ГлавнаяКаталог работФинансы и кредит → Методы оценки инвестиционных проектов
5ка.РФ

Не забывайте помогать другим, кто возможно помог Вам! Это просто, достаточно добавить одну из своих работ на сайт!


Список категорий Поиск по работам Добавить работу
Подробности закачки

Методы оценки инвестиционных проектов

МИНИСТЕРСТВО ОБРАЗОВАНИЯ И НАУКИ РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ

Финансовый факультет
Кафедра финансов и цен

Специальность: «Финансы и кредит»
Специализация: «Финансовый менеджмент»

ДИПЛОМНАЯ РАБОТА

Тема: Методы оценки инвестиционных проектов



Москва 2006 г.


АННОТАЦИЯ К ДИПЛОМНОЙ РАБОТЕ

ТЕМА «Методы оценки инвестиционных проектов».
Целью настоящей дипломной работы является изучение и анализ существующих методов оценки инвестиционных проектов, результаты которых обеспечивают инвесторов и других участников проектов необходимой информацией для принятия решения об инвестировании.
Предметом исследования является инвестиционный процесс, объектом исследования - методы оценки инвестиционных проектов, в том числе на примере оценки проекта строительства здания компанией «Панорама».
Структура работы определена ее целями и задачами.
Первая глава раскрывает понятия и содержание инвестиций, инвестиционного проекта и бизнес-плана, в ней рассмотрена классификация инвестиций и инвестиционного проекта, а также особенности разработки бизнес-плана.
Bo второй главе рассматриваются и анализируются методы оценки инвестиционных проектов.
Третья глава состоит из описания и анализа реального инвестиционного проекта на примере строительства и эксплуатации здания.


СОДЕРЖАНИЕ


стр.
ВВЕДЕНИЕ 3
ГЛАВА I. ИНВЕСТИЦИИ И ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ПРОЕКТЫ. БИЗНЕС-ПЛАН ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА 7
1.1. Инвестиционный климат 7
1.2. Инвестиции, инвестиционная деятельность и инвестиционный проект 19
1.3. Бизнес-план инвестиционного проекта: содержание, цели и порядок разработки 31
ГЛАВА II. КРИТЕРИИ ОТБОРА И МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ 38
2.1. Выбор критериев оценки инвестиционных проектов 38
2.2. Общая схема оценки инвестиционных проектов 42
2.3. Методы оценки инвестиционных проектов и их анализ 50
ГЛАВА III. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА (НА ПРИМЕРЕ ПРОЕКТА СТРОИТЕЛЬСТВА И ЭКСПЛУАТАЦИИ ЗДАНИЯ) 65
3.1. Описание проекта 65
3.2. Оценка проекта 71
ЗАКЛЮЧЕНИЕ 75
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ 81
ПРИЛОЖЕНИЯ 85



ВВЕДЕНИЕ

Все предприятия в той или иной степени связаны с инвестиционной деятельностью. Любая фирма в результате своего функционирования сталкивается с необходимостью вложения средств в свое развитие.
В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много. Реализация целей инвестирования предполагает формирование инвестиционных проектов, которые обеспечивают инвесторов и других участников проектов необходимой информацией для принятия решения об инвестировании.
Реальное инвестирование различных проектов имеет особое значение. Без них немыслимы обновление и расширенное воспроизводство основных производственных фондов, изготовление конкурентоспособной продукции, а, следовательно, решение множества социально-экономических проблем развития страны, таких как преодоление массовой бедности, безработицы, создание гибкой системы социального обеспечения и защиты, доступность и качество здравоохранения и образования, а также формирование в России социально ориентированной конкурентоспособной рыночной экономики, обеспечение реального и быстрого экономического роста, достижение высокого уровня благосостояния граждан России.
Вместе с тем любое предприятие имеет, как правило, ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому, необходимо выбирать оптимальный инвестиционный проект.
Центральное место в процессе обоснования и выбора возмож¬ных вариантов вложения средств в операции с реальными активами за¬нимает финансово-экономическая оценка инвестиционных проектов. При всех прочих благоприятных характеристиках проекта он никогда не будет принят к реализации, если не обеспечит:
• возмещение вложенных средств за счет доходов от реализации товаров или услуг;
• получение прибыли, обеспечивающей рентабельность инвести¬ций не ниже желательного для инвестора уровня;
• окупаемость инвестиций в пределах срока, приемлемого для инвестора.
Определение реальности достижения именно таких результатов инвестиционных операций и является ключевой задачей оценки фи¬нансово-экономических параметров любого проекта вложения средств в реальные активы.
Проведение финансово-экономической оценки инвестиционных проектов всегда является достаточно сложной за¬дачей, что обусловлено целым рядом факторов:
• во-первых, инвестиционные расходы могут осуществляться либо разово, либо неоднократно на протяжении достаточно длительного периода времени (порой до нескольких лет);
• во-вторых, длителен и процесс получения результатов от реализации инвестиционных проектов (во всяком случае, по определению, он превышает один год);
• в-третьих, осуществление длительных операций приводит к росту неопределенности при оценке всех аспектов инвестиций.
Именно наличие этих факторов породило необходимость создания специальных методов оценки инвестиционных проектов, позволяю¬щих принимать достаточно обоснованные решения с минимально возможным уровнем погрешности.
Таким образом, значение и правильное использование методов оценки инвестиционных проектов приобретают особенно важное значение. В связи с этим и была выбрана такая актуальная тема как «Методы оценки инвестиционных проектов».
Учитывая актуальность инвестирования, целью настоящей дипломной работы является изучение и анализ существующих методов оценки инвестиционных проектов, результаты которых обеспечивают инвесторов и других участников проектов необходимой информацией для принятия решения об инвестировании.
Для достижения поставленной цели были сформулированы следующие задачи:
 дать общее представление об инвестиционном климате в условиях современного состояния отечественной экономики;
 рассмотреть теоретические основы процесса инвестирования;
 рассмотреть бизнес-план как порядок действий по осуществлению инвестиционного проекта;
 рассмотреть и проанализировать различные методы оценки инвестиционных проектов;
 рассчитать экономическую эффективность реального инвестиционного проекта.
Предметом исследования является инвестиционный процесс, объектом исследования - методы оценки инвестиционных проектов, в том числе на примере оценки проекта строительства здания компанией «Панорама».
Необходимо отметить, что тема оценки инвестиционного проекта рассматривается в работах таких отечественных и зарубежных экономистов, как, Ван Хорн Дж. К., Волков И.М. и Грачева М.В., Деева А.И., Н.В. Киселева, Катасонов В.Ю., Колтынюк Б.А., Липсиц И. В. и Коссов В. В., Орлова Е.Р., Скляренко В.К. и Прудников В.М. и др.
«Методические рекомендации оценки эффективности инвестиционных проектов» и учебное пособие «Инвестиционная деятельность» Н.В. Киселевой, Т.В. Боровиковой и Г.В. Захаровой были взяты за основу при рассмотрении методов оценки инвестиционных проектов. Литературной базой дипломного исследования явились учебники и монографии по исследуемой теме, а также периодические публикации в журнале «Эксперт» и газете «Ведомости». Были использованы материалы с официального интернет-сайта Росстата и интернет-сайта «Инвестиционные возможности России».
Дипломная работа состоит из введения, трех глав и заключения. Первая глава раскрывает понятия и содержание инвестиций, инвестиционного проекта и бизнес-плана, в ней рассмотрена классификация инвестиций и инвестиционного проекта, а также особенности разработки бизнес-плана. Bo второй главе рассматриваются и анализируются методы оценки инвестиционных проектов. Третья глава состоит из описания и анализа реального инвестиционного проекта.


ГЛАВА I. ИНВЕСТИЦИИ И ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ПРОЕКТЫ. БИЗНЕС-ПЛАН ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА

1.1. Инвестиционный климат

С начала 1990-х годов на всех международных или отечествен¬ных встречах по вопросам инвестиций обсуждаются проблемы улучшения инвестиционного климата в России - фактора, от ко¬торого зависит будущее страны. Как считают авторы учебного пособия «Проектный анализ: Продвинутый курс» Волков И.М. и Грачева М.В. для реализации всего комплекса проблем России необходим эко¬номический рост - не менее 4-5% в год в течение 20 лет, а это предполагает масштабный приток инвестиций, поскольку повы¬шение загрузки имеющихся мощностей на экстенсивной базе позволит увеличить ВВП за этот период не более чем на 8-12% [18].
Возможности государственных инвестиций крайне ограни¬чены, к тому же их эффективность низка, что произошло из-за долговременной тенденции снижения капиталовложений, быстром старении и выходе из строя основных фондов, утрате вследствие этого предприятиями и целыми отраслями не только конкурентоспособности, но и самой возможности существования. Поэтому требуются частные ин¬вестиции - отечественные и иностранные. Но для них надо со¬здать благоприятный инвестиционный климат с тем, чтобы Рос¬сия могла конкурировать на международных рынках капиталов, и здесь роль власти очевидна - особенно с учетом того, что на ее территории находится 89 субъектов с 89 уровнями региональной инвестиционной привлекательности.
В связи с этим важно проанализировать содержание понятия инвестиционного климата как в стране в целом, так и в отдель¬ных регионах, где, как показывает опыт реализации реальных про¬ектов, можно найти примеры успешного сотрудничества с мест¬ными властями.
Волков И.М. и Грачева М.В. считают, что в понятии «инвестиционный климат» интегрирована совокуп¬ность экономических, социальных, политических, государствен¬ных и культурных условий, обеспечивающих коммерческую при¬влекательность вложений в ту или иную страну, регион. Они дают определение следующих понятий, на которых базируется инвестиционный климат:
- инвестиционный потенциал, под которым подразумеваются
объективные предпосылки (возможности) страны или региона
для инвестиций, т.е. насыщенность территории факторами производства (природными ресурсами, рабочей силой, основными фондами, инфраструктурой и т.д.), которые могут быть выражены количественно;
- инвестиционный риск, понимаемый как законодательные условия
деятельности инвесторов с точки зрения вероятности потери ин¬вестиций и доходов от них. При этом степень инвестиционного риска определяется политической и социально-экономической ситуацией [18].
Понятие «инвестиционный климат» характеризует степень благоприятности ситуации, складывающейся в той или иной стране (регионе, отрасли) по отношению к инвестициям, которые могут быть сделаны в страну (регион, отрасль). При оценке инвестиционного климата обычно применяют ряд параметров, таких, как [18]:
• природные ресурсы и состояние экологии;
• качество трудовых ресурсов;
• уровень развития и доступность объектов инфраструктуры;
• политическая стабильность и предсказуемость, вероятность воз¬никновения форс-мажорных обстоятельств;
• макроэкономическая стабильность — состояние бюджета, пла¬тежный баланс, государственный долг, в том числе внешний;
• качество государственного управления, политика центральных
и местных властей;
• законодательство, полнота и качество регулирования экономической жизни, степень либерализации, уровень соблюдения законности и правопорядка, преступности и коррупции;
• защита прав собственности, уровень корпоративного управления;
• обязательность исполнения партнерами контрактов;
• качество налоговой системы и уровень налогового бремени;
• качество банковской системы и других финансовых институтов;
• доступность кредитования;
• открытость экономики, правила торговли с зарубежными странами, административные, технические, информационные и другие барьеры входа на рынок;
• уровень монополизации экономики.
Учитываются также макроэкономические прогнозы, значения различных рисков (невозврата кредитов, риска неплатежей, наци¬онализации и конфискации имущества и др.), показатели креди¬тоспособности, особенности банковской политики, роль государства во внешнеэкономической деятельности.
Описанию инвестиционного климата в стране способствует определение ряда макроэкономических показателей (в статичес¬кой или динамической форме), отражающих как экономическую ситуацию в стране, так и существующие риски ведения экономи¬ческой деятельности. Капитальные вложения в экономику анализируются на основе их динамики, а также структуры по формам собственности и источникам финансирования. Кроме того, при оценке инвестиционного климата следует принимать во внимание все аспекты рискованности инвестиционной деятельности. Ана¬лиз инвестиционных рисков должен включать в первую очередь анализ таких рисков, как политические, институциональные, нор¬мативно-правовые и т.д.
Одним из примеров применяемых подходов в данной области является оценка журнала Еurоmоnеу, получаемая на основе опроса специалистов крупнейших банков, которым предоставляются статисти¬ческие данные, характеризующие девять экономических, политических и финансовых показателей, совокупная экспертная оценка которых и дает конечный результат, т.е. оценку инвестиционного климата.
В 2005 году в экономику России поступило 53,7 млрд. долларов иностранных инвестиций, что на 32,4% больше, чем в 2004 году.
Инвестиции в основной капитал в РФ в 2005 году составили 3431,0 млрд. рублей, что 10,5% больше, чем в 2004 году, в декабре 2005 года – 559,6 млрд. рублей и на 12% больше, чем в декабре 2004 года. Об этом говорится в «Информации о социально-экономическом положении России за январь - декабрь 2005 года» Федеральной службы государственной статистики [45].
Есть мнение, что к 2050 году российский ВВП вырастет в 10 слишним раз - до 55 630 долл. США на душу населения, а по размеру экономики Россия поднимется с 9-го на 7-е место в мире. Такой прогноз сделал инвестиционный банк Goldman Sachs, рекомендовав инвесторам в 2006 году вкладываться в растущие валютные и фондовые рынки России и других стран так называемой BRIС - Бразилии, Индии и Китая. Об этом было написано в газете «Ведомости» [40].
В своем докладе «BRIC и золото», GS рекомендует инвесторам в 2006 г. вкладывать средства не только в стремительно растущее золото, но и в валютные и фондовые (кроме Китая) рынки BRIC. Экономисты GS уверены, что акции российских, бразильских и индийских компаний будут расти, а валюты всех четырех стран BRIC - укрепляться. Теперь, говорят они, BRIC уже не просто «развивающиеся рынки», а второй после США «двигатель» мировой экономики.
Термин BRIC инвестбанк Goldman Sachs ввел в 2003 году. Страны BRIC стали крупными получателями прямых иностранных инвестиций (ПИИ) - с 2000 года их доля выросла с 5 % до 15 % - и заняли достойное место среди доноров: рост доли ПИИ - с 0,5 % до 3 %.
15 декабря 2005 года агентство Standard&Poor's повысило суверенный рейтинг России до инвестиционного уровня. Теперь российский инвестиционный рейтинг подтвержден всей тройкой мировых рейтинговых агентств (ранее инвестуровень суверенного рейтинга России был установлен агентствами Moody's и Fitch), а значит, на Россию должен пролиться инвестиционный дождь.
Министр финансов РФ Алексей Кудрин считает, что присвоение России новой ступени инвестиционного рейтинга агентством S&P отражает результаты работы над бюджетом 2006 года, а также итоги года.
Ведь главное, что принимает в расчет агентство, - это платежеспособность исследуемой страны, финансовая надежность государства. А к российскому государству сейчас предъявить претензии по поводу платежеспособности невозможно: налицо и профицит бюджета (который, по словам Президента, достигает 7,5% от ВВП), и стабилизационный фонд, и, что особенно ценно для рейтингодателя, золотовалютные резервы, которые выросли по данным на 24 марта 2006 года до 204,1 млрд. долларов США [41].
Президент и Правительство Российской Федерации уделяют пристальное внимание росту инвестиционной привлекательности России.
В соответствии с постановлением Правительства Российской Федерации от 19 декабря 1997 года №1605 «О дополнительных мерах по стимулированию деловой активности и привлечению инвестиций в экономику Российской Федерации» Правительство Российской Федерации выпустило Постановление от 5 сентября 1998 года № 1041 об организации постоянно действующей выставки Российских высокоэффективных инвестиционных проектов, прошедших комплексную экспертизу [8].
В бюджетном послании Президента Федеральному Собранию от 24 мая 2005 года «О бюджетной политике в 2006 году» еще раз отмечена необходимость притока в Россию частных, в том числе иностранных, инвестиций. Президент отметил необходимость доработки законодательства с точки зрения определения сфер экономики, где присутствие иностранного капитала должно быть ограничено исходя из интересов национальной безопасности России. Это некоторые объекты инфраструктуры, предприятия, выполняющие оборонный заказ, месторождения полезных ископаемых, имеющие стратегическое значение для будущего страны, а также инфраструктурные монополии. Вместе с этим президент отметил необходимость создания благоприятных условий для прихода частного капитала во все привлекательные отрасли, так как деньги придут только туда, где правила игры ясны и понятны [6].
Один из существенных моментов, который необходимо при¬нимать во внимание при реализации инвестиционных замыслов в России, — разный уровень социально-экономического состояния отдельных ее регионов. Поэтому особое значение приобретает оценка инвестиционного климата отдельных российских регионов, которая может стать важнейшим фактором при выборе конкрет¬ного региона вложения средств как для российских, так и зару¬бежных инвесторов.
На первый взгляд, экономические, политические и социальные процессы в России благоприятствуют улучшению инвестиционного климата регионов, считают Григорий Марченко и Ольга Мачульская – обозреватели журнала «Эксперт» [42]. По данным Федеральной службы госстатистики неплохие показатели экономического развития и возросшие объемы инвестиций привели, наконец, к долгожданному процессу ускоренного обновления основных фондов.
Тем не менее, уровень бедности вновь вырос - с 22,5% в начале 2004 года до 24,6% населения с доходами ниже прожиточного минимума на начало 2005 года. И лишь монетизация льгот несколько «подправила» ситуацию: по оценкам МЭРТ РФ на середину 2005 года доля бедных у нас сократилась до 17,5% [42].
Фактическое снижение жизненного уровня большинства населения не замедлило сказаться на социальной стабильности.
Но оказывается, что ухудшение ситуации начинается уже с регионального уровня. Половина регионов сохраняет хронический дефицит бюджета и не в состоянии в полной мере выполнять возложенные на власти субъектов федерации конституционные функции без помощи федерального центра. Естественно, такая ситуация оказывает негативное влияние и на инвестиционный климат регионов. Проведенное исследование вновь подтвердило усиливающуюся тенденцию «ножниц»: разрыв между страновым и региональными рисками неуклонно растет.
Наибольший вклад в рост среднерегионального уровня риска внесли экономический, социальный и, особенно, финансовый риск, что, по мнению обозревателей журнала «Эксперт» подтверждает ухудшение ситуации с региональными бюджетами.
Методика определения рейтинга инвестиционной привлека¬тельности регионов России разработана специалистами журнала «Эксперт», и в соответствии с ней среди главных составляющих инвестиционного климата выделяют:
1) инвестиционный потенциал региона;
2) инвестиционный риск;
3) инвестиционное законодательство [18].
По этой методике интегральный инвестиционный потенциал региона определяется состоянием ряда следующих частных потен¬циалов (каждый из которых, в свою очередь, характеризуется це¬лой группой показателей):
• ресурсно-сырьевой - обеспеченность балансовыми запасами
основных видов природных ресурсов;
• трудовой — трудовые ресурсы и их уровень квалификации;
• производственный — совокупный результат хозяйственной деятельности населения в регионе;
• инновационный — уровень развития науки и внедрения достижений научно-технического прогресса в регионе;
• институциональный — степень развития ведущих институтов
рыночной экономики;
• инфраструктурный — экономико-географическое положение
региона и его инфраструктурная обеспеченность;
• финансовый — объем налогоблагаемой базы и прибыльность предприятий региона;
• потребительский — совокупная покупательная способность населения региона;
• интеллектуальный — образовательный уровень населения, масштабы ведения НИОКР;
• локационный — экономико-географическое положение региона относительно центра, главных транспортных коммуникаций и т.д.
Оценка инвестиционного риска осуществляется на основе учета следующих групп показателей:
1) экономического риска (степень экономического спада, тенденции в формировании регионального валового продукта и т.д.);
2) социального риска (уровень социальной напряженности);
3) политического риска (степень приверженности властей рыночным преобразованиям, синхронность их действий по созданию
благоприятного инвестиционного климата и т.д.);
4) финансового риска (степень сбалансированности регионального бюджета и финансов предприятий);
5) законодательного риска (юридические условия для инвестирования в те или иные сферы или отрасли);
6) экологического риска (состояние природы);
7) криминального риска (уровень преступности и т.д.).
Оценка инвестиционного законодательства в регионе увязывается с принятыми и действующими нормативными актами в облас¬ти инвестиций.
Распределение российских регионов по рейтингу инвестиционного климата позволяет их разбить на несколько групп в соответствии с величиной инвестиционного потенциала и значением риска:
высокий потенциал - минимальный риск (1A);
высокий потенциал - умеренный риск (1B);
высокий потенциал – высокий риск (1С);
средний потенциал – минимальный риск (2А);
средний потенциал - умеренный риск (2B);
средний потенциал - высокий риск (2C);
низкий потенциал - минимальный риск (3A);
пониженный потенциал - умеренный риск (3B1);
пониженный потенциал - высокий риск (3C1);
незначительный потенциал - умеренный риск (3B2);
незначительный потенциал - высокий риск (3C2);
низкий потенциал - экстремальный риск (3D) [43].
В рейтинге 2005 года вновь, как и в 2004 году по данным журнала «Эксперт» отсутствовали регионы с минимальным риском – это категории 1А, 2А и 3А (рис. 1.1) [43].





Рис. 1.1. Распределение российских регионов по рейтинговым категориям


Более подробно эта ситуация отражена в приложении 1 и 2.
Один из главных сюрпризов рассматриваемого рейтинга - это возвращение Санкт-Петербурга на лидирующую позицию по уровню инвестиционного риска, которую он занимал до этого лишь однажды, еще в рейтинге 1997/98 гг. (регионы с наименьшим интегральным инвестиционным риском представлены в приложении 3). Город в минимальной степени ощутил влияние административных реформ. Лидерство в России городу обеспечил, прежде всего, минимальный уровень социального риска. Также на очень низком уровне здесь экономический и финансовый риски. В 2004 году в Санкт-Петербурге наиболее высоким был экологический риск. Однако с вводом новых очистных сооружений в этом году прогнозируется значительное снижение и этого вида риска и дальнейшее улучшение инвестиционного климата.
Выявляя «абсолютных лидеров» по среднему уровню инвестиционного риска за 1995-2005 гг. наименее рисковым регионом за последнее десятилетие можно признать Белгородскую область, никогда не «опускавшаяся» ниже пятого места. За ней, с небольшим отставанием идут Москва, Новгородская область, Санкт-Петербург и Татарстан. Следующую группу составляют Ярославская, Нижегородская, Калининградская, Московская области и Краснодарский край. Таким образом, можно подтвердить ранее сделанный журналом «Эксперт» вывод о наличии двух ядер инвестиционной привлекательности - Северо-Западного и Центрального, а также отдельных очагов в Поволжье, Черноземье, на юге России и Калиниградского эксклава [43].
Поскольку в рамках данной дипломной работы будет оцениваться проект, который предлагается реализовать в г. Москве следует заметить, что Москва относится к регионам с высоким инвестиционным потенциалом и умеренным риском.
При анализе материалов по изучению инвестиционного кли¬мата эксперты отмечают ряд закономерностей. Так, иностранные инвесторы в большей мере учитывают уровень инвестиционного риска, чем российские, которые, следуя за инвестиционным по¬тенциалом, либо недоучитывают риски, либо сознательно идут на избыточный риск, преодолевая потерю инвестиций чисто россий¬скими способами. Как иностранные, так и отечественные инвес¬торы стараются извлечь прибыль, используя так называемые кон¬курентные преимущества низкого порядка, связанные с исполь¬зованием дешевой рабочей силы, сырья и энергии.
Что касается состояния инвестиционного климата России на мировом уровне, то мнения здесь разделяются.
По информации интернет-сайта «Инвестиционные возможности России» от 23 декабря 2005 года Россия превратилась в магнит для иностранных инвестиций - так считает американский журнал Business week. Этот факт журнал констатирует в одном из своих номеров вышедшем в конце декабря 2005 года. Журнал ссылается на опубликованные статистические данные Центрального банка за 2005 год. «Приток капитала является признаком огромного аппетита к России, который испытывают иностранные инвесторы и кредитные организации, предоставляющие сегодня как никогда много средств на займы, покупку ценных бумаг, поглощение компаний и прямые инвестиции», - отмечается в материале.
«В 2006 году Россия может стать еще более сильным магнитом для иностранных инвестиций, если не произойдет каких-либо катаклизмов, как, к примеру, драматическое падение цен на нефть», - делает вывод журнал.
Противоположную точку зрения имеет американская банковская группа Institute of International Finance (IIF), которая признала инвестиционный климат России одним из самых неблагоприятных среди, как она считает, развивающихся стран. Экономика нашей страны недостаточно прозрачна и не отличается готовностью вести диалог с инвесторами, полагает IIF [44].
Эксперты IIF исследовали потенциал стран по 20 критериям, характеризующим прозрачность государственных операций, а также уровень и качество взаимоотношений с иностранными инвесторами. Получилось, что ни одна из них не отвечает на 100% тем критериям, по которым проводился анализ. Эксперты банковской группы, в частности, обращали повышенное внимание на наличие в развивающихся государствах специальных программ, направленных на развитие взаимовыгодных отношений с иностранными инвесторами.
Лидер рейтинга - Бразилия набрала 37 баллов из 38 возможных. Китай и Россия оказались среди аутсайдеров - они набрали три и четыре балла соответственно.
Если страны с неблагоприятным инвестклиматом не примут меры, их положение значительно ухудшится, говорится в докладе. По оценке IIF, в 2005 году приток частного капитала, который является важнейшим индикатором доверия бизнеса к власти, в страны с развивающейся экономикой составил 358 млрд. долл., побив рекорд 1996 года (тогда он едва не достиг 325 млрд. долл.). Однако в 2006 году объем привлекаемого капитала сократится, полагают экономисты IIF [44].
Соглашаясь с тем, что прозрачность госполитики в сфере экономики оставляет желать лучшего, российские аналитики все же полагают, что наша страна становится более привлекательной для частных инвесторов. «Российская экономика «отошла» от дела ЮКОСа и стала более стабильной за счет притока нефтедолларов», - говорит экономист инвестиционного банка «Траст» Евгений Надоршин. - Это большой плюс для частных инвесторов. Но вместе с этим государство усиливает свое присутствие в экономике, что, безусловно, негативно отражается на общей инвестиционной привлекательности страны» [44].
Из положительных сторон деятельности государства необходимо отметить постановление Правительства РФ от 23.11.2005 № 694 «Об Инвестиционном фонде Российской Федерации» вступившем в силу с 1 января 2006 года. Можно ожидать, что благодаря этому фонду некоторые инвестиционные проекты получат финансовую поддержку от государства [7].
Имея благоприятный инвестиционный климат у страны или региона появляются предпосылки для инвестиций и инвестиционной деятельности, которая выражается в реализации инвестиционных проектов.



1.2. Инвестиции, инвестиционная деятельность и инвестиционный проект

В отечественной экономической литературе до 80-х годов XX в. термин «инвестиции» для анализа процессов социалистического вос¬производства практически не использовался, основной сферой его применения были переводные работы зарубежных авторов и исследо¬вания в области капиталистической экономики. Базисным понятием инвестиционной деятельности являлось понятие капитальных вложе¬ний. Однако термин «капиталовложения» трактуется более узко, чем «инвестиции». В соответствии с названием капиталовложения есть вложения только в основной капитал, тогда как вложения в другие виды экономических ресурсов, такие, как информационные ресурсы, ценные бумаги, духовный потенциал, материальные запасы, именовать капиталовложениями было не принято или это делалось с оговоркой [25].
В последующий период термин «инвестиции» получил более широкое распространение в научном обороте, стал использоваться в законодательных и нормативных документах.
Рыночный подход к анализу сущности, форм и принципов инве-стиционной деятельности нашел отражение при определении терми¬на «инвестиции» в российском законодательстве. В соответствии с Законом РФ «Об инвестиционной деятельности в РСФСР» от 26 июня 1991 года № 1488-1 (один из первых законов рыночной направленности) «инвестициями являются все виды имущественных и интеллектуаль¬ных ценностей, вкладываемых в объекты предпринимательской и дру¬гих видов деятельности, в результате которых образуется прибыль (доход) или достигается социальный эффект» [5].
Аналогичная по смыслу формулировка содержится и в Федераль¬ном законе «Об инвестиционной деятельности в Российской Федера¬ции, осуществляемой в форме капитальных вложений» от 25 февраля 1998 года № 39-ФЗ (в редакции от 2 января 2000 года № 22-ФЗ), с приняти¬ем которого утратил силу прежний законодательный акт. Инвестиции определяются в нем как денежные средства, ценные бумаги, иное иму¬щество, в том числе имущественные права, иные права, имеющие денежную оценку, вкладываемые в объекты предпринимательской и (или) иной деятельности в целях получения прибыли и (или) дости¬жения иного полезного эффекта [2].
В новом законодательном документе, имеющем в отличие от пре¬жнего более конкретную направленность (сфера капитальных вложе¬ний), уточнено понятие не только инвестиций, но и капитальных вложений, которые рассматриваются как форма инвестиций, представ¬ляющая собой инвестиции в основной капитал (основные средства), в том числе затраты на новое строительство, расширение, реконструк¬цию и техническое перевооружение действующих предприятий, при¬обретение машин, оборудования, инструмента, инвентаря, проектно-изыскательские работы и другие затраты [2].
В целом инвестиции определяются как процесс, в ходе которого осуществляется преобразование ресурсов в затраты с учетом целевых установок инвесторов — получения дохода (эффекта).
Обобщая все вышеизложенное, попытаемся дать определение инвестиций с этих позиций.
Инвестиции - это динамический процесс смены форм капитала, последовательного преобразования первоначальных ресурсов и цен¬ностей в инвестиционные затраты и превращение вложенных средств в прирост капитальной стоимости в форме дохода или социального эффекта. Инвестиции - это вложения как в денежный, так и в реальный капитал. Они осуществляются в виде денежных средств, креди¬тов, ценных бумаг, а также вложений в движимое и недвижимое имущество, интеллектуальную собственность, имущественные права и другие ценности.
По мнению авторов учебника «Экономика предприятия» Скляренко В.К. и Прудникова В.М. «инвестиции – это вложения финансовых средств в различные виды экономической деятельности с целью сохранения и увеличения капитала» [37].
Эти же авторы предлагают нам ознакомиться с классификацией инвестиций, которая представлена в приложении 4, где различают реальные (или капитальные) и финансовые (портфельные) инвестиции [37].
Реальные инвестиции - это вложения средств в физический капитал предприятий, например, в создание новых основных фондов, реконструкцию старых фондов или их техническое перевооружение.
Финансовые инвестиции — это вложения в покупку акций и других ценных бумаг и использование иных финансовых инструментов с целью увеличения финансового капитала инвестора.
При этом Скляренко и Прудникова отмечают, что другой разновидностью финансовых инвестиций является покупка недвижимости (земельных участков), имущественных прав, лицензий, патентов, товарных знаков, других форм нематериаль¬ных активов с целью их перепродажи, сдачи в аренду и иного использования, приводящего к увеличению и сохранению в течение определенного периода времени первоначально вложенного (инвестированного) капитала. В ряде экономических теорий собственно инвестициями считаются только инвестиции в создание реального капитала, в отличие от финансовых инвестиций.
В зависимости от стадии инвестирования различают нетто-инвестиции (в основание проекта), реинвестиции (направление свободных средств на инвестирование) и брутто-инвестиции (включают нетто-инвестиции и реинвестиции), а в зависимости от характера участия в процессе инвестирования — прямые инвести¬ции (при непосредственном участии инвестора и выборе объектов инвестирования) и непрямые (осуществляются инвестиционными компаниями и иными финансовыми посредниками).
Источниками финансовых средств для инвестиций могут быть собственные (внутренние) ресурсы и привлекаемые извне (от внеш¬них инвесторов). Структура инвестиционных источников предприятия представлена в таблице 1.1 [37].

Таблица 1.1
Структура инвестиционных источников предприятия


Виды капитала Инвестиционные источники
Собственный капитал предприятия

Внутренние Нераспределенная прибыль Резервный капитал Различные фонды Амортизационные отчисления
Внешние Обыкновенные акции Привилегированные акции Вклады учредителей
Безвозмездная финансовая помощь
Целевые поступления и финансирование

Заемный капитал
Внутренние Внутренняя кредиторская задолженность
Внешние Долгосрочные обязательства Краткосрочные обязательства

Собственные источники инвестиций формируются за счет амортизационных отчислений, отчислений от прибыли на инвести¬ционные потребности и др. Внешние источники инвестирования формируются в основном за счет заемных средств: кредитов банков, внебюджетных фондов инвестиционной поддержки, инвести¬ционных фондов и компаний, страховых обществ и пенсионных фондов. Особым видом внешних инвестиций являются средства, привлекаемые предприятием для инвестиций за счет эмиссии собст-венных акций, облигаций и иных ценных бумаг и их размещения на соответствующих рынках, а также приращение акционерного капитала, образующееся за счет роста котировочной стоимости акций предприятия.
Этапы формирования инвестиционной политики предприятия представле¬ны в приложении 5 [37].
Основные направления инвестиционной политики предприя¬тия таковы:
1) инвестиции, направляемые на повышение эффективности деятельности предприятия. Целью этих инвестиций является со¬здание условий для снижения затрат предприятия за счет замены устаревшего оборудования, переобучения персонала или перемещения производственных мощностей в регионы с более выгодными условиями производства и сбыта;
2) инвестиции в расширение производства. Цель подобных инвестиций состоит в расширении объема выпуска товаров и услуг для сформировавшихся рынков в рамках существующих производств;
3) инвестиции в создание новых производств. Подобные инвестиции предназначены для создания совершенно новых мощностей и освоения новых технологий для выпуска товаров и услуг, ранее данным предприятием не производившихся;
4) инвестиции для удовлетворения требований государственных органов управления (новых экологических норм или стандартов безопасности).
Сточки зрения экономической конъюнктуры возможны два типа инвестиционной стратегии предприятия (фирмы):
• пассивные инвестиции, которые обеспечивают по крайней мере поддержание на заданном уровне показателей рентабельности данного предприятия;
• активные инвестиции, которые обеспечивают повышение кон-курентоспособности предприятия и прибыльность его опера¬ций по сравнению с уже достигнутым уровнем. Как правило, это происходит за счет внедрения новых технологий, органи¬зации выпуска конкурентоспособной продукции, завоевания новых рынков сбыта и поглощения конкурирующих фирм.
С понятием «инвестиции» тесно связано и определение «инвестиционная деятельность» [25].
В соответствии с действующим законодательством инвестиционная деятельность – это «вложение инвестиций и осуществление практических действий в целях получения прибыли и (или) достижения иного полезного эффекта» [2].
Авторы учебного пособия «Инвестиционная деятельность» - Н.В. Киселева, Т.В. Боровикова и Г.В. Захарова термину «инвестиционная деятельность» дают два определения.
В широком смысле инвестиционная деятельность — это деятельность, связанная с вложением средств в объекты инвестирования с целью получения дохода (эффекта). В узком смысле инвестиционная деятельность, или собственно инвестирование, представляет собой процесс преобразования инвестиционных ресурсов во вложения [25].
Движение инвестиций включает две основные стадии. Содержанием первой стадии — «инвестиционные ресурсы — вложение средств» — является собственно инвестиционная деятельность. Вторая стадия — «вложение средств — результат инвестирования» — пред¬полагает окупаемость осуществленных затрат и получение дохода в результате использования инвестиций. Она характеризует взаимосвязь и взаимообусловленность двух необходимых элементов любого вида экономической деятельности: затрат и их отдачи.
С одной стороны, инвестиционная деятельность связана с вложением средств, с другой стороны, целесообразность этих вложений опре¬деляется их отдачей. Без получения дохода (эффекта) отсутствует мотивация инвестиционной деятельности, вложение инвестиционных ресурсов осуществляется с целью возрастания авансированной стоимости. Поэтому инвестиционную деятельность в целом можно опреде¬лить как единство процессов вложения ресурсов и получения доходов в будущем.
Участники инвестиционной деятельности многообразны и представлены на рисунке 1.2 [37].







Рис. 1.2. Участники инвестиционной деятельности

Теперь перейдем к рассмотрению такого понятия как «инвестиционный проект».
В период резких изменений в экономике, технологии, экологии и политике выживание и успех в мире бизнеса в большей степени, чем когда-либо, зависят от правильности принимаемых инвестиционных решений. Инвестиционное решение — одна из наиболее важных дело¬вых инициатив, которая должна осуществляться предпринимателями или менеджерами, поскольку инвестиции связывают финансовые ресурсы на относительно большой период времени. Инвестиционное решение воплощается в инвестиционный проект (далее - ИП).
Понятие «инвестиционный проект» трактуется по-разному разными авторами.
По мнению авторов учебника «Экономика предприятия» Скляренко В.К. и Прудникова В.М. «инвестиционный проект — планируемая и осуществляемая система мероприятий по вложению капитала в создаваемые матери¬альные объекты, технологические процессы, а также в различные виды предпринимательской деятельности в целях ее сохранения и расширения» [37].
Н.В. Киселева, Т.В. Боровикова и Г.В. Захарова рассматривают ИП [25].
• как дело, деятельность, мероприятие, предполагающее осуще¬ствление комплекса каких-либо действий, обеспечивающих достиже¬ние определенных целей. Близкими по смыслу в этом случае являют¬ся термины «хозяйственное мероприятие», «работа», «проект»;
• как систему организационно-правовых и расчетно-финансовых документов, необходимых для осуществления каких-либо действий Или описывающих такие действия;
• как основной документ, устанавливающий необходимость осуществления реального инвестирования, в котором в определенной последовательности излагаются основные характеристики проекта и финансовые показатели, связанные с его реализацией.
Аналогичная по смыслу формулировка содержится и в Федеральном законе № 39 - ФЗ, где ИП определяется как «обоснование экономической целесообразности, объема и сроков осуществления капитальных вложений, в том числе необходимая проектно-сметная документация, разработанная в соответствии с законодательством Российской Федерации и утвержденными в установленном порядке стандартами (нормами и правилами), а также описание практических действий по осуществлению инвестиций (бизнес-план)» [2].
В январе 2000 года законодательство было дополнено определением понятия «приоритетный инвестиционный проект». Приоритетный инвестиционный проект - ИП, суммарный объем капитальных вложений в который соответствует требованиям законодательства Российской Федерации, включенный в перечень, утверждаемый Правительством Российской Федерации» (абзац введен Федеральным законом от 02.01.2000 N 22-ФЗ) [2].
Скляренко В.К. и Прудников В.М. дают классификацию ИП по различным признакам, которая представлена в приложении 6.
По целям инвестирования: обеспечивающие прирост объема производства; расширение (обновление) ассортимента продукции; повышение качества продукции; сокращение затрат; снижение риска производства и сбыта; социальный эффект и решение других задач.
По величине требуемых инвестиций: крупные (свыше 1 млн. долл.); средние (от 100 тыс. до 1 млн. долл.); мелкие (до 100 тыс. долл.).
По срокам реализации: долгосрочные (свыше 3-х лет); среднесрочные (от 1 года до 3-х лет); краткосрочные (до 1года).
По уровню автономности реализации: взаимоисключающие (альтернативные); независимые; связанные отношением комплиментарности; связанные отношением замещения.
Колтынюк Б.А., автор учебника «Инвестиции», считает весьма важным в анализе инвестиционных проектов выделение различных отношений взаимозависимости [28]. Два анализируемых проекта называются независимыми, если решение о принятии одного из них не сказывается на решении о принятии другого. Если два и более анализируемых проектов не могут быть реализованы одновременно, т.е. принятие одного из них автоматически означает, что оставшиеся проекты должны быть отвергнуты, то такие проекты называются альтернативными, или взаимоисключаю¬щими.
Проекты связаны между собой отношениями комплиментарности, если принятие нового проекта способствует росту доходов по одному или нескольким другим проектам [28]. Например, строительство сервисного центра сопровождается не только доходом от оказания услуг этим центром, но и ростом числа покупателей основной продукции, привлеченных перспективой в случае необходимости отремонтировать купленное изделие на приемлемых условиях. Выявление отношений комплиментарности подразумевает приоритетность рассмотрения проектов в комплексе, а не изолированно.
Проекты связаны между собой отношениями замещения, если принятие нового проекта приводит к некоторому снижению доходов по одному или нескольким действующим проектам. В качестве при¬мера можно привести проект, предусматривающий открытие шиноремонтного производства на заводе, производящем шины. Не исключено, что принятие проекта снизит спрос на новые изделия.
По источникам финансирования: финансируемые за счет внутренних источников; за счет внешних источников; за счет смешанных источников.
По типу денежного потока: с ординарным денежным потоком; с неординарным денежным потоком.
С любым проектом увязывается денеж¬ный поток как череда инвестиций и поступлений. Поток называется ординарным, если он состоит из исходной инвестиции, сделанной единовременно или в течение нескольких последовательных базовых периодов, и последующих притоков денежных средств; если притоки денежных средств чередуются в любой последовательности с их оттоками, поток называется неординарным. Выделение ординарных и неординарных потоков чрезвычайно важно при выборе того или иного критерия оценки, поскольку, не все критерии справляются с ситуацией, когда приходится анализировать проекты с неординарными денежными потоками [28].
ИП можно классифицировать по уровню инвестиционного риска: очень высокий (в расширение производства), высокий (в создание новых производств), средний (в повышение эффективности), низкий (в целях удовлетворения требований государственных органов).
По форме собственности инвестиций: частные; государственные.
По национальной принадлежности инвесторов: национальные (внутренние); государственные.
По схеме финансирования: прямое; косвенное.
Отнесение проекта к той или иной классификационной группе позволяет определить объем прединвестиционных исследований, оценить степень рискованности принимаемых решений, сформулировать целевые установки ранжирования множества рассматриваемых проектов, более конкретно подойти к решению задачи об оценке эффективности проектов.
Различают малые инвестиционные проекты, монопроекты, мультипроекты, мегапроекты и международные проекты. Малые инвестиционные проекты не велики по масштабу, ограниченны по объему инвестиций и допускают ряд упрощений в процедурах проектирования и реализации. Монопроекты имеют четко очерченные ресурсные, временные и другие рамки. Мулътипроекты как самостоятельная разновидность инвестиционных проектов выделяются в тех случаях, когда несколько взаимосвязанных проектов выполняются по единому замыслу.
Международные проекты, как правило, отличаются значительной сложностью и стоимостью, основаны на взаимодополняющих отношениях и возможностях партнеров (например, совместные предприятия, объединяющие двух или более участников для достижения коммерческих целей при совместном контроле). Мегапроекты — это целевые программы, содержащие большое число взаимосвязанных проектов, объединенных общей целью, выделенными ресурсами и сроками исполнения. Примером отраслевых мегапроектов могут быть проекты, реализуемые в отраслях топливно-энергетического комплекса (освоение новых нефтегазоносных районов, строительство систем магистральных трубопроводов).
В условиях необходимости учета многообразных факторов внешней и внутренней проектной среды невозможно осуществить подготовку долгосрочных инвестиционных решений без исполь¬зования программных продуктов, например разработанных ЮНИДО - COMFAR и PROPSPIN или появившихся в середине 1990-х годов ряда отечественных продуктов: «Альт-Инвест», «Инвестор», Project Expert, «ТЭО-Инвест» и др. [18].
При всем многообразии используемых методов и под¬ходов, реализуемых в рамках созданного программного обеспечения, всегда будет существовать временной фак¬тор, играющий ключевую роль при оценке инвестицион¬ного проекта. В связи с этим Колтынюк Б.А считает целесообраз¬ным рассмотреть график в виде отдельных циклов разви¬тия проекта, которые можно увидеть на рисунке 1.3 [29].


Рис. 1.3. График реализации инвестиционного проекта:
1 — прединвестиционная фаза; 2 — инвестиционная фаза; 3 — эксплуатационная фаза.

ИП необходим для успешной инвестиционной деятельности и грамотного вложения инвестиций.
Прединвестиционная фаза, в процессе которой осуществляется выбор конкретного ИП и проводится его оценка. Инвестиционная фаза связана непосредственно с реализацией конкретного ИП. Эксплуатационная фаза – фаза эксплуатации объекта инвестирования.
ИП разрабатывается в форме бизнес-плана.
Можно сказать, что информация о предполагаемой деятельности, о средствах, которые необходимы для ее осуществления, о прибыли и выгодах, полученных в результате реализации предлагаемого ИП, находит свое отражение в бизнес-плане инвестиционного проекта.






1.3. Бизнес-план инвестиционного проекта: содержание, цели и порядок разработки

Для начала остановимся на том, что же такое бизнес-план инвестиционного проекта.
В.М. Попов, С.И. Ляпунов, С.Г. Млодик и А.А. Зверев, авторы учебно-методического пособия «Сборник бизнес-планов», считают, что «бизнес-план — это:
• изложение системы доказательств, убеждающего инвестора в
выгодности проекта;
• определение жизнеспособности и устойчивости будущего
предприятия;
• предвидение рисков предпринимательской деятельности;
• конкретизация перспективы бизнеса в виде системы
количественных и качественных показателей развития;
• формирование перспективного (стратегического) взгляда на фирму
и ее рабочую среду на базе ценного опыта планирования» [34].
Авторы «Сборника бизнес-планов» пишут, что при подготовке бизнес-плана необходимо, прежде всего, определить какую цель (цели) вы преследуете этой разработкой, попытаться сформулировать эту цель в письменной форме.
Цели разработки могут быть различными, например:
— уяснить степень реальности достижения обозначенных результатов в
завершенном проекте или техническом решении;
— убедить коллег в реальности достижения определенных качественных
или количественных показателей предлагаемого бизнес-проекта;
— подготовить общественное мнение к проведению акционирования
предприятия по предлагаемой схеме, которую разработчик считает
оптимальной;
— доказать определенному кругу лиц целесообразность перестройки работы
и организации существующей или создания новой фирмы;
— привлечь внимание и усилить заинтересованность потенциального
инвестора и т.д. [34].
Автор учебного пособия «Инвестиции» А.И. Деева считает, что цель разработки бизнес-плана — «спланировать эффективную хозяйственную деятельность фирмы на ближайший и отдаленный периоды в соответствии с потребностями рынка и получить для этого необходимые финансовые ресурсы» [21].
По мнению Деевой бизнес-план помогает предприятию решить следующие задачи:
1. определить направления деятельности, целевые рынки и место фирмы на
этих рынках;
2. сформулировать долговременные и краткосрочные цели, стратегии и
тактики их достижения. Определить лиц, ответственных за реализацию
каждой стратегии;
3. выбрать состав и определить показатели товаров, работ и услуг, которые
будут предлагаться потребителям. Оценить производственные и торговые
издержки по их созданию и реализации;
4. оценить соответствие кадров и условий для мотивации их труда при
достижении поставленных целей;
5. определить состав маркетинговых мероприятий по изучению рынка,
рекламе, стимулированию продаж, ценообразованию, каналам сбыта и
т.п.;
6. оценить материальное и финансовое положение действующего
предприятия и соответствие его финансовых и материальных ресурсов
достижению поставленных целей;
7. определить необходимые финансовые и материально-технические
ресурсы предприятия для реализации инвестиционного проекта;
8. оценить производственные издержки и чистую прибыль, которую получит
предприятие в результате реализации инвестиционного проекта;
9. предусмотреть трудности и «подводные камни», которые могут помешать
реализации проекта;
10. оценить, насколько улучшиться финансовое положение предприятия в результате реализации инвестиционного проекта;
11. оценить сильные и слабые стороны своего предприятия его основных конкурентов с точки зрения реализации проекта.
Бизнес-план должен быть представлен в форме, позволяющей заинтересованному лицу получить четкое представление о существе дела и степени своего возможного участия.
Существует несколько взглядов на то, какие разделы должны входить в бизнес-план.
Например, авторы учебно-методического пособия «Сборника бизнес-планов» считают, что:
- объем и уровень конкретизации разделов плана определяются
спецификой и областью деятельности фирмы;
- план должен иметь четкую структуру;
- особое внимание следует уделить резюме. Этот раздел будет
написан только после завершения работы над документом, но обычно
помещается с самом начале бизнес-плана [34].
По мнению авторов указанного выше учебно-методического пособия основными элементами бизнес-плана являются: титульный лист, вводная часть (резюме проекта), аналитический раздел, содержательный раздел (сущность проекта) и разделы внутрифирменного планирования.
Деева в своем учебном пособии пишет, что бизнес-план состоит из тринадцати разделов:
Раздел 1. Общая характеристика предприятия. Раздел 2. Краткие сведения по проекту.
Раздел 3. Анализ финансового состояния предприятия, реализующего ИП (для вновь создаваемого предприятия этот раздел не составляется).
Раздел 4. Мероприятия по эффективной деятельности.
Раздел 5. Рынок и конкуренция.
Раздел 6. Деятельность в сфере маркетинга.
Раздел 7. Описание инвестиционного проекта.
Раздел 8. План производства.
Раздел 9. Организационный план.
Раздел 10. Юридическое обеспечение проекта.
Раздел 11. Экономический риск и страхование.
Раздел 12. Стратегия финансирования.
Раздел 13. Финансовый план и ожидаемые результаты [21].
Кроме того, в бизнес-план должны входить приложения в виде материалов подтверждающих и раскрывающих сведения о предприятии, характеризующие продукцию и т. д. [32].
По мнению И.А. Бланка ИП строится в соответствии с рекомендациями отдельных международных организаций, обеспечивающих инвестиционную поддержку их реализации [15]. В своей книге Бланк ссылается на рекомендации по разработке инвестиционных проектов, разработанные ЮНИДО, в соответствии с которыми ИП должен содержать следующие десять разделов:
1. Краткая характеристика проекта (или его резюме).
2. Предпосылки и основная идея проекта.
3. Анализ рынка и концепция маркетинга.
4. Сырье и поставки.
5. Месторасположение, строительный участок и окружающая среда.
6. Проектирование и технология.
7. Организация управления.
8. Трудовые ресурсы.
9. Планирование реализации проекта.
10. Финансовый план и оценка эффективности инвестиций.
Набор действий, которые должны совершить разработчики бизнес-плана ИП, дан в учебно-методическом пособии «Сборник бизнес-планов» и может быть представлен в виде таблицы (таблица 1.2) [34]:

Таблица 1.2
Порядок разработки бизнес-плана инвестиционного проекта

Этап Содержание работы Часть плана
1 Сбор и анализ информации о продукции (услуге). Описание продукции (услуги) Раздел 3
2 Сбор и анализ информации по рынку сбыта. Маркетинг и сбыт продукции (услуг) Раздел 4
3 Анализ состояния и возможностей фирмы и перспективности отрасли. Описание фирмы Раздел 2
4 Определение потребности и путей обеспечения площадями, оборудованием, кадрами и другими ресурсами. Производственный план Раздел 5
5 Расчет потребности капитала и источников финансирования. Финансовый план Раздел 7
6 Определение направленности и масштабности проекта, расчет эффективности. Направленность и эффективность проекта Раздел 8
7 Разработка организационной структуры, правового обеспечения и графика реализации проекта. Организационный план Раздел 6
8 Решение вопроса рисков и гарантий. Риски и гарантии Раздел 9
9 Подбор материалов и составление приложений Приложения
10 Составление краткого содержания проекта. Резюме Раздел 1
11 Составление аннотации на проект Аннотация
12 Оформление титульного листа Титульный лист

Макет бизнес-плана также содержится в постановлении Правительства РФ от 22.11.1997 года № 1470 «Об утверждении порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств бюджета развития Российской Федерации и положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации» [9].
Принято считать, что на каждом этапе разработки бизнес-плана проводятся анализ и оценка возможностей сокращения риска, затрат и сроков реализации проекта [34].
Если сравнивать количество и содержание разделов бизнес-плана, предложенное разными авторами, то становится ясно одно: сколько людей - столько мнений.
Деева считает, что бизнес-план — документ перспективный: если этот период охватывает несколько лет, то для первого и второго года основные показатели бизнес-плана следует давать в помесячной либо поквартальной разбивке, и только начиная с третьего года можно ограничиться годовыми показателями. По ее мнению структура бизнес-плана и его детализация определяются направленностью и масштабом ИП, сферой деятельности предприятия, его организационной структурой, размерами предполагаемых рынков, наличием конкурентов и перспективами роста. Планирование деятельности предприятия с помощью бизнес-плана «заставляет руководителей анализировать перспективы предприятия; четко и конкретно определять свои цели и пути их достижения; позволяет осуществлять более четкую координацию деятельности предприятия по достижению поставленных целей; устанавливать показатели деятельности предприятия, необходимые для последующего контроля; позволяет делать предприятие более подготовленным к внезапным изменениям рыночных ситуаций, повышая скорость адаптации; оно демонстрирует обязанности и ответственность всех руководителей предприятия» [21].
На основании рассмотренных мнений можно сделать вывод о том, что от правильности составления бизнес-плана во многом зависит, получит ли он одобрение инвестора и, следовательно, вложит ли инвестор свои средства, а также будет ли предложенный план реализован и цель, ради которой он был создан, достигнута.
Цель разработки бизнес-плана ИП, на мой взгляд, это обеспечение стабильной и прибыльной деятельности предприятия, которое является объектом инвестиций.
Несмотря на различия во мнениях по вопросу количества разделов бизнес-плана и их содержания очевидно одно: бизнес-план должен давать четкое представление об объекте вложения средств, их объемах и сроках поступления.
Полагаю, что порядок разработки бизнес-плана зависит от его содержания и имеет несколько этапов. Знакомство с учебной и методической литературой показало, что количество этапов и их содержание связано с количеством разделов бизнес-плана и их содержанием.
Бизнес-план ИП следует считать описанием практических действий по осуществлению инвестиционной деятельности.
Наиболее важными, на мой взгляд, являются последние пункты бизнес-плана, в которых, используя определенные методы оценки, выявляются показатели количественно и качественно описывающие эффективность вложения капитала в этот проект. Наиболее широко известные и часто применяемые методы оценки инвестиционных проектов будут рассмотрены в следующей главе.


ГЛАВА II. КРИТЕРИИ ОТБОРА И МЕТОДЫ ОЦЕНКИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТОВ

2.1. Выбор критериев оценки инвестиционных проектов

Существует несколько мнений о том, что является первым и наиболее важным этапом при оценке ИП. По мнению Б.А. Колтынюка наиболее ответственным этапом прединвестиционных исследований является обоснование эко¬номической эффективности ИП или отдельного мероприятия. Как правило, оценка эффектив¬ности инвестиций базируется на огромном объеме инфор¬мации, используемой для анализа, расчетов и принятия решений [28].
Тот же автор считает важной, отличительной особенностью всех хозяй-ственных субъектов, действующих в рыночной экономи¬ческой системе различия в целях, кото¬рые они преследуют. Так, государственные органы управ¬ления, призванные регулировать социально-экономичес¬кие процессы в стране, исходят из экономических интересов государства. Поэтому надо осуществлять сравнитель¬ный анализ различных проектов (вариантов проекта), предусматривающих участие государства, а затем выбирать из них лучший и обосновывать размеры и формы государственной поддержки проекта. Таким образом, разли¬чие в целях предопределило появление критериев оценки эффективности. Так, критериями для обоснования эффек-тивности ИП могут быть максимум прибыли или доходности, минимум трудовых затрат, срок окупаемости или безубыточность, качество продукции, доля рынка и др. При их удовлетворении крайне важно правильно учесть затраты, связанные с реализацией проек¬та, а также размеры инфляции и риски.
Наличие критериев эффективности проектов и огра¬ничений (по финансовым возможностям инвестора, сро¬кам осуществления ИП, риску) предопределило необхо¬димость использования системы показателей эффектив¬ности, которые, как правило, в большей мере относятся к определенному субъекту. К ним принадлежат:
• показатели общественной эффективности — к об¬ществу в целом;
• показатели коммерческой эффективности проекта к инвесторам, осуществляющим проект целиком за свой счет;
• показатели эффективности участия предприятия в проекте — для этого предприятия;
• показатели эффективности инвестирования в акции предприятия — для акционеров АО, являющихся участниками проекта;
• показатели эффективности для структур более вы¬сокого уровня — к этим структурам;
• показатели бюджетной эффективности — к бюдже¬там всех уровней [28].
Авторы «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов» полагают, что с целью определения потенциальной привлекательности проекта в целом, для возможных участников и поисков источников финансирова¬ния, рекомендуется оценивать: общественную (социально-экономическую) эффективность и коммерческую эффективность проекта [13].
Показатели общественной эффективности учитывают социально-экономические последствия осуществления ИП для общества в целом, в том числе как непосредственные результаты и затраты проекта, так и "внешние": затраты и результаты в смежных секторах экономики, экологические, социальные и иные внеэкономические эффекты.
Показатели коммерческой эффективности проекта учитывают финансовые последствия его осуществления для участника, реализующего ИП, предположении, что он производит все необходимые для реализации проекта затраты и пользуется всеми его результа¬тами.
ИП можно оценивать разными способами, порой противоре¬чивыми с точки зрения полученных результатов. Вместе с тем, применяя любой способ расчета, весьма важно знать уровень дохода, который обеспечат инвестиции, и норму прибыли, которую они принесут. При этом в долгосроч¬ном периоде, когда за основу расчета принимают жизнен¬ный цикл продукции или горизонт расчета, ответы на по¬ставленные вопросы должны быть одинаковыми, а в крат¬косрочном возможны значительные различия. Это связа¬но с тем, что, к примеру, при новом строительстве большая часть средств тратится на приобретение земельного участка, фор¬мирование проектно-сметной документации, строитель¬ство зданий и сооружений, инженерных коммуникаций, приобретение и монтаж технологического оборудования, и на начальном этапе расход средств многократно превышает их поступления.
Как принято во всем мире, практически любой ИП при всех его положительных характерис¬тиках и значимости для общества должен содержать эконо¬мический или социальный эффект (или то и другое вместе) и тем самым обеспечивать возмещение вложенных средств за счет доходов, полученных от реализации продукции или услуг. При этом в качестве критерия оценки эффективности чаще всего выступает прибыль, обеспечивающая сроки окупаемости и рентабельность инвестиций не ниже желаемого уровня или срока. Оценка реальности достижения именно таких результатов и есть основная задача формальных (или неформальных) методов (процедур) оценки и анализа лю¬бого вложения средств в реальные активы.
Б.А. Колтынюк в учебнике «Инвестиционные проекты» отмечает, что прогноз финансовых показателей проекта служит ис¬ходным пунктом оценки его экономической эффективно¬сти. Если же на этом этапе анализа получен отрицатель¬ный результат, то следует продолжить исследования, что¬бы окончательно убедиться в его экономической несос¬тоятельности.
В состав финансовых показателей обычно входят:
• единовременные затраты, т. е. капитальные вложения в землю, подготовку строительной площадки, проектно-изыскательские и проектно-конструкторские работы, строительство зданий и инженерных со¬оружений, приобретение технологического оборудо¬вания и его монтаж, пусконаладочные работы, при¬рост оборотного капитала непредвиденные расходы;
• финансовые результаты, определяющие источники и размеры поступлений денежных средств хозяйствующему субъекту, который реализует проект. Источ¬никами поступлений, определяющими входной де-нежный поток, могут быть выручка от реализации продукции или услуг, кредиты и займы внешних аген¬тов, акционерный капитал, привлекаемый за счет дополнительной эмиссии акций, выручка от ликви¬дации активов, вовлекаемых в проект и реализуемых по его завершении, и др.;
• текущие затраты по проекту, которые определяют направления, сроки и размеры выплат денежных средств, необходимых для выполнения взятых хозяйствующими субъектами обязательств по реали¬зации проекта [29].
В мировой практике сложились подходы к оценке эффективности ИП, предусматривающие [29]:
• моделирование потоков продукции, ресурсов и де¬нежных средств;
• учет результатов анализа рынка, финансового состояния предприятия, претендующего на реализацию проекта, степени доверия к руководителям проекта, влияния реализации проекта на окружающую природную среду и т. д.;
• определение эффекта посредством сопоставления предстоящих интегральных результатов и затрат с ориентацией на достижение требуемой нормы дохода на капитал или иных показателей;
• приведение предстоящих разновременных расходов и доходов к условиям их соизмеримости по экономической ценности в начальном периоде;
• учет влияния инфляции, задержек платежей и других факторов на ценность используемых денежных средств;
• учет неопределенности и рисков, связанных с осуществлением проекта.
Следует также отметить, что во избежание излишних сложностей при рассмотрении сущности и действия ме¬тодов оценки эффективности как правило используют определенные допущения в части налоговой политики, инфляции и рисков, что в свою очередь реализуется в рас¬четах эффективности с помощью специальных программ¬ных продуктов.


2.2. Общая схема оценки инвестиционных проектов

Инвестиционный проект — это не только форма реализации при¬нятого инвестиционного решения, но и форма разрешения многочис¬ленных противоречий, возникающих в процессе принятия решения, считают авторы учебного пособия «Инвестиционная деятельность» и предлагают условно разделить эти противоречия на несколько групп:
• между объективным и субъективным в оценке ИП;
• между интересами различных участников проекта, например инвесторов и предприятий-реципиентов;
• между внутренним и внешним окружением ИП;
• между целями и возможными средствами их достижения и др. [25].
Разрешение этих противоречий возможно только на основе комп-лексной оценки инвестиционного проекта, учитывающей всю проти-воречивость моментов, возникающих в процессе принятия инвести¬ционного решения.
ИП обычно оцениваются при их разработ¬ке или экспертизе для решения трех типов задач:
1) оценка конкретного проекта;
2) обоснование целесообразности участия в проекте;
3) сравнение нескольких проектов (вариантов проекта) и выбор лучшего из них.
Оценка конкретного проекта предусматривает решение двух задач:
1) оценку финансовой реализуемости проекта;
2) оценку выгодности реализации проекта или участия в нем с точки зрения субъектов инвестиционной деятельности.
Такие расчеты носят название расчетов абсолютной эффективности инвестиций.
Таким образом, полная оценка состоятельности инвестиционного проекта возможна только при тщательном и глубоком анализе его финансовой реализуемости и экономической эффективности. Схема полной оценки состоятельности проекта представлена на рис. 2.1 [25].



Для решения указанных выше задач необходимо применение стандартизованных методов оценки инвестиций. Это, с одной стороны, позволяет уменьшить влияние различий в уровне компетентности экспертов на качество анализа, а с другой стороны, обеспечивает сопо¬ставимость показателей финансовой состоятельности и эффективно¬сти для различных проектов. Стандартизованные методы оценки позволяют оценивать проект и грубо приближенно, и достаточно точно — в зависимости от того, насколько полна и точна закладываемая в расчеты информация.
Эффективность ИП оценивается в течение расчетного периода, охватывающего вре¬менной интервал от начала проекта до его прекращения. Начало расчетного периода реко¬мендуется определять в задании на расчет эффективности ИП, например как дату начала вложения средств в проектно-изыскательские работы. Расчетный период разбивается на шаги — отрезки, в пределах которых производится агрегирование данных, используемых для оценки финансовых показателей. Шаги расчета определя¬ются их номерами (0, 1, ...). Время в расчетном периоде измеряется в годах или долях года и отсчитывается от фиксированного момента t = 0, принимаемого за базовый Продолжительность разных шагов может быть различной [13].
Проект, как и любая финансовая операция, т.е. операция, связанная с получением доходов и (или) осуществлением расходов, порождает денежные потоки (потоки реальных денег).
Авторы «Методических рекомендаций по оценке эффективности инвестиционных проектов» (далее – Рекомендации) определяют денежный поток ИП как «зависимость от времени денежных поступлений и платежей при реализации порождающего его проекта, определяемая для всего расчетного периода» [13].
На каждом шаге значение денежного потока характеризуется:
- притоком, равным размеру денежных поступлений (или результатов в стоимостном выражении) на этом шаге;
- оттоком, равным платежам на этом шаге;
- сальдо (активным балансом, эффектом), равным разности между притоком и оттоком.
Денежный поток обычно состоит из (частичных) потоков от отдельных видов деятельности:
- денежного потока от инвестиционной деятельности;
- денежного потока от операционной деятельности;
- денежного потока от финансовой деятельности [13].
Для ряда ИП строго разграничить потоки по разным видам деятельности может оказаться затруднительным. В этих случаях Рекомендации допускают объединение некоторых (или всех) потоков.
Для денежного потока от инвестиционной деятельности:
- к оттокам относятся капитальные вложения, затраты на пуско-наладочныеработы, ликвидационные затраты в конце проекта, затраты на увеличение оборотного капитала и средства, вложенные в дополнительные фонды;
- к притокам - продажа активов (возможно, условная) в течение и по окончании проекта, поступления за счет уменьшения оборотного капитала.
В случаях когда проект предусматривает приобретение целых предприятий, месторождений и пр., затра¬ты на их приобретение также относятся к инвестиционным затратам.
Наряду с денежным потоком при оценке ИП используется также накопленный денежный поток — поток, характеристики которого: накопленный приток, накопленный отток и накопленное сальдо (накопленный эффект) определяются на каждом шаге расчетного периода как сумма соответствующих характеристик денежного потока за данный и все предшествующие шаги.
Авторы учебного пособия «Инвестиционная деятельность» считают, что центральное место в комплексе мероприятий по разработке ИП и анализу его эффективности занимает оценка будущих денежных потоков, возникающих в результате осуществле¬ния инвестиций [25].
Чистый денежный поток, генерируемый проектом в течение ряда временных периодов,— это чистое изменение от периода к периоду вызванных проектом денежных доходов и расходов. Расчет чистых денеж-ных потоков проекта ведется на базе баланса «кэш-фло» (cash flow). Этот термин дословно переводится как поток наличности, или денежный поток. Однако речь не идет только о деньгах в наиболее ликвидной форме — форме наличных (в кассе предприятия). Термином «cash flow» обознача¬ют совершенно иную величину - чистый денежный результат коммер¬ческой деятельности предприятия (текущий остаток имеющихся в рас¬поряжении предприятия денежных средств).
Баланс «кэш-фло» является одной из обязательных форм, кото¬рые должен содержать инвестиционный бизнес-проект. Баланс дви¬жения денежных средств (прогнозный) является основным докумен¬том, предназначенным для определения потребности в капитале, выработки стратегии финансирования инвестиций предприятия.
Также при оценке финансовой состоятельности ИП анализируется ликвидность (платежеспособность) проекта в ходе его реализации.
Рекомендации дают следующее определение финансовой реализуемости ИП – это «обеспечение такой структуры денежных потоков порождающего его проекта, при которой на каждом шаге рас¬чета имеется достаточное количество денег для его продолжения» [13]. Если не учитывать неопределенность и риск, то достаточным (но не необходимым!) условием финансовой реализуемости ИП является неотрицательность на каждом шаге величины накопленного сальдо потока.
В общем случае эффективность инвестиционного проекта это категория, выражающая соответствие результатов и затрат проекта целям его участников, включая в необходимых случаях государство и население. Таким образом, говорить об эффективности проекта можно лишь тогда, когда содержащаяся в проектных материалах информация подтверждает реализуемость проекта.
Теперь кратко остановимся на специфике первого этапа инвестиционного анализа - финансовой оценке инвестиционного проекта.
Реализуемость проекта может оцениваться с разных точек зрения — технической, технологической, оборонной, экологической, социальной и т.п. Мы будем говорить лишь о финансовой реализуемости проекта (предполагается, что к этому этапу анализа допущены лишь те проекты, которые успешно прошли экологическую, техническую, технологическую и прочие экспертизы).
Финансовая оценка ИП дает возможность получить как общий прогноз финансового состояния проекта, так и отдельных его аспектов в рамках анализа каждой из трех форм финансо¬вой отчетности, называемых базовыми формами финансовой оценки, это;
• отчет о прибылях и убытках,
• отчет о движении денежных средств,
• балансовый отчет.
Основное отличие базовых форм финансовой оценки от обычных отчетных форм состоит в том, что они представляют будущее прогнозируемое состояние инвестиционного проекта. Краткая характеристика этих форм представлена в приложении 7. Все три базовые формы основываются на одних и тех же исходных данных и должны корреспондировать друг с другом. Каждая из форм представляет информацию о про¬екте в законченном виде, но со своей, отличной от других, точки зрения.
Структура базовых форм обеспечивает возможность проследить динамику развития проекта в течение всего срока его жизни по каждо¬му шагу расчета. Вместе с тем информация, содержащаяся в базовых формах, носит абсолютный характер и не может быть использована для сопоставления альтернативных вариантов инвестиций. Для реше¬ния этой задачи необходим второй уровень оценки финансовой состо¬ятельности - анализ финансовых коэффициентов. Эти показатели в большинстве своем носят относительный характер и имеют интервал рекомендуемых значений. Их анализ позволяет остановиться на наи¬более эффективном варианте инвестиций из числа возможных.
На основе балансового отчета можно проследить динамику изменения структуры имущества проекта (активов) и источников его финансирования (пассивов). Эта форма финансовой отчетности позво¬ляет судить об устойчивости финансового положения предприятия, реализующего проект, а также о других сторонах его финансового состояния на конкретные моменты времени.
На основе информации, содержащейся в базовых формах финан¬совой оценки, проводится коэффициентный анализ проекта. Он может быть организован в рамках двух этапов:
1) экспресс-анализ финансового состояния;
2) детализированный анализ финансового состояния.
Ко второму этапу допускаются те проекты, которые доказали свою: успешность по результатам экспресс-анализа.
Авторы учебного пособия «Инвестиционная деятельность» условно разбивают финансовые показатели, которые подвергаются оценке на первом этапе, на четыре группы, характеризующие соответственно ликвидность, платежеспособность, оборачиваемость и рентабельность инвестиционного проекта.
По некоторым показателям существуют нормативные значения. Так, удовлетворительному финансовому положению обычно соответ¬ствуют значения коэффициента текущей ликвидности, превышающие 1,6-2,0; промежуточного коэффициента ликвидности 1,0-1,2; абсо¬лютной ликвидности 0,8-1,0 и др. Однако следует иметь в виду, что значения показателей финансовой оценки существенно зависят от отрасли деятельности, технологии производства, структуры цен на производимую продукцию и потребляемые ресурсы, схемы финан¬сирования проекта, учетной политики предприятия и других меня¬ющихся факторов. Поэтому использовать сложившиеся на момент рас¬чета представления участников проекта о предельных уровнях финансовых показателей для оценки положения предприятия в тече¬ние всего периода реализации инвестиционного проекта не всегда целе¬сообразно. Более оправданным можно признать анализ соответству¬ющих показателей в динамике и их сопоставление с показателями аналогичных предприятий.
В целом расчеты финансовых показателей проекта позволяют оце¬нить:
• устойчивость финансового положения участников, их способ¬ность выполнить принимаемые на себя в соответствии с проектом обя¬зательства;
• устойчивость проекта по отношению к возможным неблагопри¬ятным изменениям внешней среды (например, колебаниям рыночной конъюнктуры). В этой связи желательно рассчитать предельные, критические значения финансовых показателей, определяющих условия прекращения проекта;
• качество разработки инвестиционного проекта, рациональность принятой схемы финансирования;
• риски, связанные с участием в реализации проекта;
• возможности развития предприятия, участвующего в проекте, за счет доходов от этого проекта. Это особенно важно, когда оценивается эффективность проекта, реализуемого на действующем предприятии. Необходимо убедиться, что реализация проекта улучшает или во вся¬ком случае не ухудшает финансового положения этого предприятия.
Финансовая оценка ИП заключается в определении финансовой реализуемости проекта, что можно проследить по остаткам денежных средств на счете предприятия в конце каждого отчетного периода. Методы экономической оценки ИП заслуживают отдельного внимания и будут рассмотрены далее более подробно.


2.3. Методы оценки инвестиционных проектов и их анализ

В современных методиках оценки эффективности инвестицион¬ных проектов используется денежный подход, который требует уси¬ления внимания к вопросам сбыта, реализации продукции, к учету временного лага между получением ресурса и его оплатой. Эти вопро¬сы, ранее рассматривавшиеся как нечто второстепенное, в рыночных условиях выходят на первый план.
Как в зарубежных (UNIDO), так и в отечественных методиках оценки эффек¬тивности инвестиционных проектов наиболее часто используются пять основных методов, которые условно объ¬единяют в две группы: простые (статические) методы и динамические методы, или методы дисконтирования [25].
К первой группе относятся методы: срок окупаемости инвестиций (Payback Period — РР); бухгалтерская рентабельность инвестиций (Return on Investment — ROI). Эти методы оперируют отдельными, «точечными» (статическими) значениями исходных показателей, осно¬ванными на учетных оценках. При их использовании не учитывается вся продолжительность срока жизни проекта, а также неравнознач¬ность денежных потоков, возникающих в различные моменты времени. Тем не менее, в силу своей простоты и иллюстративности эти методы достаточно широко распространены, хотя и применяются в основном для быстрой оценки проектов на предварительной стадии разработки.
Ко второй группе относятся методы: чистый приведенный эффект (Net Present Value — NPV); индекс рентабельности инвестиций (Profi¬tability Index — PI); внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return — IRR). Методы, входящие во вторую группу, основаны на использовании концепции дисконтирования, опе¬рируют понятием «временных рядов» (денежных потоков) и требуют применения специального математического аппарата и более тщатель¬ной подготовки исходной информации.
Первый метод – метод определения срока окупаемости инвестиций (Payback Peri¬od - РР) - один из самых простых и широко распространенных в мировой практике. Он заключа¬ется в определении необходимого для возмещения инвестиционных расходов периода времени, за который ожидается возврат вложенных средств за счет доходов, полученных от реализации инвестиционного проекта.
Подход к расчету срока окупаемости предполагает нахож¬дение величины денежных поступлений (доходов) от реализации инве¬стиционного проекта нарастающим итогом, т.е. как кумулятивной величины.
В общем случае расчет показателя периода окупаемости инвести¬ций можно произвести по формуле [25]:

, (2.1)

где
Ii - инвестиционные вложения в проект в i-м временном периоде;
Pi - денежный поток, генерируемый первоначальной инвестицией в i-м временном периоде;
t - временной период, в котором наступит окупаемость.

Срок окупаемости может исчисляться либо от базового момента времени, либо от начала осуществления инвестиций, либо от момента ввода в эксплуатацию основных фондов создаваемого предприятия.
При оценке инвестиционных проектов показатель РР может использоваться двояко:
- проект принимается, если окупаемость имеет место;
- проект принимается только в том случае, если срок окупаемости не превышает некоторого установленного срока
Величина срока окупаемости может служить и показателем эффективности проекта, поскольку характеризует время «связывания» вложенного капитала, что имеет принципиальное значение для инвестора. Впрочем, независимо от того, считать ли данный показатель показате¬лем эффективности или риска, трактовка его значения не меняется: чем ниже срок окупаемости, тем при прочих равных условиях выше инвестиционная привлекательность проекта.
Метод оценки проектов путем расчета срока окупаемости инве¬стиций имеет ряд существенных недостатков, которые необходимо учи¬тывать при анализе:
1) игнорируются денежные потоки после наступления срока оку-паемости проекта. Этот показатель не учитывает всего периода функционирования проекта, что может привести к недооценке каких-либо инвестиций;
2) игнорируются возможность реинвестирования доходов и временная стоимость денег. Поэтому проекты с равными сроками окупаемости, но различной временной структурой доходов признаются равноценными;
3) срок окупаемости не обладает свойством аддитивности, т.е. РР различных проектов нельзя суммировать. Для любых двух независимых проектов .
В целом использование показателя периода окупаемости в качестве критерия выбора может стимулировать избрание высокодоходных, но краткосрочных проектов в ущерб более рентабельным, но долгосроч¬ным.
В нашей стране срок окупаемости применяется для оценки проектов и на государственном уровне. Согласно Приказу Министерства экономики РФ от 1 октября 1997 года №118 «Об утверждении методических рекомендаций по реформе предприятий (организаций)» - «Основными показателями эффективности инвестиционных проектов являются срок окупаемости (коммерческая эффективность) и отношение объема поступлений в бюджет к объему платежей из бюджета (бюджетная эффективность. Для дополнительной оценки эффективности инвестиций могут использоваться (по желанию разработчиков) другие показатели и коэффициенты» [12].
Следует отметить, что один из главных недостатков показателя срока окупаемости - недоучет временной стоимости денег - можно преодолеть. Существует также дисконтный метод окупаемости как развитие простого метода окупаемости проекта. По этому методу опре¬деляется момент, когда дисконтированные денежные потоки доходов сравняются с дисконтированными денежными потоками затрат.
Следующий из рассматриваемых методов - метод расчета бухгалтерской рентабельности инвестиций (Return on Investment - ROI).
Другие названия этого метода - ARR (Average Rate of Return) - средней нормы прибыли на инвестиции или ARR (Accounting Rate of Return) - расчетной нормы при¬были. Как видно из названий, данный показатель сравнивает доходность проекта и вложенный капитал, причем делается это не на основе денеж¬ных поступлений, а с учетом бухгалтерского показателя — дохода предприятия. При этом не предполагается дисконтирование показателей дохода.
Для расчета ROI среднегодовая прибыль за период жизни проекта делится на среднюю величину инвестиций и выражается в процентах. Средняя величина инвестиций определяется делением исходной суммы инвестиций пополам, если предполагается, что по истечении срока реа-лизации анализируемого проекта все капитальные затраты будут списа¬ны (самортизированы); если же допускается наличие остаточной или ликвидационной стоимости инвестиций, ее величина исключается [25]:

, (2.2)

где
I0 - первоначальная величина инвестиций;
Е - среднегодовой доход фирмы (earnings);
RV - ликвидационная стоимость инвестиционного проекта.

Показатель ROI сопоставляют со стандартными для фирмы уров¬нями рентабельности, например с коэффициентом рентабельности всего авансированного капитала. Соответственно рассматриваемый проект оценивается как приемлемый, если для него ROI превышает величину рентабельности, принятую инвестором как стандарт. Из нескольких альтернативных инвестиционных проектов выбирает¬ся проект с наибольшей нормой прибыли.
Экономический смысл показателя ROI заключается в следующем: одобрению подлежат лишь те проекты, которые увеличивают достиг¬нутый ранее фирмой уровень эффективности производственно-финан¬совой деятельности.
Несмотря на очевидные преимущества (легкость в расчетах, простота в применении, отсутствие необходимости вести иной учет, кроме официального бухгалтерского), метод ROI также имеет ряд существенных недостатков, обусловленных в основном тем, что он не учитывает временной составляющей денежных потоков. В част¬ности, метод не дает возможности судить о предпочтительности одно¬го из проектов, имеющих одинаковую норму прибыли, но разные вели¬чины средних инвестиций, разную норму прибыли по годам. Он также не помогает при выборе проектов, имеющих одинаковую среднегодо¬вую прибыль, но генерируемую в течение различного количества лет. Поскольку используются ежегодные данные, трудно, а иногда и невозможно выбрать год, наиболее характерный для проекта. Все они могут различаться по уровню производства, прибыли, процентным ставкам и другим показателям. Кроме того, отдельные годы могут быть льгот¬ными по налогообложению. Очевидно, что чистая прибыль в те годы, когда будут применяться налоговые льготы, будет значительно отли¬чаться от прибыли тех лет, когда налоги взимаются в полной мере. Поэтому данный метод расчета рентабельности общих инвести¬ционных затрат целесообразно использовать в случае, если прогнози¬руется, что в течение всего срока функционирования инвестиционно¬го проекта валовая прибыль будет примерно одинаковой, а налоговая и кредитная политика не претерпит существенных изменений.
На этом рассмотрение статических методов заканчивается и мы переходим к рассмотрению динамических методов.
Первым рассмотрим метод чистой текущей стоимости (Net Present Value - NPV) [25].
Метод чистой текущей стоимости оценки эффективности инве-стиционных проектов основан на определении чистой текущей сто¬имости, на которую может увеличиться ценность (стоимость) фирмы в результате реализации проекта.
Чистая текущая стоимость (чистая приведенная стоимость, чис¬тый дисконтированный доход) — это стоимость, полученная путем дисконтирования отдельно на каждый временной период разности всех оттоков и притоков доходов и расходов, накапливающихся за весь пери¬од функционирования объекта инвестирования при фиксированной, заранее определенной процентной ставке, определяемая по следующей формуле [25]:

, (2.3)

где
Pi - годовые денежные потоки, генерируемые первоначальной инве¬стицией в течение n лет;
r - норма дисконта;
I0 - размер инвестированного капитала.
Метод оценки эффективности инвестиционных проектов по их чис¬той текущей стоимости построен на предположении, что представля¬ется возможным определить приемлемую ставку дисконтирования для определения текущей стоимости эквивалентов будущих доходов. Если чистая текущая стоимость положительна, проект можно принимать к осуществлению, поскольку проект в течение срока жизни возместит первоначальные затраты и обеспечит получение дохода. Отрицатель¬ная величина NPV показывает, что желаемая норма дохода не обеспе¬чивается и проект убыточен; его, как правило, отклоняют. При NPV= 0 проект только окупает произведенные затраты, но не приносит дохода. Из нескольких альтернативных проектов следует принимать проект с большим значением NPV.
Таким образом, критерием абсолютной эффективности инвести-ционного проекта является выполнение данного условия [25]:

NPVпроекта>0.

Критерием относительной эффективности альтернативных проектов является выполнение следующего условия:

NPVпроекта 1 > NPVпроекта 2 .

Уровень нормы дисконта выбирается инвестором в зависимости от его представлений об альтернативных возможностях вложений, кото¬рые дает ему рынок капиталов и развитие собственного дела. Проблемы выбора ставки дисконта рассмотрим подробнее. Если чистая теку¬щая стоимость проекта положительна, то это означает, что задействован¬ный в проекте капитал имеет доходность более высокую, чем альтерна¬тивные вложения по ставке r, и наоборот. Иногда в качестве расчетного процента можно использовать удовлетворяющий инвестора уровень годо¬вой доходности вложений вне зависимости от существования более выгод¬ных возможностей вложений.
Если проект предполагает не разовую инвестицию, а последова¬тельное инвестирование финансовых ресурсов в течение n лет, то фор¬мула для расчета NPV модифицируется следующим образом [25]:

, (2.4)

где
k- предполагаемый средний уровень инфляции.
При расчете NPV могут использоваться различные по годам ставки дисконтирования. Если величина r непостоянна, изменяется от периода к периоду, то необходимо к каждому денежному потоку применять индивидуальные коэффициенты дисконтирования, которые будут соответствовать данному шагу расчета. В этом случае NPV рекомендуется рассчиты¬вать по формуле [25]:

, (2.5)

где
При этом возможна ситуация, когда проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым при пере¬менной.
Особой ситуацией является расчет NPV для инвестиций с доволь¬но большим (более 40 лет) или вообще неограниченным сроком жиз¬ни (т.е. в случае перпетуитета). В подобных ситуациях для определения NPV можно воспользо¬ваться формулой Гордона [25]:

, (2.6)

где
Р1 - поступление денежных средств в конце первого года после осуществления инвестиций;
g - тот постоянный темп, с которым, как ожидается, будут расти еже¬годно поступления денежных средств в дальнейшем.
Широкое использование метода чистой текущей стоимости обус-ловлено его преимуществами по сравнению с другими методами оценки эффективности инвестиционных проектов, основные из которых заключаются в учете как временной стоимости денег, так и результатов функционирования проекта в течение всего расчетного периода. Кроме того, показатель NPV является абсолютным показателем и обладает свойством аддитивности, т.е. справедливо следующее равенство [25]:

NPVA+B = NPVA + NPVB. (2.7)


Это свойство позволяет суммировать значения показателя по раз-личным проектам и использовать совокупный NPV в целях оптимиза¬ции инвестиционного портфеля.
Однако метод NPV также не лишен недостатков. При использова¬нии этого показателя эффективность проекта зависит не только от его внутренних характеристик - ожидаемого чистого дохода и необходи¬мых для его получения инвестиций, но и от выбранной ставки дисконта. Результат по данному методу очень чувствителен к выбранному про¬центу дисконтирования. Метод NPV также не позво¬ляет судить о пороге рентабельности и запасе финансовой прочности проекта.
Корректное использование метода расчета чистой текущей сто¬имости проекта возможно только при соблюдении ряда условий:
1. Объем денежных потоков в рамках инвестиционного проекта должен быть оценен для всего планового периода и «привязан» к определенным временным интервалам.
2. Денежные потоки в рамках инвестиционного проекта должны рассматриваться изолированно от остальной производственной деятельности действующего предприятия, т.е. характеризовать только платежи и поступления, непосредственно связанные с реализацией
данного проекта.
3. Принцип дисконтирования, применяемый при расчете чистой приведенной стоимости, с экономической точки зрения, подразумевает возможность неограниченного привлечения и вложения финансовых средств по ставке дисконта.
4. Использование метода для сравнения эффективности нескольких проектов предполагает применение единой для всех проектов ставки дисконта. Кроме этого, сравниваемые проекты должны иметь одинаковые сроки жизни и равные величины инвестиций.
Использование метода чистой текущей стоимости дает ответ на вопрос, способствует ли анализируемый вариант инвестирования увеличению финансов фирмы или богатства инвестора, но не говорит об относительной величине такого увеличения. Для восполнения этого недостатка пользуются методом рентабельности инвестиций (Profitability Index - PI).
Рентабельность инвестиций — это показатель, позволяющий опре-делить, в какой мере возрастает ценность фирмы (богатство инвестора) в расчете на одну денежную единицу инвестиций [25]. Этот индекс по алго-ритму расчета является «классическим» показателем рентабельности, так как рассчитывается как отношение результата к затратам.
При оценке инвестиций можно использовать несколько индексов доходности [25]:
- индекс доходности затрат - отношение суммы накопленных денежных потоков к сумме денежных оттоков;
- индекс доходности дисконтированных затрат - то же, только по дисконтированным величинам;
- индекс доходности инвестиций - отношение суммы дисконти¬рованных денежных потоков к накопленному объему инвестиций;
- индекс доходности дисконтированных инвестиций - отношение суммы дисконтированных денежных потоков к накопленному дисконтированному объему инвестиций.
Наиболее часто применяется последний индекс, который рассчи-тывается по формуле [25]:

. (2.8)

Из формулы видно, что в ней сравниваются две части чистой теку¬щей стоимости - доходная и инвестиционная. Если при некоторой норме дисконта рентабельность проекта равна единице (100%), это означает, что приведенные доходы равны приведенным инвестицион¬ным издержкам и чистый приведенный дисконтированный доход равен нулю. Таким образом, превышение над единицей показателя рентабель¬ности проекта означает некоторую его дополнительную доходность при данной ставке процента. Показатель рентабельности меньше единицы означает неэффективность проекта.
Индекс рентабельности инвестиций очень интересен в двух аспектах.
1. С его помощью можно оценить меру устойчивости проекта. Действительно, если PI проекта равен, допустим, 2, то рассматриваемый проект перестанет быть привлекательным для инвестора лишь в том случае, если его выгоды (будущие денежные поступления) окажутся меньшими более чем в 2 раза (это и будет запас прочности проекта).
2. PI является инструментом для ранжирования различных инве-стиционных проектов с точки зрения их привлекательности. Он очень удобен, скажем, при выборе одного проекта из ряда альтернативных, имеющих примерно одинаковые NPV, но разные размеры инвестиций, либо при комплектовании портфеля инвестиций с максимальным сум¬марным значением NPV при ограниченных инвестиционных ресурсах.
Индекс доходности в силу алгоритма его расчета тесно связан с NPV: если величина NPV положительна, то PI > 1 и проект эффективен; если величина NPV отрицательна, то РI < 1 и проект следует отвергнуть; если РI = 1, то проект ни прибыльный, ни убыточный. Для принятия решения о целесообразности реализации одного инвестиционного проекта можно использовать только один из этих критериев. Что же касается проведе¬ния оценки нескольких инвестиционных проектов, то в этом случае следу¬ет рассматривать оба показателя, так как они позволяют инвестору с раз¬ных сторон оценивать эффективность инвестиций.
Если расчет NPV инвестиционного проекта дает ответ на вопрос о том, эффективен ли проект при некоторой заданной извне норме дис¬конта, то внутренняя норма прибыли проекта (Internal Rate of Return - IRR) определяется в процес¬се расчета как норма доходности, при которой дисконтированная стоимость притоков наличности равна приведенной стоимости оттоков, т.е. коэффициент, при котором дисконтированная стоимость чистых поступлений от инвестиционного проекта равна дисконтированной стоимости инвестиций, а величина чистой текущей стоимости равна нулю, - все затраты окупаются. Иначе говоря, при начислении на сум¬му инвестиций процентов по ставке, равной внутренней норме при¬были, обеспечивается получение распределенного во времени дохода, эквивалентного инвестициям [30].
Математически это означает, что в формулах расчета NPV должна быть найдена величина r, для которой NPV равно нулю [25]:

, (2.9)

или IRR = i, при котором NPV = f(i) = 0.
Как видно на рис 2.2 , IRR – это та величина коэффициента дисконтирования r, при которой кривая изменения NPV оказывается равной 0.
Экономический смысл этого показателя имеет несколько трактовок:
IRR показывает максимально допустимый относительный уровень расходов, которые могут быть ассоциированы с данным проектом. Например, если проект осуществляется только за счет заемных средств, то уровень IRR - это максимальная процентная ставка, под которую можно взять этот заем и суметь расплатиться из доходов проекта за время, равное расчетному периоду.


Значение IRR может трактоваться так же, как нижний гарантиро¬ванный уровень прибыльности инвестиционных затрат. Если он пре¬вышает среднюю стоимость капитала в данном секторе инвестицион¬ной активности и с учетом риска данного проекта, то он может быть рекомендован к осуществлению.
Третий вариант интерпретации состоит в трактовке IRR как пре-дельного уровня доходности (окупаемости) инвестиций, что может быть критерием целесообразности дополнительных капиталовложе¬ний в проект.
На практике показатель IRR рассчитывается либо при помощи финансовых функций программы Microsoft Excel, либо графическим способом, либо математическим способом с использованием упрощен¬ной формулы. Математический способ расчета сводится к использо¬ванию метода последовательных итераций.
У метода расчета эффективности инвестиций с помощью показа¬теля IRR существует ряд недостатков:
1) при расчете этого показателя предполагается полная капитализация всех свободных денежных средств от проекта по ставке внутренней нормы прибыли. Как правило, это нереально. В жизни часть средств может быть выплачена в виде дивидендов, часть - инвестирована в низкодоходные, но надежные активы, и т.д. Поэтому метод IRR преувеличивает доход, который будет действительно получен от инвестиций;
2) показатель IRR не может быть основным в вопросе выбора сре¬ди альтернативных проектов, которые сильно различаются объемами инвестиций и имеют различные IRR;
3) данный параметр эффективности не учитывает масштабов про¬екта (количество инвестированного капитала);
4) существует возможность в некоторых ситуациях получить неоднозначные оценки эффективности, а иногда они и вовсе отсутствуют (в случае, когда проект имеет неконвенциональную структуру денеж¬ных потоков);
5) этот показатель не обладает свойством аддитивности, в отличие от показателя NPV, т.е. для двух инвестиционных проектов А и В выпол¬няется неравенство [25]:

. (2.11)

Несмотря на такое большое количество недостатков, этот показа¬тель является одним из основных (наряду с NPV) при принятии инве¬стиционных решений. Одна из причин этого в том, что IRR дает изме¬ритель, который можно сравнивать с существующими рыночными ставками для капиталовложений (доходом на капитал). Расчет внут¬ренней нормы доходности часто применяют в качестве первого шага анализа инвестиций, отбирая для дальнейшего анализа только те про¬екты, которые обеспечивают некоторый приемлемый для инвестора уровень доходности.
Таким образом, показатель IRR может быть использован:
1) для оценки эффективности проекта, если известны приемле¬мые значения IRR у проектов данного типа (т.е. он может являться «ситом», отсеивающим невыгодные проекты);
2) для ранжирования проектов по степени выгодности. Правда, это можно делать лишь при тождественности основных исходных пара¬метров сравниваемых проектов: равной сумме инвестиций, одинако¬вой продолжительности, равном уровне риска, сходных схемах формирования денежных поступлений;
3) для оценки уровня риска по проекту: чем в большей степени IRR превышает желаемый уровень отдачи, тем больше запас финансо¬вой прочности и тем менее страшны возможные ошибки при оценке величин будущих денежных поступлений;
4) для установления участниками проекта нормы дисконта по дан¬ным об IRR альтернативных направлений вложения средств.
Из результатов проведенного анализа видно, что дис¬контированные методы оценки эффективности инвестиций более совершенны. Принцип каждого метода из этой группы одинаков и осно¬вывается на прогнозировании доходов и расходов, связанных с реализа¬цией проекта, и сопоставлении полученного сальдо денежных потоков, дисконтированного по соответствующей ставке, с инвестиционными затратами.
Поэтому при оценке выбранного нами инвестиционного проекта будет использован метод экономической оценки с применением динамических методов анализа как наиболее, на наш взгляд, подходящий.


Глава III. ОЦЕНКА ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА (НА ПРИМЕРЕ ПРОЕКТА СТРОИТЕЛЬСТВА И ЭКСПЛУАТАЦИИ ЗДАНИЯ)

3.1. Описание проекта

Инвестиции в строительство всегда считались одной из наиболее выгодных и надежных форм долговременных капиталовложений, на сегодняшний день являются почти втрое доходнее банковских депозитов.
К тому же, строительные инвестиции отличают минимальные риски, большая емкость рынка и возможность в течение длительного времени получать стабильный доход без дополнительных капиталовложений. Так что нет ничего удивительного в том, что подавляющее большинство россиян считает: самое правильное - вкладывать деньги либо в собственный бизнес, либо в строительство.
Москва является самым крупным городом Европы, а Россия – ее самой большой страной. В связи с этим крупнейшие игроки рынка недвижимости утверждают, что рынок продолжит расти и составит конкуренцию рынкам недвижимости Лондона и Парижа, не говоря уже о рынках стран Восточной Европы и других развивающихся стран. Недавно выпущенный отчет «Новые тенденции рынка недвижимости – Европа 2005» ставит Москву на 2-е место по привлекательности инвестиций в строительство в Европе, отмечая недостаток активов класса «А» в каждом сегменте рынка коммерческой недвижимости и высокий спрос на имеющиеся объекты.
В целях стимулирования инвестиционного процесса и повышения коммерческой привлекательности строительных жилищных проектов Правительство Москвы выпустило постановление «О мерах по стимулированию инвестиционной деятельности в области жилищного строительства» от 11.01.2005 № 8-ПП, в котором говорится об обеспечении при определении размера компенсации инвесторами городу затрат на социальную, инженерную и транспортную инфраструктуру при строительстве и реконструкции жилых объектов применения к итоговой сумме компенсации дополнительного коэффициента 0,7.
Инвестиционный проект был разработан фирмой «Панорама» под свои финансовые возможности и под приобретенный у города Москвы, на законных основаниях, по итогам проведенных торгов, участок земли с государственной регистрацией права собственности застройщика на земельный участок. Участок под строительство расположен внутри Садового кольца в непосредственной близости к Пречистенской набережной, имеет хорошие транспортные подъезды.
В процессе разработки ИП, для определения принципов и порядка расчета величины сметной прибыли при формировании сметной стоимости строительства, специалисты компании «Панорама» пользовались «Методическими указаниями по определению величины сметной прибыли в строительстве» принятыми постановлением Госстроя РФ от 28.02.2001 №15 [11].
В соответствии с проектом здание, общей площадью 3800 м2, включает:
- четыре этажа офисной площади по 350 м2 каждый;
- три этажа жилой площади по 350 м2 каждый, из них подлежат коммерческой эксплуатации два;
- помещение под ресторан площадью 350 м2;
- подземный гараж на 15 машино-мест;
- технический этаж.
Сценарий проекта предполагает продажу всех офисных площадей, двух этажей жилой площади и половины машино-мест. Продажа жилых квартир предполагается осенью-зимой (в модели заложена равномерная реализация с октября 2007 по январь 2008 года).
Эксплуатация здания предусматривает функционирование ресторанного бизнеса, сдачу в аренду мест в подземном гараже.
При выполнении работы были использованы следующие данные:
1. Таблицы «Вводные данные» для здания в целом (разработаны Заказчиком);
2. Таблицы «Вводные данные» для ресторана (разработаны Заказчиком);
3. Заключение Московской городской службы недвижимости.
Следует отметить, что, учитывая отсутствие в заключении МГСН указания на то, даны ли прогнозы цен с учетом НДС или нет, с Заказчиком было согласовано следующее решение: в расчетах прогнозную стоимость аренды офисной площади увеличить на ставку НДС, все остальные цены оставить без изменений (т.е. они уже включают НДС).
Для количественного определения показателей эффективности проекта, была разработана финансово-экономическая имитационная модель предприятия.
Далее приведены основные исходные данные по ИП.
Основными показателями являются: дата начала проекта - 1 июля 2006 года; период оценки эффективности проекта - 5 лет; принятый шаг расчетов – квартал; валюта расчетов - доллар США; ставка дисконтирования - 10%; объем собственных денежных средств 1 млн. 900 тыс. долларов США.
В таблице 3.1 представлены основные виды налогов и платежей, учтенные в финансовой части ИП.
Таблица 3.1
Налоговое окружение
Название налога База Период Ставка
Налог на прибыль Прибыль Месяц 24 %
НДС Добав. стоим. Месяц 18 %
Налог на имущество Имущество Квартал 2,2 %
Выплаты в пенс. фонд Зарплата Месяц 20 %
Выплаты в ФОМС Зарплата Месяц 2,8 %
Выплаты в ФСС Зарплата Месяц 3,2 %
Земельный налог 18 016 USD в год

Земельный налог в данной таблице – это налог на землю в городе Москве, который начисляется в зависимости от кадастровой стоимости данного участка земли и налоговой ставки (0,3%) в отношении этой земли [1].
Заложенные в проект цены реализации представлены в таблице 3.2

Таблица 3.2
Цены реализации

Продукт/Вариант Цена ($ US)
Офисная площадь - аренда 600
Офисная площадь - аренда - (предоплата) 400
Офисная площадь - продажа - до оформления в собственность 1 225
Офисная площадь - продажа - на момент строительства 1 375
Офисная площадь - продажа - по окончании работ 1 725
Жилая площадь – аренда 200
Жилая площадь - аренда - (предоплата) 150
Жилая площадь - продажа - до оформления в собственность 1 350
Жилая площадь - продажа - в процессе строительства 1 700
Жилая площадь – продажа – по окончании работ 1 900
Сопутствующие услуги (офисы) 80
Сопутствующие услуги (жилье) 12
Машино-место - аренда 175
Машино-место - продажа 20 000
Ресторан - услуги 30
Бар - услуги 20
Гриль и др. - услуги 1
Банкеты 30

Предполагается, что строительство здания займет не более 1-го года 3-х месяцев с момента начала финансирования.
Календарный план строительства представлен в приложении 8.
Таблица 3.3
Расходы на персонал

Должность Кол-во, чел. Зарплата, $ US Платежи
1 2 3 4
Управление
Руководство 8 950 Ежемесячно, с 7 по 60 мес.
Адм.-техн. персонал 6 450 Ежемесячно, весь период пр-ва
Обслуживающий персонал 7 285 Ежемесячно, весь период пр-ва
Продолжение Таблицы 3.3

1 2 3 4
Производство
Менеджер ресторана 1 1 000 Ежемесячно, с 7 по 60 мес.
Повара 3 900 Ежемесячно, весь период пр-ва
Обслуживающий персонал (ресторан) 12 250 Ежемесячно, весь период пр-ва

Для эксплуатации здания и работы ресторана необходим обслуживающий персонал, заработная плата которого, отражена в таблице 3.3. Эти расходы закладываем как постоянные в финансовой части ИП. Помимо заработной платы персонала, эксплуатация здания требует дополнительных расходов на обслуживание, таких как охрана, вывоз мусора и т.п. Суммарные издержки эксплуатации сведены в таблице 3.4.

Таблица 3.4
Издержки эксплуатации здания

Название Сумма ($ US) Платежи
Управление
Издержки здания (офисная часть) 9 300 Ежемесячно, весь период пр-ва
Издержки ресторана 6 300 Ежемесячно, весь период пр-ва
Издержки здания (жилая часть) 840 Ежемесячно, весь период пр-ва


В рамках реализации ИП предусмотрена необходимость привлечения в 2007 году банковского кредита на срок 11 месяцев в сумме 1000 000 долларов США под 20% годовых. Предварительная договоренность с банком о предоставлении кредита имеется.
При моделировании были приняты следующие допущения:
- все денежные поступления и выплаты распределяются в пределах каждого квартала равномерно;
- стоимость аренды и цена продажи жилой и офисной площади не зависят от конкретного расположения внутри здания;
- цены и затраты (в т.ч. на персонал) остаются неизменными в течение периода оценки эффективности проекта;
- налоговое окружение не претерпевает принципиальных изменений с начала до окончания периода оценки эффективности проекта.
Прибыли, получаемые в ходе реализации проекта, вычисляются исходя из прогнозируемых объемов реализации жилой площади, аренды офисов и работы ресторана, указанных в приложении 9.


3.2. Оценка проекта



На основе исходных данных о затратах и прогнозируемых доходах составлена таблица, находящаяся в приложении 10, которая является отправной точкой для проведения экономической экспертизы проекта.
Проект содержит финансовую часть, т.е. мы видим движение денежных средств (Cash flow) данного проекта и при первом взгляде создается впечатление, что проект выполнен на должном уровне и вполне приемлем для реализации. Но при более подробном рассмотрении учитывая современное законодательство в области строительства привлекает внимание следующее обстоятельство.
В 1-м и 2-м квартале 2007 года имеются поступления от продаж на сумму 341 600 и 536 025 USD до окончания строительства 20.10.2007 года, это денежные средства от реализации офисной площади и машино-мест. По исходным данным проекта не понятно имеем мы на данный момент документальное право собственности и, соответственно, право совершать сделки с этим объектом или нет.
По статье 25 пункт 3 Федерального закона №122-ФЗ «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним» от 21 июля 1997 года мы можем зарегистрировать право собственности на объект недвижимого имущества имея определенные документы.
По закону, если земельный участок, отведенный для создания объекта недвижимого имущества, принадлежит заявителю на праве собственности, право собственности заявителя на объект незавершенного строительства регистрируется на основании документов, подтверждающих право собственности на данный земельный участок, разрешения на строительство, проектно-сметной документации и документов, содержащих описание объекта незавершенного строительства [4].
Возможно данная ситуация является упущением со стороны создателя проекта, что вызвано отсутствием бизнес-плана. В хорошо проработанном бизнес-плане содержатся ответы не только о сроках строительства, планируемых прибылях, убытках и рисках, но и описываются конкретные разрешительные документы и сроки их получения.
Бизнес-план позволяет предусмотреть и достойно встретить многие неизбежные проблемы, совершать ошибочные действия только на бумаге, а не в условиях реального рынка. Конечно, он не может исключить всех ошибок, но дает шанс более тщательно продумать свои действия.
Одним из основных преимуществ инвестиционных проектов является то, что бизнес-план (план деловой деятельности предприятия) всегда является «адресным», то есть ориентированным на конкретного инвестора. Универсальных, пригодных «на все случаи жизни» бизнес-планов не существует. Поскольку каждый инвестор определяет свои условия возможного выделения средств, он может предъявить свои требования к составу и полноте обосновывающих материалов.
В данной ситуации можно рекомендовать Заказчику составить ИП в виде бизнес-плана и тем самым предупредить все возникающие вопросы в процессе изучения и оценки проекта. Отсутствие бизнес-плана также может явиться обстоятельством, на основании которого внешние инвесторы (в нашем случае банк) могут отказать в финансировании.
Следующим этапом оценки проекта являются произведенные расчеты.
Расчеты производим с помощью EXCEL (см. приложение 10).
По строке «баланс наличности на конец периода» можно сделать выводы о финансовой состоятельности проекта. В нашем случае остаток денежных средств в каждом из расчетных периодов положителен, что говорит о реализуемости проекта. Строка «чистый денежный поток», отражает изменения в финансах фирмы. Значения именно этой строки лягут в основу всех наших дальнейших расчетов. Последняя строка «дисконтированный чистый денежный поток» получена приведением чистого денежного потока к начальному моменту времени.
Из анализа данных, приведенных в приложении 10, видно, что на шаге 2 затраты не покрываются полностью собственным капиталом, поэтому привлекается займ сроком на 11 месяцев под 20% годовых.
Проект анализировался по следующим показателям:
- внутренняя норма рентабельности (IRR);
- чистая текущая стоимость (NPV);
- период окупаемости (PP);
- рентабельность инвестиций (PI).
По формуле 2.3 используя данные строки «дисконтированный чистый денежный поток», находим чистую текущую стоимость проекта, NPV = 2 336 707 USD.
Из полученной суммы видно, что чистая текущая стоимость положительная и проект можно принимать к осуществлению, поскольку проект в течение срока жизни возместит первоначальные затраты и обеспечит получение дохода.
Рентабельность инвестиций определим по формуле 2.8. В нашем случае PI=1,23.
Таким образом, показатель рентабельности проекта превышает единицу, что означает некоторую его дополнительную доходность при ставке дисконтирования 10%.
Внутреннюю норму прибыльности проекта определим графически, увеличивая коэффициент дисконтирования с шагом в 5% и заново рассчитывая NPV проекта IRR=78,85% (рис. 3.1).
Полученный показатель внутренней нормы прибыли свидетельствует о том, что максимальный уровень ставки кредитного процента, который может выдержать данный проект, не став при этом убыточным, составляет 78,85% годовых. Соответственно IRR больше цены капитала, который используется для финансирования проекта (78,85% > 10%) и проект может быть одобрен.



Рис. 3.1. Зависимость NPV от ставки дисконтирования

Период окупаемости (РP) определим постепенно суммируя (накапливая) денежные потоки поквартально и сравнивая это значение с первоначальными инвестициями в проект (1 900 000 USD).
Сведем полученные показатели в таблицу:


Таблица 3.5

Показатели эффективности проекта

№ Показатель Значение
1 Внутренняя норма рентабельности (IRR) 78,85%
2 Чистый приведенный доход (NPV) 2 336 707 USD
3 Рентабельность инвестиций 1,23
4 Период окупаемости (РP) 18,75 кварт.

По результатам проведенных расчетов можно сделать вывод о том, что проект интересен для компании и может быть рекомендован для реализации.



ЗАКЛЮЧЕНИЕ

В процессе написания данной дипломной работы были сделаны следующие выводы.
Президент и Правительство Российской Федерации уделяют пристальное внимание росту инвестиционной привлекательности России, заботясь о состоянии инвестиционного климата как в стране в целом, так и в отдель¬ных регионах. Принимая дополнительные меры по стимулированию деловой активности и привлечению инвестиций в экономику Российской Федерации путем доработки законодательства и принятия ряда Положений для создания благоприятных условий для прихода частного капитала во все привлекательные отрасли.
Инвестиции имеют особое значение как для социально-экономического развития страны в целом, так и для деятельности субъектов хозяйствования. Наращивание объемов инвестиций и повышение их эффективности является важнейшим фактором экономического роста.
С понятием «инвестиции» тесно связано и понятие «инвестиционная деятельность».
Без инвестиционной деятельности не обходится ни один бизнес, для любого бизнесмена, да и обычного человека тоже, становится жизненно необходимым иметь в своем арсенале хотя бы элементарные навыки вложения средств.
Инвестиционная деятельность имеет исключительно важное значение, поскольку создает основы для стабильного развития экономики в целом, отдельных ее отраслей, хозяйствующих субъектов.
В условиях рыночной экономики возможностей для инвестирования довольно много. Реализация целей инвестирования предполагает формирование инвестиционных проектов, которые обеспечивают инвесторов и других участников проектов необходимой информацией для принятия решения об инвестировании.
Реальное инвестирование различных проектов и мероприятий имеет особое значение. Без них немыслимы обновление и расширенное воспроизводство основных производственных фондов, изготовление конкурентоспособной продукции, а, следовательно, решения множества социально-экономических проблем развития страны.
Информация о предполагаемой деятельности, о средствах, которые необходимы для ее осуществления, о прибыли и выгодах, полученных в результате реализации предлагаемого инвестиционного проекта, находит свое отражение в бизнес-плане инвестиционного проекта.
Бизнес-план, как учит зарубежный и отечественный опыт, является, подобно технико-экономическому обосно¬ванию (ТЭО), четко структурированным, требующим тща¬тельной проработки документом, описывающим цели пред¬приятия и способы их достижения. Особенность бизнес-плана состоит не столько в точности и достоверности ко¬личественных показателей, сколько в содержательном, ка¬чественном обосновании идей проекта.
Бизнес-план служит для предприятий важным инст¬рументом привлечения финансовых ресурсов, а для инве¬сторов — гарантией надежного и выгодного помещения капитала.
Таким образом, подготовка бизнес-плана позволяет предприятию оценить эффективность инвестиционного проекта в условиях конкуренции, определить перспекти¬вы развития производства и сбыта продукции.
Предпринимателю бизнес-план помогает обрести яс¬ное видение будущего дела, служит руководством к дей¬ствию. Для инвесторов, желающих с выгодой вложить деньги, это — документ, дающий представление об ожи¬даемых объемах продаж и прибыли, помогающий прогно¬зировать риск инвестирования.
Вместе с тем любое предприятие имеет, как правило, ограниченные свободные финансовые ресурсы, доступные для инвестирования. Поэтому, необходимо выбирать оптимальный ИП.
Смысл оценки любого инвестиционного проекта состоит в ответе на один очень простой вопрос: оправдают ли будущие выгоды сегод¬няшние затраты? Однако при всей своей простоте этот вопрос при ближайшем рас-смотрении обнаруживает столько граней, что найти однозначный ответ на него оказывается крайне сложно. Именно поэтому теория инвестиционного анализа предусматривает использование определен¬ной системы аналитических методов и показателей, которые в сово¬купности позволяют прийти к достаточно надежному и объективному выводу.
Одним из наиболее ответственных и значимых этапов прединвестиционных исследований является обоснование экономической и финансовой эффективности инвестиционного проекта, включающее анализ и интегральную оценку всей имеющейся технико-экономической и финансовой информации. Оценка эффективности инвестиций занимает центральное место в процессе обоснования и выбора возможных вариантов вложения средств в операции с реальными активами.
Критериями для обоснования эффек¬тивности инвестиционного проекта могут быть максимум прибыли или доходности, минимум трудовых затрат, срок окупаемости или безубыточность, качество продукции, доля рынка и др. Наличие критериев эффективности проектов и огра¬ничений (по финансовым возможностям инвестора, сро¬кам осуществления ИП, риску) предопределило необхо¬димость использования системы показателей эффектив¬ности.
Как в зарубежных (UNIDO), так и в отечественных методиках оценки эффек¬тивности инвестиционных проектов наиболее часто используются пять основных методов, которые условно объ¬единяют в две группы: простые (статические) методы и динамические методы, или методы дисконтирования.
К первой группе относятся методы: срок окупаемости инвестиций (Payback Period — РР); бухгалтерская рентабельность инвестиций (Return on Investment — ROI). Эти методы оперируют отдельными, «точечными» (статическими) значениями исходных показателей, осно¬ванными на учетных оценках. При их использовании не учитывается вся продолжительность срока жизни проекта, а также неравнознач¬ность денежных потоков, возникающих в различные моменты времени. Тем не менее, в силу своей простоты и иллюстративности эти методы достаточно широко распространены, хотя и применяются в основном для быстрой оценки проектов на предварительной стадии разработки.
Величина срока окупаемости может служить и показателем эффективности проекта, поскольку характеризует время «связывания» вло-женного капитала, что имеет принципиальное значение для инвестора. Впрочем, независимо от того, считать ли данный показатель показате¬лем эффективности или риска, трактовка его значения не меняется: чем ниже срок окупаемости, тем при прочих равных условиях выше инвестиционная привлекательность проекта.
Метод расчета бухгалтерской рентабельности инвестиций целесообразно использовать в случае, если прогнози¬руется, что в течение всего срока функционирования инвестиционно¬го проекта валовая прибыль будет примерно одинаковой, а налоговая и кредитная политика не претерпит существенных изменений.
В последние годы стремительно возрастает применение динами¬ческих методов анализа эффективности инвестиций, основанных на дисконтировании разнесенных по времени денежных потоков про¬екта. Эти методы относятся ко второй группе: чистый приведенный эффект (Net Present Value — NPV); индекс рентабельности инвестиций (Profi¬tability Index — PI); внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return — IRR). Методы, входящие во вторую группу, основаны на использовании концепции дисконтирования.
Широкое использование метода чистой текущей стоимости обус-ловлено его преимуществами по сравнению с другими методами оценки эффективности инвестиционных проектов, основные из которых заключаются в учете как временной стоимости денег, так и результатов функционирования проекта в течение всего расчетного периода.
Наряду с NPV одним из основных показа¬телей, при принятии инвестиционных решений, является IRR. Причина этого в том, что IRR дает измеритель, который можно сравнивать с существующими рыночными ставками для капиталовложений (доходом на капитал). Расчет внут¬ренней нормы доходности часто применяют в качестве первого шага анализа инвестиций, отбирая для дальнейшего анализа только те про¬екты, которые обеспечивают некоторый приемлемый для инвестора уровень доходности.
Российские фирмы, с началом рыночных преобразований выйдя на международный рынок инвести¬ционных ресурсов, вынуждены были принять язык международного общения. Поэтому они при составлении инвестиционных предложе¬ний стали применять динамические методы анализа проектов, внача¬ле лишь копируя алгоритмы, а затем все более осознанно.
Для предприятий строительной отрасли также представляется более предпочтительным использование динамических методов экономической оценки предлагаемых инвестиционных проектов. По-нашему мнению, эти методы позволяют выявить показатели количественно и качественно описывающие эффективность вложения капитала в этот проект.
Для подтверждения выводов, полученных в теоретической части работы, нами была проведена оценка инвестиционного проекта по строительству здания включающего жилую площадь, офисы, ресторан и гараж.
По результатам оценки реального проекта были сделаны следующие выводы:
1) с точки зрения экономической оценки - это эффективный ИП с хорошим запасом прочности, инвестирование в строительство является достаточно привлекательным и принесет больший доход, чем та же сумма, вложенная в банк при соизмеримом риске. Проект полностью отвечает целям застройщика и будет приносить инвестору стабильный ежемесячный доход;
2) необходимо доработать пакет документов и создать полноценный бизнес-план инвестиционного проекта, т.к. с точки зрения теории и практики представленный пакет документов им пока не является, а скорее представляет собой базовый материал для его создания;
3) заказчику и по совместительству создателю инвестиционного проекта можно рекомендовать создать дополнительную группу квалифицированных специалистов способных самостоятельно создать полноценный инвестиционный проект в том случае, если в дальнейшем планируется серьезно заниматься такой деятельностью как разработка инвестиционных проектов.
По итогам проделанной работы видно, что знание инвестиций, умение анализировать, чувствовать рынок и его тенденции, принимать инвестиционные решения и грамотно оценивать их эффективность, необходимы современному бизнесмену и любому человеку, который хочет зарабатывать средства на инвестициях.


СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ

1. Налоговый кодекс Российской Федерации: Части первая и вторая. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект. 2005. – 624 с.
2. Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» от 25 апреля 1999 года № 39-ФЗ.
3. Федеральный закон «О внесении изменений и дополнений в Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений» от 2 января 2000 года № 22-ФЗ.
4. Федеральный закон «О государственной регистрации прав на недвижимое имущество и сделок с ним» от 21 июля 1997 года №122-ФЗ.
5. Федеральный закон «Об инвестиционной деятельности в РСФСР» от 26 июня 1991 года № 1488-1.
6. Бюджетное послание Президента России Федеральному Собранию «О бюджетной политике в 2006 году».
7. Постановление Правительства РФ от 23.11.2005 № 694 «Об Инвестиционном фонде Российской Федерации».
8. Постановление Правительства РФ от 05.09.1998 № 1041 (ред. от 06.06.2002) «Об организации Российской выставки инвестиционных проектов».
9. Постановление Правительства РФ от 22.11.1997 № 1470 «Об утверждении порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств бюджета развития Российской Федерации и положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов бюджета развития Российской Федерации».
10. Постановление Правительства Москвы от 11.01.2005 № 8-ПП «О мерах по стимулированию инвестиционной деятельности в области жилищного строительства».
11. Постановление Госстроя РФ от 28.02.2001 №15 «Об утверждении методических указаний по определению величины сметной прибыли в строительстве» (вместе с «Методическими указаниями по определению величины сметной прибыли в строительстве. МДС 81-25.2001»).
12. Приказ Минэкономики РФ от 01.10.1997 №118 «Об утверждении методических рекомендаций по реформе предприятий (организаций)».
13. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов: (Вторая редакция) / М-во экон. РФ, М-во фин. РФ, ГК по стр-ву, архит. и жил. политике; рук. авт. кол.: Коссов В.В., Лившиц В.Н., Шахназарова А.Г. — М.: ОАО «НПО «Изд-во «Экономика», 2000.
14. Бизнес-план инвестиционного проекта: Отечественный и зарубежный опыт. Современная практика и документация: Учеб. пособие. – 5-е изд., перераб. и доп../ Под ред. В.М. Попова. – М.: Финансы и статистика, 2003. – 432 с.: с ил.
15. Бланк И.А. Финансовая стратегия предприятия. – К.: Эльга, Ника-Центр, 2004.
16. Бочаров В.В., Леонтьев В.Е. Корпоративные финансы. – СПб.: Питер, 2002 – 544 с.: ил. – (Серия «Учебник для вузов»).
17. Ван Хорн Дж. К. Основы управления финансами. Пер. с англ. – М.: Финансы и статистика, 2001.
18. Волков И.М., Грачева М.В. Проектный анализ: Продвинутый курс: Учеб. пособие. – М.: ИНФРА-М, 2004. – 495 с. – (Учебники Экономического факультета МГУ им. М.В. Ломоносова).
19. Виленский П.Л., Лившиц В.Н., Смоляк С.А. Оценка эффективности инвестиционных проектов: Теория и практика: Учеб. пособие. – 3-е изд., испр. и доп. – М.: Дело, 2004. – 888 с.
20. Гуськова Т.Н. Оценка инвестиционной привлекательности объектов статистическими методами. М.: Изд-во ГАСБУ, 1999.
21. Деева А.И. Инвестиции: Учебное пособие./ А.И. Деева. – М.: Издательство «Экзамен», 2004. – 320 с.
22. Игошин Н.В. Инвестиции. Организация, управление, финансирование: Учебник для студентов вузов, обучающихся по специальностям 060000 экономики и управления / Н.В. Игошин. – 3-е изд., перераб. и доп. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2005. – 448 с.
23. Инвестиции: Системный анализ и управление / Под ред. К.В. Балдина. – М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К°», 2005. – 288 с.
24. Инвестиции: Учебник/ С.В. Валдайцев, П.П. Воробьев и др.; Под. ред. Ковалева, В.В. Иванова, В.А. Лялина. – М.: ТК Велби, Изд-во Проспект, 2003. - 440 с.
25. Инвестиционная деятельность: Учебное пособие/ Н.В. Киселева, Т.В. Боровикова, Г.В. Захарова.; Под. Ред. Г.П. Подшиваленко и Н.В. Киселевой. – М.: КНОРУС, 2005. – 432 с.
26. Инвестиционное законодательство. Сборник нормативных актов. Официальный текст / сост. Ю.В. Лазарева. – М.: ТК ВЕЛБИ, 2005. – 480 с.
27. Катасонов В.Ю. Инвестиционный потенциал экономики: механизмы формирования и использования. – М., «Анкил», 2005 – с. 328.
28. Колтынюк Б.А. Инвестиции. Учебник. – СПб.: Изд-во Михайлова В.А., 2003. – 848 с.
29. Колтынюк Б.А. Инвестиционные проекты: Учебник. Второе издание, переработанное и дополненное. – СПб.: Изд-во Михайлова В.А., 2002. – 622 с.
30. Липсиц И. В., Коссов В. В. Экономический анализ реальных инвестиций: Учеб. пособие. – 2-е изд., перераб. и доп. — М.: Экономист, 2004, - 347 с.
31. Нешитой А.С. Инвестиции: Учебник – 4-е изд., перераб. и доп. – М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К°», 2005. – 376 с.
32. Орлова Е.Р. Бизнес-план: основные проблемы и ошибки, возникающие при его написании/ Е.Р. Орлова. – 3-е изд., стер. – М.: Омега-Л, 2005. – 152 с.: табл. – (Оптимизация бизнес-процессов).
33. Орлова Е.Р. Оценка инвестиций. Учебное пособие. – М.: Международная академия оценки и консалтинга, 2005. – 385 с.
34. Попов В.М., Ляпунов С.И., Зверев А.А., Млодик С.Г. Сборник бизнес-планов: С рекомендациями и комментариями: Учебно-методическое пособие/ Под. ред. д-ра экон. наук, проф. В.М. Попова и д-ра экон. наук С.И. Ляпунова. – 5-е изд. перераб. – М.: КНОРУС, 2004. – 336 с.
35. Ример М.И., Касатов А.Д., Матиенко Н.Н. Экономическая оценка инвестиций / Под. общ. ред. М. Римера – СПб.: Питер, 2006. – 480 с.: ил. – (Серия «Учебное пособие»).
36. Савчук В.П., Прилипко С.И., Величко Е.Г. Анализ и разработка инвестиционных проектов. – Учебное пособие. – Киев: Абсолют-В, Эльга, 1999. – 304 с.
37. Скляренко В.К., Прудников В.М. Экономика предприятия: Учебник. — М.: ИНФРА-М, 2005. — 528 с. — (Высшее образо¬вание).
38. Финансы организаций (предприятий): Учебник для вузов/ Н.В. Колчина, Г.Б. Поляк, ЛМ. Бурмистрова и др.; Под. ред. проф. Н.В. Колчиной. – 3-е изд., переаб. и доп. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. – 368 с.
39. Шеремет А.Д., Ионова А.Ф. Финансы предприятий: менеджмент и анализ. – М.: ИНФРА-М, 2004.
40. Грозовский Б. Великолепная четверка // Газета «Ведомости» №237 (1518), от 16.12.2005.
41. Ключевые индикаторы // Журнал «Финанс», 27 марта – 2 апреля 2006, № 12 (149).
42. Марченко Г., Мачульская О. Ножницы централизаци // Журнал «Эксперт», 21-27 ноября 2005, № 44 (490).
43. Марченко Г., Мачульская О. Результаты рейтинга // Журнал «Эксперт», 21-27 ноября 2005, № 44 (490).
44. Интернет-сайт «Инвестиционные возможности России» http://www.ivr.ru
45. Официальный интернет-сайт Федеральной службы государственной статистики http://www.gks.ru




Данные о файле

Размер 168.16 KB
Скачиваний 42

Скачать



* Все работы проверены антивирусом и отсортированы. Если работа плохо отображается на сайте, скачивайте архив. Требуется WinZip, WinRar