152%, в Японии - 168%, в России же этот показатель составляет 18,8%. [37, с. 17]
По некоторым оценкам, до 80% заемных средств корпорации получают с фондового рынка. Совокупная капита¬лизация американского рынка корпоративных долгов (с учетом займов банков и компаний финансового сектора) составляет примерно 3,5 трлн долл. (тогда как капитализация фондового рынка США - свыше 11 трлн. долл.). [38, с.8]
Большую роль в мировой практике финансирования на сегодняшний играет такой инструмент, как лизинг.
Как показывает опыт, специфическое законодательство не является определяющим для развития этого инструмента, доминируют макроэкономические условия страны, государственная поддержка инвестиционной деятельности и лизинга как важной ее формы. Наиболее благоприятные условия для лизингового рынка созданы в Великобритании, Германии, Ирландии, Норвегии, США. Так, например, в Ирландии для стимулирования лизинга лизинговым компаниям предоставляются государственные субсидии, возможность использовать ускоренный режим амортизации и другие льготы, что благотворно сказалось на лизинговом рынке. В результате Ирландия стала мировым центром лизинга самолетов, в стране функционирует Международный центр по оказанию финансовых услуг и др.
Всего в Западной Европе через лизинг в настоящее время осуществляется более 20% инвестиций в производственные фонды. При этом до 80% лизингового бизнеса Западной Европы приходится на Великобританию, Германию, Италию и Францию. Переход на рыночное развитие Венгрии, Чехии, Словакии и других стран Восточной Европы, а также стран СНГ открыли новые возможности для лизингового бизнеса.
Рынок лизинговых услуг в США превосходит страны Западной Европы, а тем более Восточной Европы и СНГ, как по масштабам, так и по уровню развития. Широкое использование лизинга в США, да и в развитых странах Западной Европы, объясняется более благоприятными экономическими условиями, поскольку в этих странах (начиная с 50-х гг. - в США и с 60-х гг. - в Западной Европе) осуществляется значительная поддержка предпринимательского бизнеса, который в основном и развивается за счет инвестиций через лизинговый механизм.
Государственное регулирование лизинговой деятельности в каждой стране имеет свои особенности. Там, где лизинг является специфической функцией банков (Италия, Франция), государственные органы не только регулируют банковскую деятельность, но и осуществляют контроль над лизингом. В Великобритании и Германии банки контролируют лишь ту часть лизинговых операций, которая проводится подведомственными им структурами. Во Франции вся лизинговая деятельность строго регулируется со стороны государства наравне с банками.
Некоторые страны Западной Европы (Великобритания, Германия, Дания) не принимали специального законодательства по лизингу, а реализуют его в рамках обычного коммерческого права, в то время как Франция, Португалия, Швеция имеют специальное законодательство, где указаны в основном права лизингодателя и лизингополучателя, их взаимоотношения с производителями имущества, сдаваемого в лизинг. [25, с.49]
Развитие лизингового рынка в мире связано не только с увеличением количества стран-участниц, интенсивным развитием производств и интеграцией, но и с расширением и объединением международного лизинга, с ростом возможностей обеспечивать необходимые для лизингового процесса ресурсы из иностранных источников.
Следует учитывать, что в понятие «лизинг» на Западе входит как финансовая аренда, так и оперативная; причем последняя фактически является обычной арендой. В России же под понятием лизинг обычно понимается только финансовая аренда.
Поскольку лизинг в каждой стране развивается на законодательной базе данного государства, то он подпадает под национальные режимы, как по налогообложению, так и по бухгалтерской отчетности, и это зачастую сдерживает интеграцию международного лизинга. Гармонизация лизинга в международном масштабе достигается при полном экономическом и валютном союзе. Например, в странах-участницах Европейского Союза, где происходит сближение юридических норм, регулирующих лизинговую деятельность, а также соответствующих экономических условий происходит процесс унификации налоговых систем, сближения режимов амортизации, унификации бухгалтерского учета лизинговой деятельности. На данном этапе единого рынка лизинга фактически нет, но процессы объединения национальных рынков уже начались. Происходит сближение условий осуществления лизинговых операций за счет унификации общих условий для предпринимательства, которые оказывают влияние на лизинговый бизнес, а также принятие Евросоюзом решений, непосредственно касающихся лизинга.
Поскольку лизинг способствует активизации инвестиционных процессов, росту объемов производства, развитию здоровой конкуренции, он всячески поддерживается Всемирным Банком, Европейским банком реконструкции и развития, Комиссией Евросоюза, Европейской экономической комиссией и другими международными структурами.
Существует международная унификация юридических понятий и условий лизинговых соглашений, которая разработана Международным институтом по унификации частного права на основе материалов, отражающих теорию и практику лизинга в соответствующих странах мира. В мае 1988 г. в Оттаве (Канада) Международной конференцией по лизингу при участии 55 стран мира была принята Конвенция УНИДРУА о международном финансовом лизинге.

2. ИСТОЧНИКИ ДОЛГОСРОЧНОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ КОМПАНИИ
В настоящее время для привлечения средств на долгосрочной основе предприятия вынуждены обращаться к рынку капитала как к универсальному источнику финансовых ресурсов.
Поскольку целью данной работы является изучение источников долгосрочного финансирования предприятия, а также анализ эффективности привлечения инструментов долгосрочного финансирования российской компанией, целесообразным представляется более подробно остановиться на основных финансовых инструментах, предлагаемых на российском финансовом рынке. Среди них можно выделить следующие:
1. Долевые инструменты, к которым относят акции компаний;
2. Долговые инструменты финансирования, которые включают банковские кредиты и облигации;
3. Лизинг.
Рассмотрим подробно каждый из этих инструментов и проанализируем преимущества и недостатки их использования для компании.
2.1. Долевые инструменты финансирования
Акция представляет собой долевую ценную бумагу, т.е. документ, обеспечивающий его владельцу не только определенную долю в прибыли или имуществе предприятия (в случае ликвидации предприятия), но и осуществление им комплекса иных имущественных и неимущественных прав. В этом смысл акции коренным образом отличаются от любых долговых бумаг, например от облигаций, свидетельствующих о строго определенной сумме долга корпорации- эмитента перед владельцем бумаги и выплате дохода, не зависящего от уровня прибыли (эффективности деятельности) эмитента.
Класс акций характеризуется большим разнообразием: они различаются по эмитентам и их отраслевой принадлежности, объему реализации прав акционеров, способу отражения движения ценных бумаг, форме выпуска, инвестиционным качествам и другим признакам.
При рассмотрении акций в качестве альтернативного инструмента мобилизации инвестиционных ресурсов приоритетным моментом для эмитента является анализ их свойств и особенностей в зависимости от объема предоставляемых ими прав (прежде всего в части выплаты доходов и участия в управлении акционерным обществом). По данному критерию (объему реализации прав акционеров) акции подразделяются на обыкновенные (простые) и привилегированные (преференциальные). Это две основные разновидности акций, выделяемые и международной и российской теорией и практикой.
Обыкновенная (простая) акция дает право голоса на собрании акционеров, и размер получаемого по ней дохода (дивиденда) заранее не фиксируется и зависит от результатов работы общества за год и ничем другим не гарантирован. Соответственно, размер дивиденда по обыкновенным акциям заранее не известен и определяется органами управления обществом.
Привилегированная (преференциальная) акция в общем случае не дает её владельцу права голоса на общем собрании акционеров. Привилегии по ней состоят в возможности получения, с одной стороны, гарантированного дохода (дивиденда фиксированного размера) вне зависимости от фактических результатов хозяйственной деятельности акционерного общества, а с другой – в праве первоочередной выплаты стоимости акции (или ее части) в случае ликвидации общества (т.е. перед владельцами обыкновенных акций).
В рамках одного вида акций часто существуют несколько их типов.
В мировой практике для создания тех или иных схем контрольного влияния в акционерных обществах используются:
- неголосующие обыкновенные акции, не дающие права голоса, предназначенные для распространения среди мелких инвесторов в целях ограничения их влияния на дела общества. Инициатором выпуска таких акций являются учредители акционерного общества;
- подчиненные обыкновенные акции – дают меньшее количество голосов, чем простые голосующие акции такого же номинала, но другого типа, выпущенные тем же эмитентом. Предназначены для тех же целей, что и неголосующие обыкновенные акции;
- многоголосые обыкновенные акции – дают большее количество голосов, чем простые акции такого же номинала, но другого типа, выпущенные тем же эмитентом. Предназначены для распространения среди крупных акционеров общества в целях повышения их влияния на дела общества.
В соответствии с российским законодательством все обыкновенные акции дают право голоса по принципу: одна акция – один голос (за исключением случаев кумулятивного голосования). Поэтому прямое использование неголосующих, подчиненных или многоголосых акций невозможно.
С позиции режима выплаты дивидендов в международной практике используются обыкновенные акции, приближенные к привилегированным по характеру выплаты дивидендов. Инвестор (согласно условиям выпуска акций )получает регулярные фиксированные дивиденды плюс экстра-дивиденд в конце года по результатам деятельности акционерного общества.
В мировой практике существуют обыкновенные акции с отсроченными платежами, предоставляющие их владельца полное право голоса, право на часть имущества при ликвидации акционерного общества, но дивиденды по ним не выплачиваются до наступления определенной даты или пока прибыли общества не достигнут заданной величины.
Обыкновенные акции различаются и по инвестиционным качествам и видам эмитентов. В данном случае речь идет о том, на какой стадии своего жизненного цикла находится предприятие-эмитент, каковы его позиции и перспективы на рынке и, соответственно, какие риски несут и какой доходностью обладают эмитированные им акции. С этих позиций обычно различают:
- грошовые акции (предприятия, находящиеся в стадии подготовки к выходу на рынок, либо предприятия – банкроты, стремящиеся вернуться в бизнес);
- акции предприятий возникающего роста (уже внедрили свою продукцию на рынок , но находятся в стартовой стадии, ориентированы на быстрое расширение);
- акции предприятий установившегося роста (постоянно растущие объемы продукции, принятой рынком);
- акции крупных признанных предприятий, находящихся в зрелой стадии развития (стабилизация объемов продаж, завоеванный долгосрочный уровень, постоянные прибыли);
- акции предприятий угасающего роста (постепенная утрата объемов рынка);
- акции монополий (регулируемых и нерегулируемых).
В отношении привилегированных акций нужно отметить, что существует несколько их типов. Сегодня, помимо получивших распространение в российской практике в процессе акционирования государственных предприятий привилегированных акций типа «А», типа «Б» и «золотой акции», известны:
- конвертируемые привилегированные акции;
- отзывные (погашаемые) привилегированные акции;
- обмениваемые привилегированные акции;
- привилегированные акции с регулируемой ставкой дивиденда;
- кумулятивные привилегированные акции;
- гарантированные привилегированные акции;
- приоритетные привилегированные акции;
- привилегированные акции с преимущественными правами;
- старшие и младшие привилегированные акции;
- привилегированные акции с фондом погашения;
- привилегированные акции с фондом покупки;
- привилегированные акции с опционом на продажу;
- голосующие привилегированные акции.
Особенно популярным финансовым инструментом является привилегированная акция, конвертируемая в обыкновенные акции фирмы. Деньги в этом случае обычно не используются: просто старая бумага обменивается на соответствующее количество новых.
В обобщенной форме сравнительная оценка характерных свойств (преимуществ и недостатков) обыкновенных и привилегированных акций с точки зрения предприятия-эмитента представлена соответственно в Табл. 2.1 и Табл. 2.2.
Таблица 2.1.
Сравнительная оценка свойств привилегированных акций (ПА)
с точки зрения эмитента
Преимущества Недостатки
1. Владельцы ПА – совладельцы компании, не имеющие права голоса и, следовательно, у эмитента сохраняются приоритетные позиции в управлении компанией 1. ПА обходятся эмитенту относительно дороже, чем ОА или облигации, поскольку не считаются с издержками ведения бизнеса и должны выплачиваться из чистой прибыли
2. ПА не создают прямых финансовых претензий к эмитенту и от невыполнения обязательств АО перед держателями ПА в части выплаты дивидендов не возникает ситуация банкротства 2. Невыплата дивидендов или их выплата не в полном объеме приводит к обретению префакциями права голоса. В результате чего может быть нарушено соотношение сил на общем собрании акционеров
3. Размер дивиденда по ПА, как правило, носит фиксированный характер и устанавливается эмитентом при их выпуске, т. е. заранее известен, в результате можно прогнозировать тенденции развития предприятия (в том числе его рентабельность) 3. Выпуская ПА, эмитент берет на себя бессрочное обязательство производить фиксированные выплаты в течение всего периода существования АО (ПА без срока погашения) или периода обращения ПА (ПА со сроком погашения или с правом отзыва)
4. Выпуск ПА позволяет сбалансировать уставный капитал и поддерживать на приемлемом уровне соотношение между заемными средствами и собственным капиталом 4. Необходимость проведения большого объема подготовительных работ, связанных с проведением дополнительной эмиссии, необходимость разработки и регистрации проспекта эмиссии
5. Существует большое разнообразие видов ПА, позволяющее учесть в характеристиках выпусков как интересы выпускающей компании (эмитента), так и интересы инвесторов, обеспечить компромисс 5. Неопределенность и непредсказуемость результата проведения эмиссии акций, повышенный уровень рисков эмиссионной операции и потерь при неблагоприятном изменении конъюнктуры финансовых рынков
Таблица 2.2.
Сравнительная оценка свойств обыкновенных акций (ОА)
с точки зрения эмитента
Преимущества Недостатки
1. ОА – бессрочные ценные бумаги и посредством их выпуска акционерное общество – эмитент привлекает средства на весь период своего существования (вплоть до ликвидации) от широкого круга инвесторов (физических и юридических лиц) 1. При свободной продаже ОА на рынке возможна потеря контроля над акционерным обществом, так как появляются новые совладельцы (акционеры), изменяется равновесие сил на общем собрании акционеров
2. Существует возможность многократного увеличения капитала, мобилизации значительных ресурсов, привлечения средств самого широкого круга инвесторов (юридических и физических лиц) 2. Неопределенность стоимости привлечения капитала, так как размер дивидендов по акциям устанавливается ежегодно (по рекомендации Совета директоров), а в отдельные периоды дивиденды могут вообще не выплачиваться
3. Размер дивиденда по ОА, как правило, непосредственно связан с результатами хозяйственной деятельности компании и эффективностью ее функционирования 3. Неопределенность и непредсказуемость результата проведения эмиссии акций, достаточно высокий уровень рисков эмиссионной операции вследствие возможного изменения конъюнктуры финансового рынка
4. Выплата дивидендов владельцам ОА – право, но не обязательство компании-эмитента и не гарантируется 4. В случае выпуска ОА возникает бесконечный поток дивидендов, выплачиваемых владельцам в течение всего периода существования компании
5. Нефиксированный уровень дивидендов по ОА, устанавливаемый решением общего собрания акционеров по рекомендации Совета директоров, позволяет проводить самостоятельную взвешенную дивидендную политику с учетом реального положения дел в корпорации 5. Существует необходимость постоянного присутствия на рынке, систематического анализа альтернативных направлений инвестирования, дивидендной политики конкурентов, других эмитентов (во избежание падения курса собственных акций)
6. Возможность получения курсовых разниц при размещении дополнительных выпусков акций по сложившейся рыночной цене (в случае превышения цены размещения над номинальной стоимостью акций) 6. Необходимость проведения большого объема подготовительных работ, связанных с проведением дополнительной эмиссии, необходимость разработки и регистрации проспекта эмиссии
7. Распыление акций среди большого числа инвесторов приводит к уменьшению относительных размеров контрольных пакетов, достаточных для эффективного контроля над акционерным обществом 7. При большом количестве акционеров возможно усложнение управления предприятием
Очевидно, к эмиссии привилегированных акций рационально прибегать, когда нет доступа к другим источникам финансирования. Имеет смысл выпускать их и тем компаниям, которые могут быть уверены в стабильности своих прибылей (в США, к примеру, такие бумаги активно используются электроэнергетическим компаниями).
В то же время на обыкновенные акции спады и депрессии меньше воздействуют, так как они больше привязаны к владению акционерной собственностью. Более того, выпуск обыкновенных акций может быть даже увеличен для дополнительной мобилизации денежного капитала в целях улучшения платежеспособности корпораций в условиях спада или кризиса. [33, с.31]
В конечном итоге, при выборе между обыкновенными и привилегированными акциями предприятию-эмитенту следует исходить из расчета финансовой нагрузки на прибыль, связанной с выплатой фиксированных дивидендов. Повышенный уровень финансовых обязательств корпораций по префакциям и необходимость гарантий дивидендных выплат часто перевешивают все их преимущества. Кроме того, доля привилегированных акций в общем объеме уставного капитала может быть ограничена законодательным путем. Так, например, в Российской Федерации она не должна превышать 25 %. [4, ст.25]
Как известно, в соответствии с Законом «О рынке ценных бумаг», размещение акций может осуществлять в форме закрытого (частного) или публичного предложений ценных бумаг. Закрытая эмиссия (частное предложение ценных бумаг) - это размещение ценных бумаг компании среди заранее определенного круга лиц. Публичная эмиссия предполагает размещение ценных бумаг среди неопределенного круга лиц на биржевом и внебиржевом рынках. [3, ст.19]
Важным видом публичного размещения является первичное размещение ценных бумаг (Initial Public Offering - IPO). Как правило, под первичным размещением акций подразумевается процедура размещения на организованном рынке ценных бумаг. Принятие решения о проведении первичного размещения акций является важнейшим элементом эмиссионной политики предприятия и преследует одновременно две цели: привлечение дополнительного финансирования и создание высокой ликвидности торгуемых акций. [31, с.21]
По сравнению с закрытым размещением можно выделить следующие преимущества первичного размещения акций:
• обретение объективной рыночной оценки бизнеса (капитализации). В этом случае:
o значительно упрощается выход эмитента на долговой рынок;
o акции могут выступать в качества залога для структурированных сделок компании (привлечения кредитов, выпуска облигаций);
o упрощается проведение сделок слияний и поглощений;
o появляется возможность использовать опционы эмитента для мотивации менеджмента компании;
• происходит улучшение имиджа компании среди клиентов, партнеров, инвесторов;
• осуществляется диверсификация акционеров компании (за счет создания свободного обращения акций);
• размещение акций на организованном рынке ценных бумаг необходимо компании, если она планирует в дальнейшем обращение депозитарных расписок на свои акции.
Проведение IРО - серьезный шаг для любой компании, подтверждающий ее «зрелость». Нередко этому предшествуют выпуски векселей и облигаций, являющиеся «подготовкой почвы» для привлечения акционерного финансирования.
Для проведения успешного публичного первичного размещения акций компания должна иметь прозрачную структуру собственников, устойчивое положение на рынке, стабильное финансовое состояние, ясную стратегию развития, представленную широкому кругу инвесторов в процессе подготовки к IРО. Кроме того, существующие собственники компании должны быть готовы к «размытию» своих долей в бизнесе, к допущению новых акционеров в процесс управления. [39, с.40]
Для достижения целей мобилизации внешних ресурсов вторичная эмиссия может рассматриваться как один из наиболее эффективных способов. В ряде случаев он оказывается более предпочтительным, чем целевые инвестиции или кредиты. Действительно, получение целевых государственных инвестиций или льготных кредитов, конечно, неизмеримо дешевле, но трудно осуществимо. Решение же об эмиссии принимается самим предприятием. Другой способ - получение кредита - обычно обходится предприятию значительно дороже эмиссии: проценты по долгосрочному кредиту должны быть не ниже ставки рефинансирования (в настоящее время более 25-30%), в то время как затраты на эмиссию по экспертным оценкам колеблются от 5 до 20%. В то же время он связан с риском финансовой зависимости предприятия от банка. [43]
Дополнительную эмиссию акций компания может проводить как по открытой подписке (только открытые акционерные общества) с целью распространения акций среди широкого круга участников фондового рынка, так и по закрытой подписке в пользу конкретного инвестора, с которым было достигнуто предварительное соглашение.
Фирма также может продать ранее выкупленные акции, находящиеся у нее на балансе. Кроме того, акционеры компании могут договориться между собой о продаже определенной доли своих акций на бирже для того, чтобы затем направить полученный доход на развитие компании, например в виде беспроцентного займа или с использованием других схем.
Учитывая особенности долевых инструментов финансирования, можно отметить следующие положительные и негативные моменты использования этого источника долгосрочного финансирования.
Преимущества долевого финансирования:
Поскольку эмиссия акций - не долговой источник финансирования, то капитал, полученный посредством выпуска акций, не надо возвращать. Более того, иногда можно даже обойтись без выплаты дивидендов по этим акциям (если компания заявляет о том, что намерена всю прибыль вкладывать в дальнейшее развитие производства, то акционеры будут покупать акции не из-за дивидендов, а в надежде на рост котировок).
Еще одним потенциальным преимуществом привлечения долевого финансирования является и то, что в случае вхождения в уставный капитал компании нового стратегического инвестора, заинтересованного в дальнейшем развитии бизнеса, компания может получить не только необходимые финансовые ресурсы, но и новые технологии управления.
Недостатки долевого финансирования
- Выпуск акций является самой дорогой и самой сложной формой привлечения инвестиций и характеризуется длительным процессом подготовки независимо от того, осуществляет ли предприятие дополнительную эмиссию (увеличивает уставный капитал) или продает акции, находящиеся на балансе компании или принадлежащие действующим акционерам.
- Процесс подготовки эмиссионных документов очень сложен. На этой стадии затраты компании аналогичны затратам при выпуске облигаций: налог на эмиссию, вознаграждение андеррайтеру. Кроме того, обычно возникает ряд дополнительных расходов: по найму инвестиционных и PR-агентств, формированию в структуре компании подразделения, которое будет ответственно за взаимодействие с инвесторами.
- Компания, решившаяся на такой шаг, должна быть к этому готова: иметь прозрачную структуру собственности, по возможности исключающую перекрестное владение (например, когда дочерняя компания владеет акциями материнской компании), характеризоваться прочными позициями на рынке и хорошими перспективами роста выручки и прибыли.
- Компания должна иметь четкую стратегию развития, понятную инвесторам, и прозрачную финансовую отчетность.
- Менеджмент и акционеры компании должны быть готовы допустить к участию в управлении миноритарных акционеров - новых владельцев акций, то есть к частичной потере контроля над предприятием (компания должна быть готова продать сторонним инвесторам не менее 5% от своего уставного капитала - минимально необходимую величину для формирования ликвидного рынка акций предприятия).
- После выпуска акций компания несет затраты на поддержание капитализации и проведение разнообразных мероприятий, направленных на формирование и утверждение положительного имиджа компании в инвестиционном сообществе. Конечно, эти мероприятия не являются обязательными, однако без них эмиссия акций теряет смысл. [52]
Желание финансировать свою деятельность за счет выпуска акций определяется наличием у компании соответствующих потребностей, а также объективными факторами. С теоретической точки зрения, финансирование за счет акционерного капитала является альтернативой долговому финансированию. Причем не следует забывать, что, несмотря на кажущуюся «бесплатность» денег акционеров, это значительно более дорогой способ привлечения ресурсов, так как дивиденды приходится платить "пожизненно". [41, с.50]
Использование акционерного капитала для привлечения финансирования требует от компании максимальной прозрачности и открытости. С успехом применять этот инструмент могут только стабильно работающие предприятия, финансово-устойчивые, с положительными прогнозами будущего роста продаж и чистой прибыли и хорошей публичной кредитной историей (благодаря выпуску векселей и облигаций). [47]
2.2. Долговые инструменты финансирования
Кредитование
Банковский кредит - относительно простой способ привлечения необходимых ресурсов. При получении банковского кредита нет необходимости публичного раскрытия информации о предприятии, внутренняя информация не выходит за пределы банка. Многие банки принимают во внимание и «серую» финансовую отчетность заемщика, что в настоящее время особенно актуально для малых предприятий и частных предпринимателей. Затраты заемщика сводятся к выплате процентов за пользование заемными средствами. Процентная ставка, как правило, составляет 0,75-1,5 ставки рефинансирования Центрального банка РФ (ЦБ РФ) в зависимости от срока займа, надежности заемщика и наличия кредитной истории. [39, с.38]
Банковские кредиты имеют самые разнообразные формы. Их можно классифицировать:
1. В зависимости от обеспечения
-необеспеченные (бланковые);
-под обеспечение (под вексель, под товары и фонды, под залог недвижимости – ипотека).
2.По срокам погашения:
-до востребования (онкольные);
-краткосрочный;
-долгосрочный;
3. По способу погашения:
-единовременным платежом;
-в рассрочку.
4. По методу удержания процента:
-в момент предоставления;
-в момент погашения.
Наиболее простое и стандартное решение - это договор с банком о выдаче необеспеченной ссуды. Например, многие коммерческие организации полагаются на необеспеченные банковские займы для финансирования временного увеличения запасов. Такие займы называются самоликвидирующимися - другими словами, продажа товаров обеспечивает деньги для погашения кредита. Другой популярной формой банковских займов является организация финансовых "мостов". В этом случае ссуды служат для промежуточного финансирования до завершения проекта, до того момента, когда откроется долгосрочное финансирование. Недостатками необеспеченных кредитов являются их краткосрочность, а также необходимость иметь долгую и благонадежную репутацию в банке, с которым заключен договор. [52]
Для долгосрочного финансирования возможен только кредит под обеспечение. Наличие обеспечения - одно из основных условий предоставления кредита заемщику. В качестве залога по кредиту могут выступать:
- объекты недвижимости;
- ликвидные ценные бумаги, в том числе государственные и корпоративные;
- транспортные средства;
- товарно-материальные ценности;
- оборудование;
- банковские гарантии;
- драгоценные металлы;
- поручительства третьих лиц;
- другие, не запрещенные законодательством формы обеспечения. [27, с.62]
Залог представляет собой способ обеспечения обязательства, при котором кредитор - залогодержатель приобретает право в случае неисполнения должником обязательства получить удовлетворение из стоимости заложенного имущества. [1, ч.1 ст.334]
Различают два вида залога:
а) заложенное имущество остается у залогодателя;
б) заложенное имущество передается во владение залогодержателю (заклад).
Залог является рискованной операцией для залогодателя, тем не менее, для многих предприятий он нередко является практически единственным способом получить долгосрочную ссуду в банке.
Залог предприятия, строения, здания, сооружения, иного объекта, непосредственно связанного с землей, вместе с земельным участком или правом пользования им называется ипотекой. Договор об ипотеке подлежит обязательному нотариальному удостоверению и регистрации в поземельной книге по месту нахождения объекта ипотеки. Ипотека предприятия распространяется на все его имущество. По требованию залогодержателя предприятие обязано предоставлять ему финансовую отчетность. При неисполнении предприятием обязательств залогодержатель праве принять меры, предусмотренные договором, включая назначение своих представителей в органы управления предприятием и ограничение права распоряжаться имуществом и продукцией. [3, ст.70] В связи с большим числом риэлторских компаний и открытой информацией по ценам продаж и предложений на соответствующих рынках определение рыночной сто¬имости недвижимости затруднений не вызывает. Следует подчеркнуть, что объекты недвижимости могут быть пред¬метом залога только при выделении из всех активов предприятия в самостоятельный объект договора залога (офисное, торговое, складское помещение и др.). Не могут быть предметами залога объекты, признанные аварийными, не прошедшие техническую инвентаризацию.
В осуществлении ипотеки при покупке (строительстве) объекта залога участвуют три агента: продавец, покупатель (должник), заимодавец (кредитор).
Поскольку ипотечные ссуды выдаются на длительные сроки, это связано с определенным риском. Даже в стабильной экономике существует риск изменения процентной ставки на рынке кредитов. Некоторую страховку от такого риска обеспечивают условия ссуд, относящиеся к уровню процентной ставки. В связи с этим выделяют следующие виды ипотечных ссуд:
а) Ссуды с периодическим изменением процентной ставки (rollover mortgage, RM). Схема этой ссуды предполагает, что стороны каждые три-пять лет пересматривают уровень процентной ставки. Таким образом, происходит периодическое среднесрочное кредитование при долгосрочном погашении задолженности. Тем самым создается возможность для некоторой, конечно, неполной адаптации к изменяющимся условиям рынка.
б) Схема ипотеки с переменной процентной ставкой (variable-rate mortgage, VRM). Уровень ставки здесь "привязывается" к какому-либо распространенному финансовому показателю или индексу. Пересмотр ставки обычно осуществляется по полугодиям. Чтобы изменения ставок не были очень резкими, предусматриваются верхняя и нижняя границы разовых коррективов (например, не более 2%). [42, с.347]
В качестве залога по кредиту банки также рассматривают и ценные бумаги, имеющие биржевую котировку. Их рыночную стоимость принято определять текущими биржевыми котировками в организованном обороте ценных бумаг. С учетом ситуации на рынке ценных бумаг по конкретному эмитенту прогнозируется изменение цен на продолжительность нахождения ценной бумаги в залоге.
Залоговая стоимость производственного оборудования, техники, автотранспорта, торгового инвентаря и т.д. определяется путем изучения цен на рынке аналогичного оборудования. На основании этого делается вывод о ликвидационной стоимости оборудования, т.е. о цене, по которой его можно реализовать в сжатые сроки. Ликвидационная стоимость имущества обычно ниже его рыночной стоимости на 20-30%. Затем производится расчет затрат, которые понесет банк при реализации имущества. Так определяется залоговая стоимость имущества, которая, как правило, составляет 50-60% текущей стоимости оборудования.
Поручительства третьих лиц – одна из самых распространенных схем обеспечения кредита. Поручителем могут выступать предприятия, имеющие устойчивое финансовое положение на рынках сбыта продукции. Широко также применяются поручительства предприятий, участвующих в ведении бизнеса заемщика. При обеспечении кредита поручитель должен представить в банк комплект юридических и финансовых документов, аналогичных пакету заемщика. Принятие поручительства физических лиц за предприятие-заемщика в большинстве случаев носит функции дополнительного обеспечения, так как доходы лица, на основании которых рассчитывается лимит, поручительства, обычно значительно меньше суммы запрашиваемого кредита.
В связи с тем, что распространенной причиной обращения за долгосрочным кредитом является приобретение основного оборудования, возник такой вид кредитования, как «капитальные ссуды». Такие ссуды обычно обеспечиваются правом на взятие кредитором приобретенного актива под контроль в случае неплатежа. Некоторые клиенты банка иногда способны опереться на собственные доходы и на свою репутацию надежных заемщиков, и в таком случае они в состоянии получить необеспеченные ссуды. Период погашения Капитальной ссуды обычно составляет 5-7 лет. [11, с.117]
Долгосрочные ссуды на приобретение основных активов могут быть также предоставлены страховыми компаниями, ипотечными компаниями и пенсионными фондами.
Для получения кредита необходимо подготовить бизнес-план, где нужно определить оптимальным образом основные параметры проекта. Затем составляется заявка, в которой дается краткая информация о предприятии и проекте, приводятся характеристики запрашиваемого кредита, в том числе цель, сумма, срок, валюта кредита, обеспечение, желаемая процентная ставку. Заявка пишется на имя одного из руководителей банка или его территориального подразделения. Оценка кредитных заявок происходит по трем основным факторам:
1. обеспечение,
2. работа заемщика и его групп по обслуживанию счетов в банке,
3. финансовое положение и кредитная история заемщика и его поручителей.
Возможность получения кредита во многом зависит от взаимоотношений компании с конкретным банком. Поэтому, налаживая сотрудничество с новым банком, предприятие каждый раз фактически начинает создавать свою репутацию «с нуля». Банки зачастую не принимают во внимание кредитной истории предприятия в других банках и в подавляющем большинстве ставят условие по проведению оборотов по расчетному счету предприятия в данном банке не менее определенной суммы (до 100% от суммы кредита ежемесячно), что подразумевает «привязку» заемщика к одному банку.
Крупнейшим кредитором на российском банковском рынке выступает Сбербанк России, на долю которого приходится около 30% совокупного объема выданных кредитов.
Сбербанк рассматривает любые инвестиционные проекты вне зависимости от суммы запрашиваемого кредита. Это позволяет структура Сбербанка, состоящая из Центрального аппарата, территориальных банков, отделений и филиалов. Соответственно, крупнейшие проекты рассматриваются на уровне центрального аппарата, территориальные банки и отделения работают с менее крупными предприятиями, филиалы работают с частными предпринимателями и физ. лицами. Максимальный срок кредитования как правило не превышает 5-6 лет, но это во многом зависит от проекта. Финансирование осуществляется как в форме кредита, так и в форме гарантий, иногда банк организует лизинговое финансирование через свои дочерние структуры. Для особо крупных проектов банк организует синдицированные кредиты или гарантии. [48]
Как финансовый инструмент, позволяющий предприятиям привлекать значительные ресурсы, кредит обладает следующими преимуществами и недостатками для заемщика:
Преимущества:
- кредит представляет собой самый распространенный и самый простой способ получения денег для краткосрочных проектов или для пополнения оборотных средств;
- при получении кредитов все затраты предприятия будут сводиться только к выплате процентов по займу. Фирме не придется тратиться на услуги финансовых консультантов и платить налог на эмиссию ценных бумаг (как в случае выпуска акций или облигаций);
- процентная ставка по кредитам, как правило, варьируется от 14 до 25% годовых в зависимости от надежности заемщика и сроков кредитования;
- при условии проведения значительных оборотов заемщик может рассчитывать на снижение процентных ставок и менее жесткое обеспечение;
- в случае успешного сотрудничества лимиты кредитования могут быть увеличены путем перехода к факторинговым операциям (покупке банком дебиторской задолженности);
- предприятие, имеющее рентабельный бизнес, хорошее финансовое положение и кредитную историю, имеет преимущества при рассмотрении кредитных заявок.
Несмотря на все преимущества, привлечение средств за счет кредитования обладает рядом серьезнейших недостатков, которые ставят под вопрос целесообразность его использования, особенно учитывая развитие такого эффективного инструмента как лизинг. К недостаткам кредита можно отнести следующие:
- для получения кредита необходима хорошая кредитная история, кредитные истории в других банках как правило не принимаются к рассмотрению;
- необходимы значительные обороты в банке-кредиторе, что «привязывает» заемщика к банку;
- кредит относится к разряду обеспеченного финансирования: заемщику придется позаботиться о залоге, стоимость которого должна, как правило, в 1,5-2 раза превышать объем получаемых средств;
- возникает чрезмерная зависимость от одного кредитора;
- необходимость возврата привлеченных средств по достаточно высоким процентным ставкам. [36, с.53]
Облигации
В настоящее время все большую актуальность приобретают корпоративные облигации. Согласно российскому законодательству, под облигацией понимается «эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок ее номинальной стоимости и зафиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента» [1, ч.2 ст.816].
В мировой практике слово «облигация» обычно используется для обозначения долгосрочного финансового инструмента, имеющего срок погашения как минимум более 1 года. Для финансовых инструментов сроком обращения менее 1 года используется термин вексель или коммерческая бумага. В России, однако, термин «облигация» применяется практически для любой долговой бумаги.
Существует большое количество названий различных видов облигаций. Часто они используются для обозначения одного и того же вида облигаций, а иногда бывает, что одно и то же название применяется к двум совершенно разным видам. Однако наиболее распространенными являются лишь несколько основных видов облигаций с относительно стандартными названиями. Рассмотрим основные типы облигаций, распространенные в мировой практике.
Ипотечные облигации (mortgage bonds) представляют собой долговые обязательства, обеспеченные имуществом корпорации. В случае ее банкротства или неплатежеспособности держатели облигаций имеют право на получение этого имущества, которое они смогут продать для удовлетворения своих претензий. Кроме этого, они вправе подать иск на корпорацию-эмитента.
Держатели ипотечных облигаций с залогом имущества обычно защищены условиями облигационного соглашения. Корпорации может быть запрещено выпускать облигации под залог имущества, которое является обеспечением для других облигаций (если же эмиссия таких облигаций произошла, то они должны быть «более низкого порядка или «вторичными» в том смысле, что их держатели могут претендовать на имущество только после того, как удовлетворены требования держателей ранее выпущенных под залог этого имущества облигаций). Имущество, приобретенное корпорацией после выпуска облигаций, также может использоваться в качестве их обеспечения. [8, с 404]
Облигации с залогом фондовых бумаг (collateral trust bonds) обеспечены другими ценными бумагами, хранящимися на условиях траста. Наиболее распространенной является ситуация, когда в качестве обеспечения облигаций компании-эмитента выступают ценные бумаги ее филиала.
В качестве обеспечения облигаций с залогом оборудования (equipment obligations), известных также под названием сертификатов, обеспеченных движимым имуществом, право на которое имеет доверенное лицо, используются транспортные средства (например, локомотивы и самолеты). В случае необходимости это оборудование может быть продано и средства переданы новому владельцу. Юридические процедуры, требуемые для эмиссии таких облигаций, могут быть очень сложными. В большинстве случаев используется так называемая «филадельфийская схема», суть которой состоит в том, что доверенное лицо, владеющее оборудованием, выпускает облигации, а затем сдает это оборудование корпорации в аренду. Арендная плата используется для выплат держателям облигаций процентов и суммы долга. В итоге, когда все выплаты сделаны в срок, корпорация-арендатор получает право на оборудование.
Необеспеченные облигации (debentures) являются облигациями под общее обязательство выпускающей их корпорации и представляют собой необеспеченный кредит. В целях защиты держателей таких облигаций облигационное соглашение обычно содержит ограничения на дальнейшую эмиссию как обеспеченных, так и дополнительных необеспеченных долговых бумаг.
Когда в обращении находится более одного выпуска необеспеченных облигаций, то обязательно определяются их приоритеты. Так, у субординированных необеспеченных облигаций (subordinated debentures) приоритет ниже, чем у несубординированных. В случае банкротства корпорации обязательства по облигациям с более низким приоритетом будут погашаться после того, как полностью выполнены обязательства по облигациям с более высоким приоритетом.
Доходные облигации (income bonds) больше напоминают привилегированные акции, чем облигации. Выплаты процентов по ним своевременно и в полном объеме не гарантированы, а их неуплата не влечет за собой банкротства эмитента. Для корпорации-эмитента проценты по облигациям этого вида могут относиться (или нет) к уменьшающим налогооблагаемую базу расходам. Такого вида облигации не имеют широкого распространения, а используются в основном при реорганизации неплатежеспособных железных дорог.
Гарантированные облигации (guaranteed bonds) выпускаются одной корпорацией, а гарантируются другой (например, выпускаются дочерней компанией, а гарантируются головной).
По облигациям участия (participating bonds) помимо гарантированного процента может выплачиваться надбавка, если доходы корпорации превышают определенный уровень.
Голосующие облигации (voting bonds), в отличие от обычных, предоставляют их держателям право голоса в управлении корпорацией-эмитентом.
Конвертируемые облигации (convertible bonds) могут быть, по желанию их держателя, обменены на другие ценные бумаги, как правило обыкновенные акции в определенное время по установленной цене.
Выпуская конвертируемые облигации, эмитент в проспекте эмиссии определяет все параметры и условия облигационного займа, важнейшими из которых при принятии решения о целесообразности проведения конвертации являются коэффициент конвертации, цена конвертации и ставка купонного дохода.
В связи с тем, что конвертируемые облигации одновременно обладают и свойствами акций, и свойствами облигаций, этот вид облигаций может уменьшить стоимость обслуживания облигационного займа путем установления более низкого купонного процента, чем по обычным облигациям. Если по обычным облигациям выплачивается 21% годовых, то по конвертируемым может быть установлен доход в размере 17-19%. Разница в 2-3% - это цена, которую платит инвестор за возможность воспользоваться при благоприятных условиях правом конвертации облигаций в обыкновенные акции. Чем выше потенциал роста акций эмитента, тем на более низком уровне можно и нужно устанавливать купонную ставку по облигациям, и на наиболее высоком - конверсионную премию. Если потенциал роста отсутствует, то цена привилегии конвертации облигаций в акции ничего не стоит. [10, с.128]
В связи с тем, что конвертируемая облигация одновременно обладает свойствами и акций, и облигаций, данное обстоятельство существенным образом влияет на уровень цены облигации.
В момент выпуска конвертируемых облигаций в обращение их стоимость устанавливается на более высоком уровне, чем конвертационная. В период, когда цена акций ниже, чем цена конверсии, конвертируемая облигация функционирует как обычная облигация, и ее цена зависит от ставки ссудного процента, надежности эмитента и других рыночных факторов.
К иностранным облигациям относятся бумаги, выпущенные за пределами той страны, где находится эмитент. Их стоимость выражена в денежных единицах страны, где облигации выпущены в обращение. Так, например, правительство Мексики выпустило облигации с номиналом в долларах США, имеющие процентную ставку купона 8 1/8% и срок погашения 1997 г. Хотя короткий перечень некоторых из иностранных облигаций иногда появляется в Wall Street Journal в разделе котировок под названием New York Exchange Bonds, объем торговли часто столь мал, что все, что там указывается, - это общий объем сделок. Иностранные облигации, выпущенные на американском внутреннем рынке, с номиналом, выраженным в долларах США, называют облигациями «янки». А облигации, эмитируемые в Японии нерезидентами, называют «самураями». [14, с.378]
Выпуская иностранные облигации, эмитент должен соблюдать правила и инструкции, предусмотренные для этого правительством страны, где производится эмиссия. В зависимости от страны это может быть как легкой, так и трудной задачей.
Вследствие устанавливаемых правительством ограничений на инвестиции в иностранные ценные бумаги ряд заемщиков пришли к выводу, что гораздо выгоднее продавать фондовые активы в других странах. Термин еврооблигация (eurobond) в широком смысле применяется для облигаций, размещаемых за пределами как страны заемщика, так и страны, в валюте которой указан номинал. Таким образом, облигация, выпущенная американской корпорацией с номиналом в иенах (или в долларах США) и продаваемая Германии, будет называться еврооблигацией.
В связи с тем что еврооблигации не облагаются налогом и их рынок не регулируется, они дают существенные преимущества как для эмитентов, так и для покупателей. Рассмотрим пример. Филиал американской корпорации в другой стране выпускает еврооблигации на предъявителя. За это с корпорации не удерживается никаких налогов, а тот налог (если он есть), который взимается с покупателя этих облигаций, зависит только от страны, чьим резидентом он является. В связи с особенностями налогообложения процентные ставки по еврооблигациям обычно немного ниже, чем по облигациям, выпущенным резидентами и выраженным в той же валюте. [13, с.236]
Многие фирмы выпускают облигации с условием отзыва, что дает им возможность выкупить облигации до даты погашения по цене, которая обычно превышает номинал. Выпуск такой бумаги означает одновременную продажу простой облигации и покупку (фирмой опциона «колл». Он оплачивается фирмой в виде относительно более низкой цены облигации. Продавцом опциона является покупатель облигации.
Условия отзыва облигации обычно могут исполняться только по прошествии определенного времени (например, через пять лет после эмиссии). Кроме того, цена исполнения, именуемая премией, может отличаться для различных дат исполнения (обычно она уменьшается с увеличением времени обращения облигации). Следовательно, встроенный в такую облигацию опцион «колл» имеет более продолжительный срок действия и является более сложным, чем биржевые опционы. [13, с.286]
Принимая решение о выпуске облигаций, предприятию очень важно правильно определить вид корпоративной облигации. Так, например, выпуская облигации с фиксированным процентным доходом на длительный период времени, эмитент несет процентный риск, связанный со снижением процентных ставок в будущем. Для того чтобы застраховать себя от потерь при выплате фиксированного купонного дохода в условиях падения процентных ставок, эмитент прибегает к досрочному выкупу своих облигаций. Право на досрочный выкуп означает, что коммерческая организация может до истечения официально установленной даты погашения облигаций осуществлять их выкуп. Проводить такие операции можно, если в условиях выпуска облигаций оговорено право на досрочный выкуп.
Это дает безусловные преимущества коммерческой организации в проведении финансовой политики и построении структуры кредитно-займовых операций в зависимости от изменения уровня процентных ставок. Если процентные ставки снижаются, то коммерческая организация реализует свое право на досрочный выкуп, чтобы не платить слишком высокие проценты. Взамен погашаемых ценных бумаг коммерческая организация может выпустить новые облигации с меньшей купонной ставкой, что снижает стоимость обслуживания долга.
Эмиссия облигаций - удобный способ мобилизации капитальных фондов, содержащий ряд привлекательных черт для корпораций с самыми разными производственными циклами и сферами ведения бизнеса. Основные преимущества облигационного займа как инструмента привлечения инвестиций с точки зрения предприятия-эмитента:
- возможность мобилизации значительных объемов денежных средств и финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов и программ на экономически выгодных для предприятия условиях без угрозы вмешательства инвесторов (владельцев облигаций) в управление его текущей финансово-хозяйственной деятельностью;
- возможность маневрирования при определении характеристик выпуска: все параметры облигационного займа (объем эмиссии, процентная ставка, сроки, условия обращения и погашения и т.д.) определяются эмитентом самостоятельно с учетом характера осуществляемого за счет привлекаемых средств инвестиционного проекта;
- возможность аккумулирования денежных средств (сбережений) частных инвесторов (населения), привлечения свободных ресурсов юридических лиц на достаточно длительный срок (продолжительнее срока кредитов, предоставляемых коммерческими банками) и на более выгодных условиях с учетом реальной экономической обстановки и состояния финансового рынка;
- обеспечение оптимального сочетания уровня доходности для инвесторов, с одной стороны, и уровня затрат предприятия-эмитента на подготовку и обслуживание облигационного займа - с другой;
- оптимизация взаиморасчетов, соотношения собственного и заемного капитала, структуры дебиторской и кредиторской задолженности предприятия-эмитента. [34, с 18]
В то же время облигация - весьма жесткое долговое обязательство. Осуществляя эмиссию облигаций, эмитент несет определенные риски. Всегда существует вероятность того, что облигационный заем не будет успешным, т.е. сам факт эмиссии облигаций еще не гарантирует их размещения на разработанных эмитентом условиях. Поэтому, рассматривая финансовые возможности облигаций, следует учитывать противоречивый характер интересов эмитента и инвесторов и при организации облигационных займов, в процессе конструирования ценных бумаг важно найти "золотую середину", обеспечить баланс этих интересов на основе комплексного анализа преимуществ и недостатков данного финансового инструмента.
В целом облигации как финансовый инструмент характеризуются рядом преимуществ и недостатков, которые в систематизированной и обобщенной форме, наиболее приемлемой для подробного анализа их инвестиционных качеств с точки зрения компании-эмитента, представлены в Табл.2.3.
Таблица 2.3.
Сравнительная оценка свойств облигаций с точки зрения компании-эмитента
Преимущества Недостатки
1.Посредством размещения облигаций хозяйственная организация может мобилизовать дополнительные инвестиционные ресурсы без угрозы вмешательства их держателей – кредиторов в управление текущей финансово-хозяйственной деятельностью заемщика (эмитента).
2. Эмитент самостоятельно определяет размер, сроки обращения, ценовые условия и порядок погашения облигационного займа с учетом особенностей (специфики) своей финансово-хозяйственной деятельности.
3. С помощью эмиссии облигаций обеспечивается возможность привлечения инвестиционных ресурсов на значительно более длительные сроки и на более мягких условиях, чем кредиты коммерческих банков.
4. Существование большого разнообразия облигаций с различными свойствами позволяет эмитенту выбрать оптимальный для него вариант привлечения средств инвесторов.


5. Решение о выпуске облигаций корпорацией не входит в компетенцию общего собрания акционеров и может быть принято Советом директоров, что обеспечивает оперативность при решении вопросов, связанных с организацией займа. 1. Предъявление требований к обеспечению облигационного займа (залога/заклада имущества компании, гарантий третьих лиц, предоставленных для целей займа) и/или наличие законодательных ограничений по выпуску облигаций (например, максимального объема выпуска и др.)
2. Облигация – жесткое долговое обязательство: невыплата доходов и/или непогашение облигации в установленный условиями выпуска срок может поставить эмитента на грань банкротства.

3. Необходимость осуществления регулярных выплат владельцам облигаций доходов, а также погашения облигаций независимо от фактической эффективности использования привлеченных посредством облигационного займа денежных средств.
4. Существует риск финансовых потерь в случае просчетов эмитента при выборе схемы финансирования или модели облигационного займа при неблагоприятном изменении конъюнктуры финансовых рынков в условиях нестабильности.
5. Значительные единовременные расходы на стадии разработки облигационного займа регистрации проспекта эмиссии, необходимость уплаты налога, осуществления затрат при первичном размещении облигаций (рекламная кампания и т.п.)
Если сравнивать облигации с другим видом долгового финансирования - кредитом, то можно отметить следующие преимущества облигационных займов:
- эмиссия облигаций создает публичную кредитную историю компании, а распределение облигаций среди большого числа инвесторов исключает зависимость от одного инвестора и уменьшает вероятность потери контроля над собственной компанией;
- облигация может более широко использоваться для привлечения долгосрочного финансирования, обычно она выпускается на два-три года, в то время как кредит редко удается получить на срок более 12 месяцев;
- оформление аналогичного по объему кредита происходит гораздо дольше, и срок кредитования короче.
В чем облигации проигрывают перед кредитом, так это в необходимости публичного раскрытия информации о своей финансовой деятельности. Если для получения кредита предприятию придется раскрыть свою финансовую и управленческую отчетность только одному банку-кредитору на условиях полной конфиденциальности, то в случае выпуска публичных финансовых инструментов , таких как векселя, облигации или акции, компании придется стать полностью открытой и прозрачной перед любым покупателем соответствующих бумаг. При этом от степени открытости предприятия будут зависеть стоимость и объем привлеченных средств.
Что касается затрат на привлечение финансовых ресурсов посредством облигационного займа, следует отметить, что облигации являются довольно дорогим способом финансирования. При выпуске облигаций затраты компании будут состоять из двух частей: непосредственных затрат по обслуживанию эмиссии и затрат на ее организацию. Первая часть затрат определяется рыночными условиями и качеством компании как заемщика. Вторая часть расходов состоит из налога на эмиссию в размере 0,2% от объема выпуска, комиссии депозитарию, который выступит держателем глобального сертификата облигаций (0,035%), комиссии бирже за размещение облигаций среди инвесторов (0,02%), а также вознаграждения андеррайтеру за организацию и размещение выпуска облигаций (около 1% от объема выпуска).
Таким образом, помимо непосредственных затрат по выплате процентов, величина которых может быть меньше, чем при получении кредита, компания берет на себя дополнительные расходы в размере около 2% от объема получаемых средств. Правда, за счет более продолжительного срока заимствования дополнительные 2% расходов при выпуске облигаций распределяются равномерно на весь срок обращения облигаций, поэтому годовая ставка процентов по облигациям по сравнению с кредитом в итоге увеличивается не на 2, а на 1% и менее. Годовая стоимость облигационного займа (i) рассчитывается по формуле (2.1):
i = YTM + 2%/N, (2.1)
где
YTM - доходность облигаций к погашению;
2% - постоянные издержки, связанные с выпуском облигаций;
N - срок обращения облигаций в годах.
Требуемая доходность облигаций к погашению (YTM) определяется исходя из конъюнктуры фондового рынка. На текущий момент ставки по годовым инструментам находятся в диапазоне от 12 до 21% годовых в зависимости от кредитного качества эмитента. Минимальная ставка (12%) доступна наиболее надежным эмитентам, таким как РАО «ЕЭС России», «АЛРОСА» и т. п. Большинство же эмитентов - средние и мелкие компании — могут разместить облигации под 15-21% годовых. При этом облигационные ставки имеют тенденцию к снижению: так, в конце 2001 года под 20% торговались полугодовые инструменты лучших эмитентов. [47]
Следует заметить, что выпуск облигаций становится эффективным, только когда объем эмиссии достигает определенной величины. Например, в России ее размер составляет не менее 250-300 млн. руб. При этом следует иметь в виду, что существуют законодательные ограничения: в России общий объем всех выпущенных компанией облигаций не должен превышать величину ее уставного капитала или сумму обеспечения, предоставленного компании третьими лицами для выпуска облигаций. [1, ч.1, ст.102]
Подводя итоги анализу таких распространенных источников долгосрочного привлечения финансовых ресурсов, как кредиты и облигационные займы, можно выделить основные преимущества и недостатки источников долгового финансирования перед источниками долевого финансирования.
Преимущества долговых инструментов финансирования перед акциями
 Кредитор не предъявляет прямых претензий в отношении будущих прибылей компании. Не имеет значения, насколько успешно действует фирма, кредитор имеет право только на получение оговоренной суммы долга и процентов по нему.
 Долг не означает "разбавления" доли владельца, поскольку кредитор не претендует на участие в капитале вашего бизнеса.
 Проценты по долгу могут вычитаться при составлении налоговой декларации компании. Это уменьшает фактические издержки заемщика.
 Проценты и выплаты в погашение основной суммы долга по большей части представляют собой известную сумму. Поэтому их можно предсказывать и планировать.
Недостатки долговых инструментов финансирования перед акциями
 Процент по ссудам представляет собой фиксированные издержки и поэтому сдвигает вверх точку безубыточности компании. Высокие расходы на выплату процента во время финансового кризиса или просто нестабильного в финансовом отношении периода могут увеличить риск возникновения неплатежеспособности. Компании, имеющие слишком высокую степень долговой зависимости (т.е. значительные суммы непогашенной задолженности в сравнении с размера¬ми собственного капитала), часто оказываются неспособными сохранить достаточный уровень прибыльности для роста и благополучия из-за высоких издержек на обслуживание долга.
 Для выплат основной суммы долга и процентов необходим соответствующий денежный поток, и это обстоятельство следует учитывать при планировании. Выплаты в погашение основной суммы не исключаются из налогооблагаемой прибыли.
 Средства, взятые в долг, не являются долгосрочным капиталом с неограниченным сроком жизни (в какой-то момент их приходится возвращать).
 Долговые инструменты могут включать ограничивающие условия (ограничение будущих действий менеджмента в отношении финансирования и управления компанией).
 Размер долга, который может принять на себя компания, ограничен. Чем выше величина соотношения размеров долговых обязательств компании и ее собственного капитала, тем более рисковой она считается и тем меньше готовность заимодавца предоставить ей ссуду.
 Долг часто сопровождается передачей в залог активов компании в дополнение к личным гарантиям владельца (владельцев).
Очевидно, что способ финансирования компании может существенно повлиять на ее финансовые результаты в будущем и возможности выбора в отношении роста и прибыльности. Поэтому для предприятия важно найти тот оптимальный размер заемных средств, который позволит максимально использовать все преимущества использования долговых источников финансирования.
2.3. Лизинг
Лизинг представляет собой долгосрочную аренду движимого и недвижимого имущества. Он является косвенной формой финансирования деятельности и применяется в том случае, когда предприятие не желает приобретать данный вид основных средств или не имеет финансовых возможностей сделать это.
Согласно российскому законодательству финансовая аренда (лизинг) является одной из разновидностей арендных правоотношений: по договору финансовой аренды (договору лизинга) лизингодатель обязуется приобрести в собственность указанное лизингополучателем имущество у определенного им продавца и предоставить лизингополучателю это имущество за плату во временное владение и пользование для предпринимательских целей. Лизингодатель в этом случае не несет ответственности за выбор предмета лизинга и продавца. Договором финансовой аренды может быть предусмотрено, что выбор продавца и приобретаемого имущества осуществляется лизингодателем. [1, ч.2, ст. 665]
Характеризуя такой инструмент как лизинг, следует отметить, что существует множество определений этого кредитно-инвестиционного инструмента.
Согласно определению Европейской федерации национальных ассоциаций по лизингу оборудования (Leaseurope): «Аренда - это соглашение между собственником имущества (арендодателем) и арендатором, согласно которому первый передает право пользования активом арендатору на оговоренный срок в обмен на периодические выплаты». Также широко известно определение лизинга, установленное Конвенцией УНИДРУА, согласно которому сделка финансового лизинга – это сделка, в которой одна сторона (арендодатель) заключает по спецификации другой стороны (арендатора) договор (договор поставки) с третьей стороной (поставщиком), в соответствии с которым арендодатель приобретает комплектное оборудование, средства производства или иное оборудование (оборудование) на условиях, одобренных арендатором в той мере, в которой они затрагивают его интересы, и заключает договор (договор лизинга) с арендатором, предоставляя ему право использовать оборудование взамен на выплату периодических платежей. [8, ст.1]
Исходя из этих определений, лизинг представляет собой подвид арендных отношений, который характеризуется тем, что:
а) лизингополучатель не приобретает права собственности на объект лизинга, но по истечении определенного срока лизингополучатель может приобрести право собственности по договоренности с лизингодателем.
б) риски и выгоды от пользования объектом лизинга лежат на лизингополучателе;
в) оплата производится в рассрочку и (обычно) покрывает полную стоимость объекта лизинга и требуемую норму доходности лизингодателя.
Виды лизинговых соглашений можно дифференцировать следующим образом:
1) В зависимости от количества участников (субъектов) сделки различают:
- двусторонние лизинговые сделки;
- многосторонние лизинговые сделки.
2) По объектам сделок лизинг подразделяется на:
- лизинг движимого имущества (рабочие машины и оборудование для различных отраслей промышленности, средства вычислительной и оргтехники, транспортные средства и т. п.);
- лизинг недвижимого имущества (производственные здания и сооружения).
При лизинге недвижимости лизингодатель строит или покупает недвижимость по поручению арендатора и предоставляет ему право использования в коммерческих и производственных целях. [6, ст.3] Так же, как и в сделках с движимым имуществом, контракт заключается обычно на срок меньший или равный амортизационному периоду объекта; арендатор несет все риски, расходы и налоги во время действия контракта.
3) По сфере рынка выделяют три типа лизинга:
- внутренний лизинг, при котором все участники сделки представляют одну страну;
- транзитный;
- внешний (международный) лизинг, при котором лизингодатель и лизингополучатель находятся в разных странах. Продавец имущества может находиться в одной из этих стран или в другом государстве.
В свою очередь, международный лизинг может быть экспортным и импортным. В международной сделке лизингополучатель участвует в импортном лизинге, а лизингодатель - в экспортном. Для России в настоящее время характерен импортный лизинг.
К сделкам международного лизинга относятся договоры, лизингодатель и лизингополучатель которых находятся в разных государствах. В данном случае не имеет значения местонахождение продавца имущества. Под местонахождением имеется в виду местонахождение юридического лица, но не его филиала или представительства, даже если оно зарегистрировано либо аккредитовано на территории другого государства.
4) По организации выделяется:
- прямой лизинг, когда изготовитель или владелец имущества выступает в качестве лица, сдающего его в аренду;
- косвенный, при котором сдача в аренду ведется через третье лицо (сублизинг);
- смешанный лизинг.
Прямой лизинг предусматривает по окончании срока аренды переход права собственности на объект лизинга к арендатору.
Частным случаем прямого лизинга является возвратный лизинг (lease-back). При этом виде лизинга собственник имущества продает его лизингодателю и одновременно заключает договор на пользование этим имуществом. То есть, продавец и лизингополучатель - одно и то же юридическое лицо. Этот вид лизинга особенно эффективен для предприятий со сложным финансовым положением. Предприятию, нуждающемуся в имуществе, выгодно продать его лизинговой компании и продолжать им пользоваться. Это не исключает возможности последующего выкупа имущества.
Рентабельность данной операции будет тем выше, чем доходы от новых инвестиций больше суммы арендных платежей.
В случае косвенного лизинга сделка осуществляется не напрямую, а через посредника. Схематично это выглядит так. Имеется основной лизингодатель, который через посредника (в основном также лизинговую компанию) сдает оборудование в аренду лизингополучателю. При этом в договоре предусматривается, что в случае временной неплатежеспособности или банкротства посредника лизинговые платежи должны поступать основному лизингодателю. Подобные сделки получили название сублизинг (sub-lease).
Данная схема очень удобна, если основной лизингодатель и лизингополучатель находятся в разных регионах. В этом случае наблюдением за правильностью использования оборудования, сбором платежей и решением возникающих текущих вопросов может заниматься местная лизинговая компания.
По схеме типа “сублизинг” можно построить отношения по техническому перевооружению предприятий, входящих в холдинг, концерн и т. п. Очень часто головное предприятие не хочет непосредственно кредитовать свои дочерние фирмы для покупки оборудования, так как не уверено в правильности расходования денежных средств. Тогда это головное предприятие создает лизинговую компанию, которая по заявкам заводов закупает требуемое оборудование и поставляет его заказчикам. В дальнейшем она следит за своевременностью поступления лизинговых платежей, аккумулирует их и перечисляет основному лизингодателю, осуществляет надзор за использованием оборудования, а при оговоренных в лизинговом соглашении случаях - техническое обслуживание.
Смешанный лизинг предусматривает долевое участие арендатора и лизинговой фирмы в затратах по приобретению объекта лизинга. Эта форма аренды применяется обычно в отношении дорогостоящего имущества и является весьма распространенной формой финансирования деятельности предприятий в период их становления. Долевые расходы арендатора по приобретению имущества составляют, как правило, до 20% стоимости имущества. По окончании срока аренды право собственности на имущество переходит арендатору.
5) По объему обслуживания можно выделить:
- договор чистого лизинга;
- договор полного лизинга;
- договор комплексного лизинга;
- договор генерального лизинга.
При чистом лизинге дополнительные расходы по обслуживанию арендуемого имущества берет на себя лизингополучатель, а при полном лизинге лизингодатель может брать на себя техническое обслуживание, ремонт, страхование, подготовку персонала и другие расходы, связанные с использованием объекта сделки. Основное преимущество полного лизинга состоит в предоставлении широкого спектра услуг, оказываемых лизингодателем (возможно даже с привлечением производителя).
Комплексный лизинг предполагает, что кроме оплаты передаваемого имущества лизингодатель осуществляет дополнительные инвестиции, связанные с объектом лизинга и необходимые для организации процесса производства (закупка сырья, комплектующих, расходных материалов).
В зарубежной практике применяется генеральный лизинг, в договоре которого предусматривается право дополнять заявку на имущество для передачи в лизинг без заключения новых договоров.
6)По методу финансирования различается:
- срочный лизинг, при котором осуществляется одноразовая аренда,
- возобновляемый (револьверный) лизинг, при котором договор лизинга продолжается по истечении первого срока контракта.
7) В зависимости от формы лизинговых платежей различают:
- лизинг с денежным платежом, при котором выплаты производятся в денежной форме;
- лизинг с компенсационным платежом (компенсационный лизинг), при котором лизингополучатель рассчитывается с лизингодателем товарами, как правило, произведенными на арендуемом имуществе, или путем оказания встречных услуг;
- лизинг со смешанным платежом, при котором часть платежа поступает в денежной форме, а другая в виде товаров и услуг.
7) По условиям амортизации:
- с неполной амортизацией;
- с полной амортизацией.
8) По степени:
- с полной окупаемостью;
- с неполной окупаемостью.
В соответствии с двумя последними признаками, выделяют финансовый и оперативный (операционный) лизинг. Инициатива выбора той или иной формы принадлежит обычно лизингополучателю. Эти формы различаются целевыми установками субъектов лизинговой операции, объемом их обязанностей, сроком использования имущества.
Оперативный (operating lease) лизинг заключается на срок, меньший, чем амортизационный период арендуемого имущества, и предусматривает возврат объекта лизинга владельцу по окончании срока действия контракта. Как правило, техническое обслуживание, ремонт, страхование и другие обязательства в этом случае принимает на себя лизингодатель. Теоретически в этом случае общая сумма выплат арендатора за арендованное имущество не покрывает расходов арендодателя по его приобретению, поэтому, как правило, такое имущество сдается в операционный лизинг неоднократно. Нередко операционный лизинг предусматривает возможность досрочного возврата арендуемого имущества по желанию арендатора с выплатой определенного штрафа за расторжение лизингового контракта. Различают две основные причины, обусловливающие выбор арендатора в пользу операционного лизинга:
а) арендатору необходимо арендуемое имущество лишь на время, например для реализации какого-то проекта или работы, имеющих разовый характер; после окончания проекта надобность в данном типе имущества полностью отпадает;
б) арендуемое имущество подвержено сравнительно быстрому моральному старению, т. е. арендатор считает, что по истечении определенного времени, в частности срока аренды, на рынке могут появиться новые, более эффективные аналоги данного имущества; в качестве наиболее распространенного примера можно привести вычислительную технику.
Финансовый лизинг (financial lease) заключается на весь амортизационный период арендуемого имущества и, как правило, не предусматривает досрочного расторжения лизингового контракта. Таким образом, платежи арендатора в этом случае превышают расходы арендодателя по приобретению данного имущества. Финансовый лизинг используется при аренде дорогостоящих объектов: земля, здания, дорогое оборудование.
Лизинг часто рассматривают как альтернативу кредиту, и это не удивительно, так как он обладает практически всеми свойствами кредита: срочность, платность, обеспеченность и отчасти возвратность. Те особенности, которые обусловлены сущностью лизинга, а также большим многообразием его форм, делают этот источник долгосрочного финансирования очень привлекательным для предприятий.
В числе преимуществ лизинга можно отметить следующие:
1. Инвестирование в форме оборудования снижает по сравнению с денежным кредитом риск невозврата средств, так как за лизингодателем сохраняются права собственности на переданное оборудование - оно, в отличие от денег, выступает в качестве залога.
Поэтому очень часто предприятию проще получить оборудование по лизингу, чем ссуду на его приобретение. В связи с этим лизинг является способом финансирования предприятий, относящихся к следующим категориям:
• предприятия с высоким уровнем рентабельности, но со слабой финансовой структурой, например расширяющиеся предприятия;
• молодые или малые предприятия, которые часто не имеют возможности получить банковский кредит из-за неспособности предоставить банку достаточных гарантий в виде залога материальных ценностей.
2. Лизинг предполагает 100% финансирование и не требует немедленного начала платежей, что позволяет без резкого финансового напряжения обновлять производственные фонды, приобретать дорогостоящее оборудование. При использовании обычного кредита предприятие должно часть стоимости покупки оплатить за счет собственных средств.
3. Лизинговый контракт может включать в себя дополнительные услуги по обслуживанию оборудования: заказ материалов, управление поставками, сервисное обслуживание и ремонт оборудования, установка запасных частей, а также полная или частичная замена старого оборудования на новое.
4. Лизинговое соглашение более гибко, чем ссуда, так как предоставляет возможность обеим сторонам выработать удобную схему выплат. По взаимной договоренности сторон лизинговые платежи могут осуществляться после получения выручки от реализации товаров, произведенных на взятом в лизинг оборудовании. Ставки платежей могут быть фиксированными и плавающими.
5. Для лизингополучателя уменьшается риск морального и физического износа и устаревания оборудования, так как имущество не приобретается в собственность, а берется во временное пользование.
6. Лизинговое имущество не числится у лизингополучателя на его балансе, что не увеличивает его активы и освобождает от уплаты налога на это имущество.
7. Лизинговые платежи относятся на издержки производства и обращения (себестоимость) лизингополучателя и, соответственно, снижают налогооблагаемую прибыль.
8. Наличие амортизационных и налоговых льгот для лизингодателя, которыми он может “поделиться” с лизингополучателем путем уменьшения размера лизинговых платежей.
9. Изготовитель оборудования получает дополнительные возможности для сбыта своей продукции.
10. С народохозяйственной точки зрения лизинг служит средством реализации продукции, развития производства, внедрения научно-технического прогресса, создания новых рабочих мест. Поэтому государство заинтересовано в поощрении и расширении лизинговых операций.
Недостатками лизинга являются:
1. На лизингодателя ложится риск морального старения оборудования и получения лизинговых платежей, а для лизингополучателя стоимость лизинга больше, чем цена покупки или банковского кредита. Поэтому лизинговой сделке предшествует большая предварительная работа по ее экспертизе.
2. Лизингополучатель, не являющийся собственником своих основных средств, не может предоставить их в качестве залога в случае необходимости банковского займа, что снижает его шансы к получению такого займа на более выгодных условиях.
3. В случае если срок лизинга меньше срока амортизации оборудования, возврат кредитных средств, привлеченных на полную сумму приобретаемого имущества, невозможен исключительно за счет амортизационных отчислений. Следовательно, возникает необходимость в прибыльности лизинговой сделки, а значит, и требование достаточности прибыли в составе лизингового платежа, что увеличивает затраты, связанные с необходимостью уплаты налога на прибыль. В этом случае привлекательность лизинга для производственного предприятия по сравнению с прямым кредитом снижается.
Тем не менее положительных моментов, присущих лизингу, намного больше, чем отрицательных, а исторический опыт развития лизинга во многих странах подтверждает его важную роль в обновлении производства, расширении сбыта продукции и активизации инвестиционной деятельности. Особенно привлекательным лизинг становится с введением налоговых льгот: имущество, полученное по договору лизинга может быть амортизировано по ускоренному коэффициенту, но не больше 3.
Лизинговые операции выгодны всем участникам. Имея устоявшиеся контакты с лизинговой фирмой, поставщик в определенной степени освобождается от изучения рынка сбыта, предоставив эту возможность фирме, и вместе с тем может с ее помощью значительно увеличить сбыт своей продукции. Лизинговая фирма имеет доход от предоставления имущества в аренду и, кроме того, способствует инвестиционному процессу. Арендатор получает возможность обновить свою материально-техническую базу в кредит, не отвлекая из оборота финансовые ресурсы.

3. ОСОБЕННОСТИ ПРИВЛЕНЧЕНИЯ ДОЛГОСРОЧНЫХ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ В ОАО «РМК»
3.1. Анализ структуры источников финансирования ОАО «РМК»
Рассмотрим использование долгосрочных финансовых ресурсов в реально действующей компании.
Краткие сведения о компании:
Открытое акционерное общество «Русская металлургическая компания» учреждено в соответствии с решением Общего собрания учредителей (Протокол №1) от 12 апреля 2000г. в соответствии с ГК РФ, ФЗ « Об акционерных обществах» и действующим законодательством РФ.
Полное фирменное наименование на английском языке – Closed Joint Stock Company «RMK». Сокращенное фирменное название на английском языке – «RMK».
Среднегодовая численность работающих за отчетный период сотрудников ОАО «РМК» в 2005 году составила 386 человек.
Общество осуществляет следующие основные виды деятельности:
- оказание услуг управления;
- оказание информационно-консультационных услуг.
В 2005 г. по сравнению с 2004 г. несколько возрос объем оказанных услуг. Выручка от реализации услуг в 2005г. составила 664 219 тыс. рублей, в 2004 - 604 599 тыс. рублей (в 2003г. - 484 231тыс. руб.)
В рамках инвестиционной деятельности были осуществлены следующие операции:
- приобретены основные средства на сумму 31 922 тыс. руб.;
- выданы краткосрочные займы на сумму 114 000 тыс. руб.;
- приобретены ценные бумаги на сумму 2 455 888 тыс. руб.;
- предъявлены к погашению ценные бумаги на сумму 1 998 241 тыс. руб.;
- получены дивиденды на сумму 380 425 тыс. руб.
В рамках финансовой деятельности были осуществлены следующие операции:
- привлечены (на сумму 3 862 309 тыс. руб.) и возвращены ( на сумму 7 907 047 тыс. руб.) займы другим организациям;
- размещен облигационный займ в размере 3 000 000 тыс. руб.
По состоянию на 31 декабря 2005 года и в сравнении с 2004 и 2003 годом структура баланса характеризуется следующими показателями:
Оценка финансового состояния компании представлена в Таблице 3.1.


Таблица 3.1.
Финансовое состояние ОАО «РМК» в 2003-2005 гг.
Наименование показателя 2005 год 2004 год 2003 год
Коэффициент текущей ликвидности 0,28 3,01 8,25
Коэффициент обеспеченности собственными средствами -2,55 0,67 -7,5
Коэффициент способности восстановления (утраты) платежеспособности 0,28 2,97 5,57
По состоянию на 31 декабря 2005г. ОАО «РМК» не имеет непогашенных в срок кредитов и займов и просроченных обязательств перед бюджетом и внебюджетными фондами.
При оценке финансового состояния на долгосрочную перспективу:
Необходимо отметить рост инвестиций по сравнению с предыдущими периодами, снижение дебиторской задолженности, увеличение деловой активности Общества, а также укрепление репутации Общества на рынке.
Баланс Общества (см. Приложение 4) составлен в валюте РФ. Единица измерения – тыс. руб. Валюта баланса на 31.12.2005г. составляет 30 213 790 тыс. руб.
Количество акций, выпущенных и полностью оплаченных по состоянию на 31 декабря 2005 г., составило 873 001 000 штук. Количество акций, выпущенных, но не оплаченных или оплаченных частично по состоянию на 31 декабря 2005 г. отсутствует. В 2005 году 3 мая решением акционеров было объявлено о выплате промежуточных дивидендов за 1 квартал 2005 в размере 0 рублей 84 копейки за одну обыкновенную акцию, всего 73 332 084 рубля 00 копеек. В 2004 г. дивиденды не объявлялись и не выплачивались.
В 2005 году средневзвешенное количество акций, находящихся в обращении в течение отчетного периода, составило 873 001 000 штук.
В 2005 году базовая прибыль Общества составила 9,82 рублей в расчете на одну акцию.
Показатель разводненной прибыли на одну акцию не приводится, т.к. в 2005 году Общество не имело конвертируемых акций.
Аналогичные показатели по итогам 2004 г.: средневзвешенное количество обыкновенных акций, в обращении в течение 2004 года – 72 751 000 штук; базовая прибыль на акцию – 18,82 рублей.
Структура и состав заемных средств предприятия представлены в Табл. 3.2.
Таблица 3.2.
Заемные средства ОАО «РМК» по состоянию на 31.12.2005, тыс. руб.
2005 г. 2004 г.
Краткосрочные обязательства Долгосрочные обязательства Краткосрочные обязательства Долгосрочные обязательства
Кредиты банков 3 743 602 166 492 7 464 400
Прочие займы
Облигационные займы 2 040 640 3 000 000 2 000 000
Текущая часть долгосрочных обязательств 86 580 55 240
Итого заемные средства 5 870 822 3 000 000 221 732 9 464 400
Структура краткосрочных заемных средств в 2005 году представлена в Табл. 3.3.
Таблица 3.3.
Структура краткосрочных заемных средств ОАО «РМК» по состоянию на 31 декабря 2005 г.
Наименование кредитора Сумма и валюта кредита Дата получения кредита Дата погашения Сумма задолженнос-ти, вкл. проценты в долл. США Сумма в тыс. руб. Обеспе-чение
ОАО Международный Московский банк 70 000 000
USD 27.09.2005 25.03.2006 70 065 205 2 016 652 нет
ОАО Внеш-торгбанк 60 000 000
USD 28.09.2005 28.03.2006 60 000 000 1 726 950 нет
Облигац. займ № 4-01-78432-Н 2000000000
RUR 21.10.2003 20.10.2006 2 000 000 Выдана публич-ная оферта по поручи-тельству
Проценты по облигац. займу № 4-01-78432-Н 20.04.2006 40 640
Проценты по облигац. займу № 4-02-78432-Н 28.03.2006 86 580
Итого (стр. 610 Ф1): 5 870 822

Структура долгосрочных заемных средств ОАО «РМК» представлена в Табл. 3.4.

Таблица 3.4.
Структура долгосрочных заемных средств ОАО «РМК» на 31.12.2005
Наименование кредитора Сумма и валюта кредита Дата получения кредита Дата погашения Сумма задолженности в тыс. руб. Обеспечение
Облигац. займ № 4-02-78432-Н 3000000000
RUR 29.03.2005 24.03.2009 3 000 000 Выдана публичная оферта по поручительству
Итого (стр. 510 Ф1): 3 000 000
Помимо облигационных займов и кредитов в банках, компания выпустила и погасила в течение года векселя: 25.02.2005 г. по Соглашению № 28-36/042 с ОАО «Банк Уралсиб» переданы векселя ОАО «РМК» (см. Табл. 3.5.)
Таблица 3.5.
Расчеты по векселям ОАО «РМК» за 2005 год, руб.
Векселедатель Серия, номер векселя Номинал Цена Дата составления Дата погашения
ОАО "РМК" РМК 0006 50 000 000,00 46 727 775,50 25.02.05 26.09.05
ОАО "РМК" РМК 0007 50 000 000,00 46 727 775,50 25.02.05 26.09.05
ОАО "РМК" РМК 0008 20 000 000,00 18 691 110,20 25.02.05 26.09.05
ОАО "РМК" РМК 0009 20 000 000,00 18 691 110,20 25.02.05 26.09.05
ОАО "РМК" РМК 0010 20 504 110,00 19 162 228,98 25.02.05 26.09.05
Итого: 160 504 110,00 150 000 000,38
Параметры для расчета платежей, а также выплаченные проценты представлены в Табл. 3.6 и Табл. 3.7 соответственно.
Таблица 3.6.
Параметры для расчета платежей по векселям ОАО «РМК», руб.
25.02.05 160 504 110,00 номинальная стоимость векселей






150 000 000,38 продажная стоимость

10 504 109,62 сумма дисконта

12,00% расчетная ставка годовых
25/02/2005 - 25/09/2005 срок до погашения
Таблица 3.7.
Сумма % к начислению за период (руб.):
Период Количество дней Сумма %
февраль 4 197 260,27
март 31 1 528 767,13
апрель 30 1 479 452,06
май 31 1 528 767,13
июнь 30 1 479 452,06
июль 31 1 528 767,13
август 31 1 528 767,13
сентябрь 25 1 232 876,72
ВСЕГО: 213 10 504 109,63
Основные показатели, характеризующие финансовую структуру капитала - это коэффициенты оценки финансовой устойчивости (платежеспособности). Они характеризуют степень защищенности интересов кредиторов и инвесторов.
Рассчитаем эти коэффициенты для данной компании.
1. Коэффициент концентрации собственного капитала (коэффициент автономности)- Ккск – находится по формуле (3.1):
Ккск = СК/К*100%, (3.1)
где
СК – собственный капитал;
К – суммарный (собственный и заемный) капитал;
Ккск характеризует доля собственного капитала в финансовой структуре капитала.
Для большей финансовой устойчивости желательно, чтобы он был более 50%.[44,с. 44]
Для нашей компании этот коэффициент составляет:
На начало года Ккск = 10 086 852/20 093 445*100% = 50,2%
На конец года Ккск = 10 633 740/30 213 790 = 30,2%
За год произошло существенное снижение коэффициента автономности. Это объясняется получением крупных кредитов в банках в течение года. Вследствие этого незначительное увеличение собственного капитала за счет выпуска облигационного займа практически не заметно на фоне сильно возросшей задолженности.
2. Коэффициент финансовой зависимости – Кфз – характеризует зависимость предприятия от внешних займов: чем выше коэффициент, тем более рискованна ситуация и тем больше вероятность возникновения дефицита денежных средств. Желательно, чтобы коэффициент финансовой зависимости был меньше 100% (или 1, если расчет делается в долях единицы). Он находится по формуле (3.2):
Кфз = ЗК/СК*100%, (3.2)
где
ЗК – заемный капитал;
СК – собственный капитал.
Для нашей компании этот показатель составляет:
На начало года Кфз = 10 006 593/10 086 852*100% = 99,2%
На конец года Кфз = 19 580 050/10 633 740*100% = 184, 13%
Коэффициент финансовой зависимости сильно увеличился за год, это свидетельствует о том, что фирма находится в очень рискованном положении, может возникнуть большой дефицит денежных средств.
3. Коэффициент покрытия процентов – Кпп – показывает, сколько раз в течение анализируемого периода предприятие заработало средства для выплаты процентов, а также во сколько раз прибыль превосходит сумму расходов по обслуживанию долга. Снижение показателя свидетельствует о повышении финансового риска. Этот показатель характеризует степень защищенности кредиторов от невыплаты процентов за предоставленный кредит. Кпп рассчитывается по формуле (3.3)
Кпп = Пр/Рпр, (3.3)
где
Пр – прибыль до выплаты процентов и налогов на прибыль;
Рпр – расходы по выплате процентов.
Для ОАО «РМК»: Кпп = 11 322 167/1 510 324 = 7,5
4. Коэффициент обеспеченности собственными источниками финансирования описывает формула (3.4):
Кс = (СК-ВобА)/ОбА, (3.4)
где
СК – собственный капитал;
ВобА – внеоборотные активы;
ОбА – Оборотные активы.
Для ОАО «РМК» этот показатель на конец года составляет:
Кск = (10 633 740 – 29 805 294)/408 496 = 46, 93
Такой результат может быть объяснен опережающим ростом основных средств по сравнению с оборотными активами, особенно в условиях сократившейся дебиторской задолженности. Учитывая специфику деятельности компании (оказание информационных услуг), понятно, что основные средства имеют большой удельный вес в общей структуре актива. Так как в 2005 году был приобретен дорогостоящий сервер, это отразилось на приросте основных средств очень существенно.
5. Коэффициент финансирования (Кф) находится по формуле (3.5):
Кф = СК/(ДО+КО), (3.5)
где
СК – собственный капитал;
ДО – долгосрочные обязательства;
КО = краткосрочные обязательства.
Рекомендуемое его значение – больше 1.
В нашем случае на конец года: Кф = 10 633 740/(3 000 000+16 580 050) = 0,543
6. Коэффициент финансовой устойчивости (Кфу) определяется по формуле (3.6)
Кфу = (СК+ДП)/ВБ, (3.6)
где
СК - собственный капитал;
ДП – долгосрочные пассивы;
ВБ – валюта баланса.
Оптимальное значение для этого коэффициента 0,8-0,9, тревожное - менее 0,75.
Поскольку, для нашего предприятия он равен (10 633 740+3 000 000)/30 213 790 = 0,45, финансовая устойчивость очень невысокая. Состояние предприятия – тревожное.
7. Коэффициент абсолютной ликвидности (Кал) показывает, какая часть краткосрочных обязательств может быть погашена немедленно в случае необходимости. Нормальным считается диапазон 0,2-0,25. Он находится по формуле (3.7):
Кал = ДС/КО, (3.7)
где
ДС – денежные средства и краткосрочные ценные бумаги;
КО - краткосрочные обязательства.
В нашем случае он составляет: 425/16 580 050 = 0,00026.
Абсолютная ликвидность ОАО «РМК» чрезвычайно низка, и в случае необходимости краткосрочные обязательства не смогут быть погашены. Степень риска для кредиторов и для предприятия очень высока.
Оценка финансовой устойчивости сводится к расчету и сравнительному анализу структуры финансовых ресурсов и структуры активов предприятия. Показатели структуры капитал характеризуют степень защищенности, с одной стороны, интересов кредиторов и инвесторов, имеющих долгосрочные вложения в компанию, в с другой – самого предприятия от вмешательства извне. Они отражают способность предприятия создавать свои оборотные активы за счет устойчивых источников финансирования, а также способность предприятия погашать долгосрочную задолженность.
Анализ источников формирования запасов и затрат позволяет оценить финансовую ситуацию на предприятии в целом.
На основе произведенных расчетов можно сделать следующие выводы о финансовом состоянии ОАО «РМК»:
- предприятие имеет несбалансированную структуру как активов, так и пассивов;
- в активах существенно преобладают внеоборотные активы. Это ставит под угрозу платежеспособность предприятия, так как в случае необходимости оно не сможет оперативно погасить краткосрочную задолженность.
- в структуре пассивов преобладают краткосрочные обязательства. Это объясняется и получением краткосрочных кредитов, и наступлением срока платежа по облигационному займу, а также задолженностью по выплате дивидендов. В связи с этим предприятие находится в очень сильной зависимости от заемных средств. Это создает большой риск для собственников и инвесторов.
В целом, структура заемных средств создает высокий риск для предприятия. В целях решения этих проблем предприятию может быть предложен комплекс мер по совершенствованию использования источников финансирования, которые мы рассмотрим в следующем параграфе.
3.2. Совершенствование использования инструментов долгосрочного финансирования
Финансовые решения по структуре капитала - это выбор компромисса между риском и доходностью, поскольку:
- увеличение доли заемного капитала повышает колеблемость значений чистого денежного потока, т. е. повышает риск,
- более высокое значение доли заемного капитала обеспечивает большее значение доходности на собственный капитал.
Соединение в разных долях источников финансирования формирует финансовую структуру компании.
Использование акционерного и долгового капиталов в различных пропорциях создает капитальную структуру компании. (Иногда этим термином обозначается соотношение акционерного и долгосрочного долгового капитала.) Управление структурой капитала имеет цель минимизировать затраты по привлечению долгосрочных источников финансирования и тем самым обеспечить владельцам капитала максимальную рыночную оценку вложенных ими денежных средств.
Соотношение различных источников финансирования меняется в зависимости от степени развития корпорации. В начальный период предприниматели в основном используют акционерный капитал и внутреннее долговое финансирование. Управление структурой капитала имеет цель минимизировать затраты по привлечению долгосрочных источников финансирования и тем самым обеспечить владельцам капитала максимальную рыночную оценку вложенных ими денежных средств.
По мере развития бизнеса, появления репутации и кредитной истории корпорация начинает привлекать внешнее долговое финансирование. Для компании, уже разместившей свои акции на фондовых рынках, доступны различные способы как открытого, так и закрытого финансирования.
При определении капитальной структуры, т. е. при выборе соотношения акционерного и долгового капиталов, необходимо учитывать желания различных групп потенциальных инвесторов относительно:
- участия в прибылях. Долговой капитал не участвует в прибылях, а акционерный участвует;
- получения права контроля. Долг не дает права контроля над менеджментом. Акционеры получают его в обмен на последнее место при распределении активов компании в случае банкротства;
- получения фиксированных выплат. Долговые выплаты осуществляются строго в согласии с долговым контрактом. Выплаты акционерам зависят от прибылей корпорации;
- уплаты налогов на корпоративном уровне налогообложения. В большинстве стран процентные платежи, в отличие от прибылей, не облагаются налогами на корпоративном уровне;
- получения приоритета в случае банкротства или прекращения деятельности корпорации. Долг и привилегированные акции имеют приоритет при ликвидации корпорации.
Выбор оптимального сочетания обычных и привилегированных акций, а также внутреннего и внешнего долга в значительной мере зависит от действительных потребностей и переговорных позиций различных групп инвесторов. Следует учитывать также экономические последствия выбора различных вариантов капитальной структуры корпорации. [30, с.34]
Проблема выбора структуры капитала возникает по следующим причинам:
во-первых, стоимость различных элементов капитала различна, и, привлекая дешевый заемный капитал, владелец собственного капитала может значительно повысить его доходность (эта повышенная доходность является компенсацией за повышенный риск);
во-вторых, комбинируя элементы капитала, можно повысить рыночную оценку всего капитала корпорации. С точки зрения оценки стоимости капитала, принципиальное отличие собственного и заемного капитала заключается в неравных значениях стоимостей этих элементов капитала.
На первоначальном этапе формирования заемного капитала необходимо определиться с источниками и объемами привлечения финансовых ресурсов, затем производится оценка эффективности определенного источника привлечения ресурсов, оптимизация форм привлечения, оценка риска, связанного с формированием капитала. Основными объектами управления при формировании заемного капитала являются его стоимость (цена) и структура. Субъектная структура определяется в соответствии с внешними источниками финансирования деятельности предприятия, которые включают в себя различные формы займов и кредитов. В целом система управления формированием заемного капитала может быть представлена в виде схемы, представленной на Рис. 3.1.









Рис. 3.1. Система управления формированием заемного капитала
Процесс реализации управления формированием заемного капитала предприятия направлен на решение следующих задач:
- привлечение достаточного объема финансовых ресурсов, обеспечивающего необходимые темпы экономического роста предприятия;
- обеспечение условий максимальной доходности собственного капитала посредством минимизации его средневзвешенной цены, оптимизации соотношения собственных и заемных источников финансирования, рационализацией состава формируемого капитала по периоду его привлечения;
- постановка системы контроля над формированием заемного капитала предприятия, которая позволит предотвратить потерю финансовой устойчивости за счет привлечения внешних источников финансирования и права собственности первоначальных учредителей предприятия за счет поглощения сторонними инвесторами;
- создание финансовой гибкости предприятия путем обеспечения способности предприятия быстро формировать необходимый объем заемного капитала.
Стратегическая важность решений по структуре капитала связана с тем, что высокие затраты на капитал, возникающие как при недоиспользовании, так и при чрезмерном вливании кредитных ресурсов, создают препятствия для развития компании. Во-первых, ей предстоит двигаться по ее кривой жизненного цикла с более высокими требованиями к доходности вложенного капитала, быть гораздо более жесткой и избирательной в отборе инвестиций, поскольку не всякие привлекательные бизнес-идеи будут удовлетворять слишком высоким требованиям к доходности капитала. Во-вторых, поскольку у компании возникнут дополнительные ограничения на инвестиционные возможности, она не сможет быть достаточно гибкой и маневренной в конкуренции. Высокие затраты на капитал будут превращаться в тормоз для быстрого и, главное, эффективного реагирования на изменяющиеся тенденции развития рынков сбыта. В-третьих, если пропорция заемного и собственного капиталов не является оптимальной, усугубляется конфликт интересов профессионального менеджмента и собственников, или агентский конфликт. Он может проявляться в трансформации мотивации менеджмента, формировании эгоистичного стиля принятия инвестиционных решений, ведущего к реализации неэффективных проектов, а также особо рисковых проектов. Наконец, слишком высокая доля заемного капитала не может оставаться незамеченной приверженными ей контрагентами по бизнесу - клиентами и поставщиками, входящими в категорию так называемых заинтересованных лиц компании (stakeholders). Рациональное поведение таких контрагентов будет вести их к поиску других вариантов, а это, в свою очередь, послужит толчком к ухудшению взаимоотношений, условий договоров, сворачиванию объемов, падению выручки, сокращению потоков денежных средств.
Для большей наглядности особенностей структуры капитала ОАО «РМК» составим таблицу (См. Табл. 3.8).
Таблица 3.8.
Анализ финансового состояния ОАО «РМК» в 2005 г.
Финансовые показатели На начало 2005 г. На конец 2005 г. Изменения за отчетный период
1. Капитал и резервы 10 086 852 10 633 740 +546 888(5,4%)
2. Внеоборотные активы 18 534 753 29 805 294 +11 270 541(60,81%)
3. Долгосрочные кредиты и займы 9 488 959 3 000 000 -6 488 959 (-68,38%)
4. Наличие собственных оборотных средств (стр. 1 + стр. 3 – стр. 2) 1 041 058 -16 171 554 -17 212 612
(-1653%))
5. Краткосрочные кредиты и займы 517 634 16 580 050 16 062 416(3203%)
6. Общая величина основных источников формирования запасов и затрат (стр. 4 + стр. 5) 1 558 692 408 496 -1 150 196 (-74%)
7. Запасы 3 8 5(+170%)
8. Излишек (+) или недостаток (-) собственных оборотных средств (стр. 4 – стр. 7) 1 041 055 -16 171 562 -17 212 617(-1653%)
9. Излишек (+) или недостаток (-) общей величины основных источников формирования запасов и затрат (стр. 6 – стр. 7) 1 558 689 408 488 -1 150 201 (-74%)
Исходя из данных таблицы можно сделать вывод, что ОАО «РМК» имеет неудовлетворительную структуру баланса, т.е. такое состояние имущества и обязательств, когда за счет имущества не может быть обеспечено своевременное выполнение обязательств перед кредиторами в связи с недостаточной степенью ликвидности имущества должника.
В данном случае предприятию необходимо повысить ликвидность. Это можно сделать с помощью увеличения уставного капитала или привлечения долгосрочных займов. Привлечение долгосрочных кредитов выглядит более привлекательно в силу ряда причин:
1. Издержки по техническому обслуживанию и по привлечению обычно ниже (например, не требуется функция регистратора, услуги специалистов по размещению - андеррайтеров).
2. Доналоговая ставка процента по заемному капиталу ниже, чем требуемая доходность по акционерному капиталу. Это связано с более низким риском, так как в случае финансовых неудач или банкротства требования кредиторов будут удовлетворены в первую очередь.
3. Заемный капитал обычно предоставляется под гарантию или обеспечение реальными активами, которые гарантируют возврат средств. У ОАО «РМК» имеются дорогостоящие основные средства, которые смогут обеспечить крупный кредит.
4. Плата за заемный капитал (ежегодная величина) включается в себестоимость и уменьшает тем самым налогооблагаемую базу. Используя заемный капитал можно в будущем сэкономить на налоговых платежах. (Величина этой экономии носит название налогового щита.)
5. Заемный капитал не дает право его владельцам на управление корпорацией и не грозит руководству потерей рабочих мест. Дополнительная эмиссия акций несет потенциальную опасность скупки акций сторонним инвестором и изменения политики, в том числе смену руководства.
6. Получение кредита займет меньше времени, чем подготовка документов на выпуск акций.
Отрицательным моментом привлечения кредита является риск невыполнения обязательств, т. е. невозможности в случае неудач коммерческой деятельности расплачиваться по заемному капиталу (выплачивать проценты), что может вести к удорожанию заемного капитала или требованию ликвидации. Акционеры при наличии заемного капитала получают сверх коммерческого риска финансовый риск. Результатом этого является требование дополнительной компенсации за повышенный риск. Таким образом, заемный капитал привлекателен своей относительной дешевизной, но его привлечение ограничено ростом риска владельцев собственного капитала.
Другим отрицательным моментом привлечения заемного капитала является концентрация денежных средств к моменту погашения займа или ссуды. Так как срок возврата заемного капитала четко оговорен, то от руководства корпорации требуется разработка специальных схем погашения (образование накопительного фонда, привлечение нового займа и т. п.). С другой стороны, получение долгосрочного кредита сможет решить вопрос ликвидности в части погашения краткосрочных займов. В дальнейшем, возможна реструктуризация займов.
Существует также риск приобретения кредитором контроля над отдельными решениями компании. В ряде случаев в договоре банковской ссуды присутствует требование обязательной доли рефинансирования в чистой прибыли или образования накопительного фонда.
Еще одним способом решения проблемы недостаточной ликвидности может стать выпуск дополнительного облигационного займа. Он также позволит профинансировать краткосрочную задолженность, дав компании время восстановиться. Самым большим недостатком облигационного займа можно назвать длительность процедуры оформления, при этом присутствует и недостаток заимствований с помощью размещения акций – дополнительные расходы по привлечению специалистов по размещению.
Данные меры могут существенно улучшить состояние ОАО «РМК», однако необходимо быть достаточно уверенным в значительной прибыли в ближайшие годы, так как потребуется выплачивать проценты.
3.3. Выявление дополнительных источников финансирования в ОАО «РМК»
Рассмотренные выше способы повышения ликвидности – привычные для ОАО «РМК» долгосрочные источники формирования капитала. Поскольку компания имеет большую по объему кредиторскую задолженность со сроком погашения в течение ближайших 12 месяцев, краткосрочные источники финансирования, такие как вексель, не смогут решить проблему недостаточности ресурсов для предприятия в ближайшей перспективе.
ОАО «РМК» не использует такой современный инструмент долгосрочного финансирования, как лизинг. В условиях наличия значительных основных средств, во много раз превышающих оборотные активы, лизинг позволил бы значительно улучшить структуру баланса и следственно коэффициенты ликвидности и устойчивость.
Особенно эффективным может стать применение возвратного лизинга. При этом виде лизинга предприятие имущества продает имущество лизингодателю и одновременно заключает договор на пользование этим имуществом. То есть у предприятия появилась бы возможность получить значительные средства при продаже того же дорогостоящего сервера и одновременно продолжать им пользоваться. Как уже отмечалось ранее, этот вид лизинга особенно эффективен для предприятий со сложным финансовым положением, в каком находится ОАО «РМК». Этот вид лизинга не исключает также и возможности последующего выкупа имущества. Поскольку лизинговые договора являются обычно долгосрочными, появляется также возможность восстановить достаточный уровень ликвидности в течение ближайших лет и выкупить сервер обратно. При использовании лизинговой схемы предприятие помимо рассрочки платежа за основное средство также в некотором роде страхуется от риска морального устаревания, что особенно актуально для ОАО «РМК» в силу того, что основной продукцией является производство нематериальных услуг.
За прошедший финансовый год с 1 января по 31 декабря 2005 года ОАО «РМК» было приобретено дорогостоящее оборудование – сервер для накопления и хранения информации. Рассмотрим схему приобретения данного основного средства с использованием лизинга. Учитывая, что покупаемое оборудование в значительной степени подвержено моральному устареванию, наиболее вероятным представляется договор финансового лизинга. Рассмотрим несколько вариантов приобретения основного средства с использованием этого финансового инструмента.
1. Допустим, что заключается договор финансового лизинга с полной амортизацией.
Согласно «Методическим рекомендациям по расчету лизинговых платежей» [7] расчет общей суммы лизинговых платежей осуществляется по формуле (3.8):
ЛП = АО + ПК + КВ + ДУ + НДС, (3.8)
где
ЛП – общая сумма лизинговых платежей;
АО – величина амортизационных отчислений, причитающихся лизингодателю в текущем году;
ПК – плата за используемые кредитные ресурсы лизингодателем на приобретение имущества – объекта договора лизинга;
КВ – комиссионное вознаграждение лизингодателю за предоставление имущества по договору лизинга;
ДУ – плата лизингодателю за дополнительные услуги лизингополучателю, предусмотренные договором лизинга;
НДС – налог на добавленную стоимость, уплачиваемый лизингополучателем по услугам лизингодателя.
Предположим, следующие условия договора:
Стоимость имущества – предмета договора – 5 300 000 тыс. руб.;
Срок договора – 10 лет;
Норма амортизационных отчислений на полное восстановление – 10%;
Процентная ставка по кредиту, использованному лизингодателем на приобретение имущества - 40 % годовых;
Величина использованных кредитных ресурсов – 5 300 000 тыс. руб.;
Процент комиссионного вознаграждения – 10% годовых;
Дополнительные услуги лизингодателя:
Консалтинговые услуги – 66 250 тыс. руб.;
Обучение персонала – 132 500 тыс. руб.;
Ставка налога на добавленную стоимость - 18%.
Лизинговые взносы осуществляются ежегодно равными долями, начиная с 1-го года.
1) Расчет среднегодовой стоимости имущества представлен в Таблице 3.9.
Таблица 3.9.
Среднегодовая стоимость имущества, тыс. руб.
Стоимость имущества на начало года Сумма амортизационных отчислений Стоимость имущества на конец года Среднегодовая стоимость имущества
1 год 5 300 000 530 000 4 770 000 5 035 000
2 год 4 770 000 530 000 4 240 000 4 505 000
3 год 4 240 000 530 000 3 710 000 3 975 000
4 год 3 710 000 530 000 3 180 000 3 445 000
5 год 3 180 000 530 000 2 650 000 2 915 000
6 год 2 650 000 530 000 2 120 000 2 385 000
7 год 2 120 000 530 000 1 590 000 1 855 000
8 год 1 590 000 530 000 1 060 000 1 325 000
9 год 1 060 000 530 000 530 000 795 000
10 год 530 000 530 000 0 265 000
2) Расчет суммы лизинговых платежей:
1-й год
АО = 5 300 000 * 0,1 = 530 000 тыс. руб.;
ПК = 5 035 000 * 0,4 = 2 014 000 тыс. руб.;
КВ = 5 035 000 * 0,1 = 503 500 тыс. руб.;
ДУ = (66 250 + 132 500) / 10 = 19 875 тыс. руб.;
НДС = (530 000 + 2 014 000 + 503 500 + 19 875) * 0,18 = 552 127,5 тыс. руб.
ЛП = 530 000 + 2 014 000 + 503 500 + 19 875+ 552 127,5 = 3 619 503 тыс. руб.
В такой же последовательности выполнены расчеты за 2-10 годы. Результаты расчетов сведены в Таблице 3.10.
Таблица 3.10.
Размеры лизинговых платежей по годам, тыс. руб.
Годы АО ПК КВ ДУ НДС ЛП
1 530 000 2 014 000 503 500 19 875 552 128 3 619 503
2 530 000 1 802 000 450 500 19 875 504 428 3 306 803
3 530 000 1 590 000 397 500 19 875 456 728 2 994 103
4 530 000 1 378 000 344 500 19 875 409 028 2 681 403
5 530 000 1 166 000 291 500 19 875 361 328 2 368 703
6 530 000 954 000 238 500 19 875 313 628 2 056 003
7 530 000 742 000 185 500 19 875 265 928 1 743 303
8 530 000 530 000 132 500 19 875 218 228 1 430 603
9 530 000 318 000 79 500 19 875 170 528 1 117 903
10 530 000 106 000 26 500 19 875 122 828 805 203
Всего 5 300 000 10 600 000 2 650 000 198 750 3 374 775 22 123 525
в % 23,96% 47,91% 11,98% 0,90% 15,25% 100,00%
Общая сумма лизинговых платежей составит 22 123 525 тыс. руб. Размер ежегодных лизинговых взносов составит: 22 123 525 / 10 = 2 212 353 тыс. руб.
2. Предположим, что заключается договор финансового лизинга, предоставляющий лизингополучателю право выкупа имущества - предмета договора по остаточной стоимости по истечении срока договора.
Предположим следующие условия договора:
Стоимость имущества – предмета договора – 5 300 000 тыс. руб.;
Срок договора – 6 лет;
Норма амортизационных отчислений на полное восстановление – 10%;
Процентная ставка по кредиту, использованному лизингодателем на приобретение имущества - 20 % годовых;
Процент комиссионного вознаграждения – 12% годовых;
Дополнительные услуги лизингодателя, всего – 86 952 тыс. руб.
Ставка налога на добавленную стоимость - 18%.
Лизингополучатель имеет право выкупить имущество по истечении срока договора по остаточной стоимости. Лизинговые взносы осуществляются ежегодно равными долями, начиная с 1-го года.
1) Расчет среднегодовой стоимости имущества представлен в Таблице 3.11.
Таблица 3.11.
Среднегодовая стоимость имущества, тыс. руб.
Стоимость имущества на начало года Сумма амортизационных отчислений Стоимость имущества на конец года Среднегодовая стоимость имущества
1 год 5 300 000 530 000 4 770 000 5 035 000
2 год 4 770 000 530 000 4 240 000 4 505 000
3 год 4 240 000 530 000 3 710 000 3 975 000
4 год 3 710 000 530 000 3 180 000 3 445 000
5 год 3 180 000 530 000 2 650 000 2 915 000
6 год 2 650 000 530 000 2 120 000 2 385 000
2) Расчет общего размера лизинговых платежей осуществляется в той же последовательности, что и в предыдущем варианте. Результаты расчета сведены в таблице 3.12.
Таблица 3.12.
Размеры лизинговых платежей по годам, тыс. руб.
Годы АО ПК КВ ДУ НДС ЛП
1 530 000 1 007 000 604 200 14 492 388 025 2 543 717
2 530 000 901 000 540 600 14 492 357 497 2 343 589
3 530 000 795 000 477 000 14 492 326 969 2 143 461
4 530 000 689 000 413 400 14 492 296 441 1 943 333
5 530 000 583 000 349 800 14 492 265 913 1 743 205
6 530 000 477 000 286 200 14 492 235 385 1 543 077
Всего 3 180 000 4 452 000 2 671 200 86 952 1 870 227 12 260 379
в % 25,94% 36,31% 21,79% 0,71% 15,25% 100,00%
Общая сумма лизинговых платежей составит 12 260 379 тыс. руб. Размер лизинговых взносов: 12 260 379 / 6 = 2 043 396,6 тыс. руб. Основное средство можно выкупить по истечении срока лизингового договора по остаточной стоимости:
ОС = 5 300 000 – 6 * 530 000 = 2 120 000 тыс. руб.
3. Заключается договор финансового лизинга с уплатой аванса при заключении договора и применении механизма ускоренной амортизации.
Предположим следующие условия договора:
Стоимость имущества – предмета договора – 5 300 000 тыс. руб.;
Срок договора – 5 лет;
Норма амортизационных отчислений на полное восстановление – 10%;
Применяется механизм ускоренной амортизации с коэффициентом 2;
Лизингодатель получил кредит в сумме 5 300 000 тыс. руб. под 20% годовых
Процент комиссионного вознаграждения лизингодателю – 10% годовых;
Дополнительные услуги лизингодателя, предусмотренные договором лизинга, всего – 265 000 тыс. руб.
Ставка налога на добавленную стоимость - 18%.
Лизингополучатель при заключении договора уплачивает лизингодателю аванс в сумме 2 650 000 тыс. руб. Лизинговые взносы осуществляются ежегодно равными долями, начиная с 1-го года.
1) Расчет среднегодовой стоимости имущества представлен в Таблице 3.13.
Таблица 3.13.
Среднегодовая стоимость имущества, тыс. руб.
Стоимость имущества на начало года Сумма амортизационных отчислений Стоимость имущества на конец года Среднегодовая стоимость имущества
1 год 5 300 000 1 060 000 4 240 000 4 770 000
2 год 4 240 000 1 060 000 3 180 000 3 710 000
3 год 3 180 000 1 060 000 2 120 000 2 650 000
4 год 2 120 000 1 060 000 1 060 000 1 590 000
5 год 1 060 000 1 060 000 0 530 000
2) Расчет общего размера лизинговых платежей осуществляется в той же последовательности, что и в предыдущих примерах. Результаты расчета сведены в таблицу 3.14.
Таблица 3.14.
Размеры лизинговых платежей по годам, тыс. руб.
Годы АО ПК КВ ДУ НДС ЛП
1 1 060 000 954 000 477 000 53 000 457 920 3 001 920
2 1 060 000 742 000 371 000 53 000 400 680 2 626 680
3 1 060 000 530 000 265 000 53 000 343 440 2 251 440
4 1 060 000 318 000 159 000 53 000 286 200 1 876 200
5 1 060 000 106 000 53 000 53 000 228 960 1 500 960
Всего 5 300 000 2 650 000 1 325 000 265 000 1 717 200 11 257 200
в % 47,08% 23,54% 11,77% 2,35% 15,25% 100,00%
Общий размер лизингового платежа составит 11 257 200 тыс. руб.
Общий размер лизингового платежа за вычетом аванса составит:
11 257 200 – 2 650 000 = 8 607 200 тыс. руб.
Ежегодный лизинговый взнос составит: 8 607 200 / 5 = 1 721 440 тыс. руб.
Приведенные расчеты с использованием различных типов и условий лизинговых договоров подтверждают гибкость этого инструмента долгосрочного финансирования. Используя различные схемы, компания может выбрать оптимальный для себя вид лизингового договора. В случае наших расчетов разница сумм ежегодных лизинговых взносов достигает 23% процентов при сравнении 1 и 3 вариантов.
Каждый из рассмотренных вариантов обладает как преимуществами, так и недостатками. Например, в последнем случае договором лизинга предусматривается выплата аванса в размере 50% от стоимости основного средства, зато сумма выплачиваемых ежегодных лизинговых платежей значительно меньше, чем в предыдущих примерах. В первых двух примерах не требуется выплата аванса, таким образом, расходы на приобретение оборудования распределены более равномерно.
Использование лизинга даже при условии выплаты аванса значительно уменьшает сумму средств, необходимых для ввода оборудования в эксплуатацию. Приобретение актива за собственные средства изъяло бы у предприятия значительную сумму, что при сложившейся ситуации могло бы существенно ухудшить финансовое состояние ОАО «РМК». Получение кредита потребовало бы залога. Поскольку стоимость залога обычно составляет 50-60% рыночной стоимости заложенного актива, то для приобретения необходимого основного средства потребовался бы залог около 9 000 000 тыс. руб. В случае с использованием лизинговой схемы с условием аванса, компания сможет получить оборудование за 82% его стоимости, а в случае без выплаты аванса - за 40%. Очевидно, что наиболее выгодным будет заключение договоров с условиями, рассмотренными в первых двух примерах. Высвободившиеся средства могут быть использованы для уменьшения краткосрочной задолженности – их сумма позволит сократить задолженность почти на 13%. Коэффициент абсолютной ликвидности в таком случае составит около 19%, что позволит считать предприятие устойчивым.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ
В условиях жесткой конкуренции наибольшую актуальность приобретает задача эффективного и быстрого привлечения финансовых ресурсов для дальнейшего развития производственной и инвестиционной деятельности предприятия. Таким образом, перед предприятием встает вопрос эффективного привлечения денежных средств на срок до 10 лет и более. Источниками долгосрочных финансовых ресурсов могут собственных средства (прибыльные денежные потоки от своей деятельности и акционерный капитал) и внешние средства.
Собственные возможности зачастую оказываются недостаточными для решения таких стратегических задач, как развитие и модернизация производства, расширение рынков сбыта, совершенствование информационных технологий на предприятии, а также других мероприятий, направленных на получение прибыли в долгосрочной перспективе. Только очень немногие предприятия могут финансировать свою деятельность исключительно за счет собственных средств. На практике как мелкие и средние, так и крупные компании чаще обращаются к внешним источникам. Мелкие и средние предприятия просто не в состоянии покрыть крупные стратегические расходы самостоятельно, и потому внешние ресурсы для них – единственная возможность для расширения бизнеса. В случае крупных устойчивых компаний использование ими внешних ресурсов объясняется меньшей стоимостью привлеченных средств по сравнению с финансированием исключительно за счет собственных средств. Кроме того, существует еще один фактор, обеспечивающий в некоторой степени эффективность привлечения внешних ресурсов: поскольку данные источники предполагают плату за их использование (процент за кредит, дивиденды и т. д.), которая может быть очень значительной и составлять 50 и более процентов от суммы заимствования., использование привлеченных средств сопровождается изъятием из оборота и собственных ресурсов предприятия (в соответствии с формулой: «берешь чужие – отдаешь свои»). Именно поэтому использование этих источников стимулирует максимальную эффективность их применения, которая должна обеспечить экономическую обоснованность данного стратегического решения с учетом выплаты долговых обязательств.
В представленной работе были рассмотрены основные источники финансовых ресурсов, привлекаемых предприятием для финансирования своей деятельности в долгосрочной перспективе. Были выявлены также особенности использования долгосрочных источников финансирования российскими и зарубежными компаниями.
В настоящее время российские предприятия в значительной мере полагаются на собственные ресурсы: в 2005 году более 47% финансирования основного капитала производилось за счет собственных средств. Тем не менее, для российского реального сектора не характерно использование исключительно собственных ресурсов, лишь единицам преуспевающих фирм (в нефтяной, газовой промышленности, в отраслях связи и некоторых других) удается осуществлять самофинансирование инвестиционных проектов. Государственные инвестиции представляют собой источник дешевых финансовых средств. В 2005 году их объем в финансировании основного капитала предприятий увеличился до 19%. Однако не каждое предприятие имеет доступ к этому ресурсу. Использование банковских кредитов ограничивается нежеланием банков предоставлять ссуды на длительные сроки, а также монополизированностью этого источника – на Сбербанк России приходится более 40% совокупного объема привлеченных вкладов и около 30% совокупного объема выданных кредитов. Такие условия не способствуют развитию конкурентных условий в сфере предоставления займов.
Рынок российского корпоративного долга в настоящее время динамично растет. Положительная динамика обеспечивается в основном благодаря предприятиям нефтегазового комплекса, машиностроения, цветной металлургии и телекоммуникационных компаний – на их долю приходится более 52% рынка корпоративных облигаций. Принимая во внимание то, что иностранные инвесторы предъявляют высокие требования к надежности и гарантированности своих вложений, для многих российских предприятий реального сектора все еще сохраняются барьеры для входа не международные финансовые рынки, связанные с необходимостью получения кредитного рейтинга. В то же время на фоне благоприятной внешнеэкономической конъюнктуры и структурных изменений, национальная экономика все больше и больше притягивает внимание потенциальных инвесторов. Одной из важнейших тенденций в развитии облигационного рынка российских эмитентов является перераспределение объемов эмиссий в пользу внешнего сектора - рынка еврооблигаций. Если в 2004-2005 гг. средний размер эмиссии еврооблигаций достигал 300 млн. долл., то для внутреннего рынка показатель составил всего 65 млн. долл. Все же, несмотря на бурное развитие, российский рынок корпоративных облигаций по объемам намного уступает другим странам Европы.
Акции российских компаний, как и облигации, привлекают все большее внимание зарубежных инвесторов. Тем не менее, комбинация законодательства по ценным бумагам и рыночных сил не всегда дает российским предприятиям возможность получать деньги путем прямой эмиссии акций на большинстве иностранных рынков, поэтому некоторые российские компании прибегают к выпуску депозитарных расписок.
Лизинг в России развивается также весьма динамично, хотя и является сравнительно молодым источником финансирования. В настоящее время в условиях развития российского рынка долгосрочного кредитования, лизинг может рассматриваться в качестве эффективного источника привлечения ресурсов.
В целом, российский рынок инструментов долгосрочного финансирования уступает по многим параметрам развитым странам, однако наметившиеся положительные тенденции в экономии России способствуют укреплению доверия международного сообщества к российским компаниям, что, в свою очередь, должно повлиять на их возможности привлечения долгосрочных средств.
Центральное место в работе было отведено исследованию основных источников долгосрочного финансирования. Были охарактеризованы основные виды каждого из них, включая их классификацию. Особое внимание было уделено оценке целесообразности использования того или иного источника предприятием, а также их преимущества и недостатки по сравнению друг с другом.
Использование компанией в качестве ресурса долгосрочного финансирования долевых источников (акций) дает ей возможность привлечения средств практически на безвозвратной основе. Однако этот способ финансирования имеет большие недостатки, а именно: существенные затраты на размещение ценных бумаг, длительность процесса размещения, а также риск потери контроля над компанией. Следует также учесть, что этот способ доступен только компаниям, имеющим соответствующую организационно-правовую структуру.
Привлечение средств за счет выпуска долговых ценных бумаг - облигаций - лишено существенного недостатка, свойственного акциям: для эмитента не существует угрозы потери контроля над компанией. Кроме того, многообразие видов облигаций, а также возможность самостоятельно определять такие параметры, как срок обращения, процентная ставка, условия погашения, дают также ряд преимуществ. Главный недостаток обусловлен природой этого инструмента - это необходимость нести расходы на выпуск и размещение облигационного займа. Объем средств, которые возможно привлечь за счет данного источника, законодательно ограничен. Тем не менее, этот источник долгосрочного финансирования может обеспечить российской компании привлечение от 30 до 300 млн. долл., как и в случае с размещением акций.
Использование банковского кредита – один из наиболее простых способов финансирования предприятия. Если для крупных и средних компаний выпуск ценных бумаг представляется реальным источником, то для небольших предприятий он вряд ли может реально рассматриваться. Банковский кредит может быть получен в достаточно короткие сроки по сравнению с доходом от эмиссии, что делает его также привлекательным и для крупных компаний. Если при выпуске ценных бумаг предприятию придется раскрыть информацию о своей деятельности публично, то при получении кредита она будет раскрыта только перед банком. Сложности в использовании этого источника заключаются в необходимости обеспечения под кредит, которое в иных случаях может достигать 50-60% от стоимости заложенного имущества, а также необходимости иметь хорошую кредитную историю, причем в каждом банке её придется создавать «с нуля». Кроме того, банки ставят одним из условий предоставления ссуд наличие значительных оборотов по счетам, что делает предприятие зависимым от конкретного банка.
Использование механизма лизинга является важным источником средне- и долгосрочного финансирования предприятий. Он позволяет предприятию избежать риска морального и физического устаревания оборудования, вводить и использовать новые основные средства без необходимости немедленной 100%-ной оплаты их стоимости, снижает налогооблагаемую прибыль, а также обладает рядом других преимуществ. В случае приобретения оборудования по договору лизинга компания может начать его эксплуатацию при взносе от 40% от рыночной стоимости основного средства. Недостатками лизинга являются: превышение лизинговых платежей над ценой покупки или банковского кредита до 3 раз, что требует основательной работы для оценки целесообразности его использования; а также невозможность использования полученного по лизингу оборудования в качестве залога для получения кредита. В целом, положительных моментов, присущих этому инструменту долгосрочного финансирования намного больше, чем отрицательных. Лизинг является удобным решением проблемы приобретения основных средств, которое экономически эффективно для всех участников лизинговой сделки. Это имеет особое значение для обеспечения финансирования малых и средних, а также открывающихся предприятий, которым принадлежит ключевая роль в обеспечении внедрения новых технологий и конкуренции в экономике наряду с созданием новых рабочих мест.
Для дальнейшего исследования автору представляется интересной разработка вопросов использования источников долгосрочного финансирования российскими предприятиями, а также, в частности, использование механизма лизинга для повышения эффективности деятельности компаний в России.

СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
1. Гражданский кодекс РФ. М., 1995 Ч 1; 1996 Ч 2.
2. Налоговый кодекс РФ. М. 2000 Ч 1; 2001 Ч 2.
3. Федеральный закон от 16.07.1998 г. №102-ФЗ «Об ипотеке (залоге недвижимости)»
4. Федеральный закон от 26.12.1995 г. №208-ФЗ «Об акционерных обществах»
5. Федеральный закон от 22.04.1996 г. №39-ФЗ «О рынке ценных бумаг»
6. Федеральный закон от 29.10.1998 г. №164-ФЗ «О финансовой аренде (Лизинге)»
7. Методические рекомендации по расчету лизинговых платежей (утв. Минэкономики РФ 16.04.1996)
8. Конвенция УНИДРУА «О международном финансовом лизинге» от 28.05.1988 г.
9. Асаул А.Н. Организация предпринимательской деятельности Ид-во: Питер, 2005, 368 с.
10. Лялин С.В. Корпоративные облигации: мировой опыт и российские перспективы. – М.: ООО «ДЭКС-ПРЕСС», 2002. 336 с.
11. Гарнер Д., Оуэн Р., Конвей Р. Привлечение капитала. Пособие «Ernst&Young» - Джон Уайтли энд санз, М. 1995. 464 с.
12. Ли Ч., Финнерти Дж. Финансы корпораций: теория, методы и практика: Пер. с англ. М.: Инфра-М, 2000, 686 с.
13. Корпоративные облигации: Структура и анализ/ Ричард С. Уилсон, Фрэнк Дж. Фабоцци; Пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2005. 445с.
14. Инвестиции Уильям Ф. Шарп, Гордон Дж.Александер, Джеффри В. Бэйли - М: Инфра-М, 1999. 1027 с.
15. Быкова Е.В. Финансовый менеджмент: Учебное пособие / Под ред. В.А. Слепова. – М.: Изд-во Рос. экон. акад., 2000. 192 с.
16. Ковалев В.В., Ковалев Вит. В. Финансы предприятий: Учеб. –. М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2003. 352 с.
17. Литовских А.М., Шевченко И.К. Финансы, денежное обращение и кредит Учебное пособие. Таганрог: Изд-во ТРТУ, 2003. 135 с.
18. Сергеев И.В., Веретенникова И.И., Яновский В.В. Организация и финансирование инвестиций: Учебное пособие – М.: «Финансы и статистика», 2002. 400 с.
19. Слепов В.А., Лисицына Е.В. Финансовый менеджмент для бакалавров экономики: Учебное пособие. – М.: ИД ФБК-ПРЕСС, 2005. 272 с.
20. Современный экономический словарь Райзберг Б.А., Лозовский Л.Ш., Стародубцева Е.Б. М.:Инфра-М,2002. 480 с.
21. Финансово-кредитный энциклопедический словарь/Колл. Авторов; Под общ. ред. А.Г.Грязновой. – М.: Финансы и статистика, 2002. - 1168 с., с. 1037.
22. Финансовый менеджмент: теория и практика: Учебник / Под. ред. Е.С. Стояновой. – М.: Изд-во «Перспектива», 2003. 656 с.
23. Акодис И.А., Панченко Ю.А. Корпоративные облигации – перспективный источник инвестиционного капитала// Финансы. 2004. №7. С.14-17.
24. Булгаков А. Рыночные долговые инструменты ОАО «Газпром»// Рынок ценных бумаг. 2005. №19. С. 46-47.
25. Валитов Ш.М., Кириченко Е.Г. Лизинг как инструмент расширения возможностей реального сектора экономики// Финансы и кредит. 2005. №14. С. 47-54.
26. Власова М.А. Причины и пути преодоления инвестиционного кризиса в реальном секторе российской экономики// Финансы и кредит. 2005. №36. С.57-62.
27. Иванов А.П. Банковский кредит как форма инвестирования предприятий// Финансы. 2005. №4. С.61-65.
28. Иванов А.В. Обоснование эффективности фондового рынка как оптимального источника привлечения финансовых ресурсов// Финансы и кредит. 2005. №12. С. 23-27.
29. Ивашковская И. От финансового рычага к оптимизации структуры капитала компании// Управление компанией. 2004. №11. С. 18-22.
30. Ивашковская И., Куприянов А. Структура капитала: резервы создания стоимости для собственников компании// Управление компанией. 2005. №2. С. 34-38.
31. Лукашов А.В. Процесс приобретения капитала: первичное публичное размещение акций компании (IPO)// Управление корпоративными финансами. 2004. №4. С. 21-41.
32. Лукашов А.В. Эмпирические корпоративные финансы и капитальная структура компании// Управление корпоративными финансами. 2004. №3. С.28-45.
33. Маковецкий М.Ю. Использование финансовых инструментов рынка ценных бумаг в инвестиционном процессе// Финансы и кредит. 2005. №31. С.19-37.
34. Маковецкий М.Ю. Использование финансовых инструментов рынка ценных бумаг в инвестиционном процессе// Финансы и кредит. 2005. №32. С. 14-24.
35. Маковецкий М.Ю. Использование финансовых инструментов рынка ценных бумаг в инвестиционном процессе// Финансы и кредит. 2005. №33. С. 53-63.
36. Петров В. Преимущества IPO перед прочими источниками инвестиций// Рынок ценных бумаг. 2005. №15. С. 52-53.
37. Потемкин А. Роль банковской системы и фондового рынка в финансировании реального сектора// Рынок ценных бумаг. 2005. №14. С. 16-20.
38. Потемкин А. Рынок корпоративных облигаций в России// Рынок ценных бумаг 2005. №8. С8-15.
39. Станкевич А.С. Обзор вариантов долгосрочного финансирования предприятий// Финансы и кредит. 2006. №6. С. 37-41.
40. Тихонов А.Н. Анализ инвестиционной ситуации, складывающейся в рамках российской экономики в условиях привлечения прямых зарубежных инвестиций// Финансы и кредит. 2005. №23. С. 58-63.
41. Ульянова Д. IPO: Вопросы, не нашедшие отражения в законодательстве// Рынок ценных бумаг. 2005. №15. С. 49-51.
42. Brealy R.A., Myers St.C., Marcus A.J. Fundamentals of Corporate Finance. – N.Y.: McGRAW-HILL, INC, 1995. 655 p.
43. http://www.aup.ru
44. http://www.cfin.ru
45. http://dis.ru (14)
46. .http://www.dist-cons.ru/modules/finm
47. http://www.fd.ru
48. http://www.finansy.ru
49. http://www.GAAP.ru
50. www.gks.ru
51. http://koshechkin.narod.ru/fin/fincontent.htm
52. http://www.smartcat.ru/p_plant/books

ПРИЛОЖЕНИЯ




Данные о файле

Размер 130.81 KB
Скачиваний 124

Скачать



* Все работы проверены антивирусом и отсортированы. Если работа плохо отображается на сайте, скачивайте архив. Требуется WinZip, WinRar